健之佳(605266)向北开拓新边界 多元业态发展新篇章

市场空间公司“拓展优势省份”，打开百亿市场空间。公司坚持“中心城市为核心向下渗透”，通过以自建为主、并购为辅的扩张方式，深耕西南地区，一方面重点夯实云南利润中心，另一方面加强川渝地区拓展，着重聚焦细分市场的细分领域，如云南重点布局”昆明、红河、曲靖、大理、文山”等地级市（超过100 家药房），重庆集中布局“渝北区、沙坪坝区、南岸区、江北区”等主城区，河北聚焦于“唐山、秦皇岛”两大地级市，单一击破，逐步加密。地级市聚焦的拓张策略可以让公司更易聚集资源，更快实现盈利。目前来看，两大“利润中心”云南、河北已实现较好利润率，未来仍拥有较大拓展空间；两个“培育区域”重庆、辽宁有望实现门店及营收高速增长。从市场空间来看，公司重点布局的4 个市场规模达620 亿（2021 年），未来成长潜力不容小觑。

      外延方面门店高速拓张，业绩有望快速增长。上市后门店高速拓张（21 年期末门店同比增速+45.3%，22Q3 期末门店增速+34.4%）。截止22 年3 季度，公司拥有医药零售门店3691 家，其中新店、次新店合计840 家占比 28.42%。2021 年内门店增速45.34%，22Q2 新店、次新店对收入增长的贡献逐步显现，我们认为公司依然处于快速扩张期（23 年门店增速有望维持在30%左右）， 考虑到药房增长是营收及归母净利润的前瞻指标，公司新店、次新店转老店有望持续为公司带来的业绩增厚，公司有望在24 年迎来较高的利润增速。

      内生方面多元业态助力持续发展，特色经营元素亮眼。公司积极开展线上业务，形成多元化全渠道业务模式，公司线上收入高于行业平均水平。出色的专业推广能力、品牌年轻化，是公司的增长亮点。公司向上游供应商提供专业服务，向顾客提供慢病管理用药、患者教育，通过服药顺从度提升来获得利润。公司是连续八届医药零售行业专业力冠军，拥有出色的专业推广服务能力，能通过药学专业服务以及与供应商合作推广新药来获得获取丰厚的服务费（非一般返利，计入其他业务收入）。其他收入占比（约7%）远高行业平均水平（约2%）。我们认为公司出众的上游服务、推广能力在其营业规模不断扩大的过程中将持续带来可观的利润增厚。同时目标客群方面除了中老年，公司将中年轻人、年轻妈妈定位为重要顾客，品牌药品及非药占比较高，品牌更为年轻化与高端化，在消费升级的大趋势中有望获得额外增量。

      盈利预测公司内生外延不断提速，正处于释放业绩的黄金期。预计公司2022-2024 年实现收入73.66/104.44/134.94 亿元，归母净利润3.38/4.11/5.61 亿元，对应每股收益为3.41/4.14/5.66 元/股，对应PE 为24/20/14 倍。参考同行业估值，公司处于低估水平，上调评级为“买入”评级。

      风险提示行业政策风险、经济增长不及预期、业绩不及预期

来源[东北证券股份有限公司 刘宇腾]   日期2023-04-01