杰华特(688141)大陆稀缺虚拟IDM玩家 率先布局服务器DCDC

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海外背景+20 余年工作经验的师兄弟联手创业，多产业伙伴入股。公司于2013 年成立，最初以ACDC 芯片起家，后重点布局DCDC、线性电源。目前公司已基本构建起较完整的全品类模拟芯片产品线。公司两位创始人ZHOU XUN WEI 和黄必亮为师兄弟，具备海外博士+超20 年从业经历，目前为公司的实际控制人、一致行动人，合计持股47.05%。此外，公司获得多家产业内公司投资。

    大陆虚拟IDM 先行者，轻资产模式并重研发与工艺。不同于国内其他模拟公司的fabless 模式，公司采用虚拟IDM 模式。虚拟IDM 模式专注设计，同时深入工艺的开发和优化，但不拥有生产产线，对工艺技术的掌握程度是虚拟IDM 模式和fabless 模式的实质差异。目前公司已掌握多产品线高中低压完整制造工艺，构建了0.18um 的7-55V 中低压BCD 工艺、0.18um 的10-200V 高压BCD 工艺，以及0.35um 的10-700V超高压BCD 工艺等三大类工艺平台。

    500 多亿美元黄金赛道，广阔国产替代空间。模拟芯片（号链+电源产品）2021 年合计市场超500 亿美元大市场，目前主要被海外厂商垄断，其中TI 和ADI 2020 年分别占模拟市场的29%、19%。而公司2021 年营收为10 亿元，市占率不到1%，替代空间广阔。从产品数量看，海外大厂TI 和ADI 料号数量分别达80000 多种、75000种；而根据公司招股说明书及官网公开产品看，目前公司现已拥有 1,000 款以上可供销售、600 款以上在研的芯片产品型号，重点布局buck 转换器、负载开关和USB 开关、LED 驱动、ACDC 几大品类。

    重点布局通、汽车、计算存储领域，与大客户共成长。从产品分布看，公司ACDC 发展较早，为公司其他产品的研发提供支撑，此后重点转型DCDC 和线性电源两大业务，在22H1 该两类产品的占比分别为48%、29%。从下游分布看，2021 年消费电子占比下降至40%，通讯上升至30%，剩余工业占17%、计算与存储约占12%，汽车电子约占1%；其中通领域上升较快主要是2021 年公司在A 客户端多类产品放量。此外公司官网显示，公司已布局至少10 余种车规产品。从客户结构看，21 年A 客户占比30%以上，其他客户为电脑、安防客户。

    大陆大电流DCDC 领先玩家，进军通、服务器高端市场。DCDC 主要用于直流转直流的降压，以给各类芯片提供所需的电压。2021 年公司DCDC 业务实现营收3.67亿元，目前主要应用于笔电和通讯&服务器客户，除了该类通用DCDC 以外，公司还重点布局了用于给服务器、基站、交换机、电脑等CPU 供电的大电流DCDC，该类产品技术难度极大，目前主流玩家包括英飞凌、MPS 等，国内涉足较少。根据我们测算，2021 年DRMOS 和多相控制器市场空间分别为34 亿美金和15 亿元美金，市场空间广阔。

    投资建议我们预计杰华特2022-2024 年净利润分别为1.6/2.8/5.08 亿元，上市发行市值为171 亿元，对应估值为107/61/34 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示新品研发进度不及预期、竞争格局恶化风险、数据息滞后风险。

来源[中泰证券股份有限公司 王芳/杨旭/赵晗泥]   日期2022-12-21