东方证券给予金山办公增持评级，目标价位217.56元

2022-03-25东方证券股份有限公司浦俊懿,陈超对金山办公进行研究并发布了研究报告《C端订阅运营数据良好，B端订阅业务有望迎来拐点》，本报告对金山办公给出增持评级，认为其目标价位为217.56元，当前股价为188.36元，预期上涨幅度为15.5%。

　　金山办公(688111)　　事件公司发布2021年报，收入32.8亿（+45.1%），归母净利10.4亿（+18.6%），扣非净利8.4亿（+37.3%），经营性净现金流18.6亿（+23.1%），年报核心经营数据与此前业绩快报披露情况基本一致。　　机构授权业务增长最为显著，而研发等费用增长导致扣非利润增速低于收入。分业务来看，公司机构授权业务在创加速落地的驱动下增长107%至9.62亿，而个人办公服务订阅和机构订阅业务维持稳定较快增长，收入分别增加44.2%和23.4%至14.65亿、4.46亿，互联网广告业务由于主动减少广告推送而下降3.0%至4.05亿。公司扣非净利增速低于收入，主要源于公司研发费用大增52.2%至10.8亿和股份支付费用增加4155万元。　　个人办公服务订阅业务各项运营数据表现良好，预收相关科目总额实现快速增长。公司继续保持了各项运营数据的良好表现，主要产品月度活跃设备增长14.05%至5.44亿，其中核心的PC版月活增长15.87%至2.19亿，继续高于整体月活增长；累计年度付费个人数增长29.3%至2537万人，人均付费也提升至57.7元，而云存储文档也从去年的898亿份上升至超1300亿份。稻壳儿素材库目前内容资源总量超1亿份，全年总下载量超7亿次。我们认为，PC端月活的持续较快增长、付费用户持续快速提升，将支撑公司个人办公服务持续较快增长。此外，2021年末公司反映预收科目（合同负债、其他流动负债以及其他非流动负债）总额16.82亿，较上年同期增长73.2%，季度环比增长22.4%，实现加速增长，反映公司未来订阅快速增长的良好预期。　　机构订阅服务产品和市场端均有突破，今年有望迎来发展拐点。自2020年底公司将“协作”加入公司核心战略以来，公司从产品和销售两个层面持续加大布局力度。公司去年推出以文档和协作两大中台支撑的数字办公平台，极大提升了面向机构的协同办公产品丰富度和整体解决能力，我们认为产品端的完善将为公司机构订阅业务的发展打下坚实的基础。报告期间，公司为云南等地提供了创办公端云一体方案，也在金融、能源、运营商等行业的大型集团客户市场实现了实质性突破。我们认为，公司机构订阅业务有着超过个人服务订阅的空间和潜力，当前产品端的完备和市场推广取得的突破，今年有望看到相关业务发展的拐点。　　略调整收入增速、毛利率及费用率，我们预测公司22-24年EPS分别为2.94/3.87/5.14元（原22-23年EPS为3.26/4.47元）。由于公司ROE（加权）相比可比公司处于较高水平，根据可比公司22年的PE水平，我们给予公司10%的溢价，对应22年PE为74倍，目标价为217.56元，维持增持评级。　　风险提示　　国产化替代不及预期的风险；付费率转化不及预期的风险；

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中证券丁奇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达97.36%，其预测2021年度归属净利润为盈利10.42亿，根据现价换算的预测PE为83.35。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有25家机构给出评级，买入评级21家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为296.48。证券之星估值分析工具显示，金山办公（688111）好公司评级为4星，好价格评级为2星，估值综合评级为3星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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