澳华内镜估值吃软不吃硬 抗日成先锋（30-35元）

澳华内镜是一家主要从事电子内窥镜设备及内窥镜诊疗手术耗材研发、生产和销售的高新技术企业。产品已应用于消化科、呼吸科、耳鼻喉科、妇科、急诊科等临床科室。

深耕三十年。公司是国内较早从事软性电子内窥镜研发和制造的企业之一，从1994年就开始了，算下来差不多三十年了。围绕内镜诊疗领域进行了系统性的产品布局，长期坚持底层技术创新和跨领域人才培养，突破了内窥镜光学成像、图像处理、镜体设计、电气控制等领域的多项关键技术，具备较强的竞争优势，在国外厂商处于市场垄断地位的软性内窥镜领域占有一席之地，产品已进入德国、英国、韩国等发达国家市场。

抗日先锋。以奥林巴斯、富士胶片、宾得医疗为代表的日系企业在医用软性电子内窥镜
设备制造领域以先进的加工能力、领先的技术水平占据了全球和国内软性电子内窥镜医疗器械市场较高的市场份额，三家企业合计国内市场占有率 90%以上，其中奥林巴斯一家的市场占有率即超过 80%。公司市场占有率在5%以下，但已经能够在内窥镜中“抗日”，也难能可贵。

吃软不吃硬。内窥镜可以分为软性和硬管两种，后者要手术开刀介入，前者通过天然腔道进入，显然，前者市场空间更大一些。发行人的研发和销售重点也在这一块。从技术看，许多指标，跟国际企业已经没有什么区别，可能就是镜头的光学变焦等方面，跟奥林巴斯、富士胶片、宾得医疗还有差距。

市场广阔。根据 Evaluate MedTech 和国元证券研究所测算，从全球看，2017 年全球内窥镜市场销售规模为 206 亿美元，预计到 2021 年，内窥镜市场规模将达到 260 亿美元，2017至 2021 年年均复合增长率为 5.99%，高于同期全球医疗器械行业的复合增速。从国内看，中国医疗器械行业协会数据和国元证券研究所测算，2018 年中国内窥镜市场销售额达到 221 亿元，2014 年-2018 年的复合增长率达到 15.08%，高于全球内窥镜市场增速，处于高速增长阶段，市场前景广阔。

恢复增长。去年受新冠肺炎影响，收入和利润有所下降，今年开始恢复式增长，上半年营收1.47亿元，同增57%，实现扣非净利润796万元，预计前三季度实现营收2.2-2.37医院，同增45-56%，实现扣非净利润700万到1900万元。

注意风险

竞争加剧。内窥镜行业广阔的市场空间和良好的经济回报正在吸引更多的企业参与市场竞争。目前，还有迈瑞医疗、开立医疗、南微医学等牛企也有相关产品。报告期内，公司产品销往终端医院的数量分别为 466 家、739 家、726 家，其中 2018 年、2019 年终端医院数量占全国医院的比例分别为 2.08%、3.12%。如果将来公司无法在技术创新、产品研发、质量管理、营销渠道等方面持续保持竞争优势，公司的市场份额和经营业绩将受到不利影响。

集采悬顶。截至本招股说明书签署日，公司的产品尚未被纳入全国或各省份集中带量采购名单，集中带量采购政策尚未对公司的业务构成影响。但未来则不好说。一旦出台政策，就像骨科的集采一样，活生生把威高骨科等股票股价打骨折。

由于公司营收和利润的40%集中在四季度，预计全年实现营收4亿元左右，实现扣非净利润0.6亿元左右（前提是四季度表现良好，并且控制住管理费率），每股收益0.5左右，参照可对比公司，给予60-70倍市盈率，则公司股价30-35元合适。