先惠技术-688155-收购宁德东恒，自动化产线+模组结构件双轮驱动

　事件2022年5月22日晚公司公告拟以8.16亿元价格从石增辉等人手中现金收购宁德东恒51%股权，成为其控股股东，此次收购构成重大资产重组，宁德东恒2022-2024年度承诺净利润不低于1.5/1.6/1.7亿元（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）。

  投资要点

  产品角度宁德东恒主营动力电池精密结构件，收购利于双方开拓新业务宁德东恒主营动力电池精密金属结构件，其产品广泛应用于动力电池模组的外壳结构，如侧板、端板和特殊结构需求。（1）对先惠技术而言先惠技术主营属于项目制，单体项目投入大，存在项目建设周期长，项目验收、回款慢等特点；而宁德东恒产品属于动力电池配套必备零部件，随着动力电池生产线的逐渐投产，其产品需求量更大且产品周转快、回款更加及时，此次收购有利于降低设备业务回款周期波动影响，丰富先惠技术产品品类，形成自动化产线+模组结构件双轮驱动，进一步打开公司成长空间，我们预计到2025年全球新能源汽车模组结构件需求量将超260亿元。

  （2）对宁德东恒而言目前CTC/CTP/CTB等新技术兴起，东恒可以借助先惠技术在汽车底盘领域的技术储备，开发更多新产品。

  客户拓展角度宁德东恒与CATL合作紧密，收购利于提升双方客户服务能力宁德东恒与CALT长期稳定合作，从2014年设立之初，一直围绕主要客户CATL进行相关电池结构件服务，CATL在宁德东恒2020/2021年营收中占比分别为88%、93%。（1）对先惠技术而言先惠技术确立了新能源汽车行业的战略目标，服务于CATL等动力电池厂，收购宁德东恒利于共同服务CATL等客户；此外由于生产线天然需要与零部件进行后期匹配，二者能够为客户提供整体解决方案，提升服务能力。（2）对宁德东恒而言先惠技术客户丰富，汽车整车类客户包括华晨宝马、上汽大众系、德国大众系等，汽车零部件类客户包括宁德时代、上汽集团系等，欧美扩张加速，宁德东恒在满足CATL发展的基础上，能够借助先惠技术的客户群，协同开拓国内外优质客户，逐步降低对单一客户的依赖风险。

  盈利能力角度宁德东恒规模较大，收购利于提升双方盈利能力2021年宁德东恒营业收入为9亿元，同比+118%，分产品来看侧板产品占主导地位侧板产品营收占比约70%；端板产品占比约14%。2021年宁德东恒归母净利润为1.4亿元，同比+130%，归母净利率约15.6%；2021年宁德东恒毛利率为28.9%，同比-0.7pct，主要系原材料上涨使得毛利率略有下降，宁德东恒毛利率水平较高，高于同行可比公司科达利（26.3%）等；分产品来看，相较于端板，侧板产品技术要求水平更高，侧板利用了绝缘技术如模组侧板贴膜绝缘工艺、侧板接结构等，故侧板毛利率为33%、端板为9%、设备工装为23%，侧板毛利率水平最高。（1）对先惠技术而言收购完成后，先惠技术业绩将得到显著增厚，公司2021营业收入由11亿元增长至20亿元，同比+82%；归母净利润由0.7亿元增长至1.4亿元，同比+101%；EPS由0.93元/股增长至1.86元/股，同比+100%。（2）对宁德东恒而言可利用先惠技术智能化生产线经验积累，将有效降低人工需求，提升产品交付能力，提高产品良率，提升运营与生产效率，进一步增强宁德东恒的盈利能力及综合竞争力。

  盈利预测与投资评级暂未考虑收购东恒后对公司业绩的增厚，我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.97/3.15/4.70亿元，对应当前股价PE为31/19/13倍，维持“增持”评级。

  风险提示电动车销量低于预期；模组PACK自动化率提升低于预期。