芳源股份(688148)NCA前驱体龙头充分受益美国市场爆发

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事件公司发布2022年三季度报，公司前三季度实现营业收入18.85亿元，同比增长23.14%；归母净利润0.22亿元，同比减少69.64%；扣非归母净利润0.22亿元，同比减少70.41%。其中单三季度实现营业收入9.39亿元，同比增长49.59%；归母净利润0.19亿元，同比增长1.82%；扣非归母净利润1.96亿元，同比增长0.23%。

    NCA前驱体龙头企业公司主营业务包括NCA三元前驱体、NCM三元前驱体和球形氢氧化镍等，其中NCA前驱体为最主要的收入来源，2022H1营收占比超过80%。公司依托自有的“萃杂不萃镍”和共沉淀结晶技术，解决了NCA三元前驱体生产过程中镍、钴、铝均相共沉淀，一次颗粒形貌调控，粒度分布调控等关键问题。公司也顺利NCA三元正极最核心的松下-特斯拉产业链，2017年开始向松下供应NCA87前驱体，2019年开始供应NCA91前驱体，2020年NCA91前驱体出货占比已达75%。

    盈利能力持续修复受硫酸、液碱等辅料价格大幅上涨和股权激励费用计提等不利因素影响，今年公司盈利整体承压，较去年同期大幅下滑。

    但单三季度在出货持续增长带动下，产能利用率提升。叠加硫酸价格高位回落，冶炼环节自供比例提升，公司盈利能力持续修复。公司22Q1/22Q2/22Q3毛利率分别为9.87%/12.17%/13.36%，逐季持续改善。

    充分受益美国市场爆发受益于下游新能源车市场持续高速增长，公司2018-2021年三元前驱体出货量分别为0.63/0.92/0.99/1.98万吨，同比增长45%/8%/100%。整体来看过去公司出货增速逊于行业平均水平，主要是受制前于驱N体C下A游需求主要集中在松下产业链，而后者产能扩张和出货增长缓慢，2019-2021年动力电池装机量分别同比增长32%/-4%/34%，显著低于行业增长。后续来看，随着美国《降低通胀法案》正式落地，在强力政策推动下，美国新能源汽车销量有望在低渗透率基数下，实现高速增长。在法案取消了20万辆的税收优惠退坡机制后，特斯拉作为美国新能源车市场占比超过一半的车企将尤为受益。考虑到松下为特斯拉北美地区的核心供应商，公司NCA前驱体出货弹性较大。

    盈利预测及估值预计公司2022-2024年分别实现营业收入为26.69/63.23/91.75亿元，同比分别+28.97%/+136.88%/+45.12%；实现归母净利润0.61/35.59/47.33亿元，同比分别-8.71%/+750.46%/+46.09%；对应2022-2024年EPS分别为0.12/1.01/1.48元，对应最新PE分别为141/17/11倍，给予“增持”评级。

    风险提示锂电池需求不及预期；原材料价格波动超出预期；技术路线变化超出预期；行业竞争超出预期。

来源[南京证券股份有限公司 张儒成]   日期2022-11-11