嵘泰股份(605133)--汽车转向系统铝合金压铸件龙头，新能源汽车业务放量在即

嵘泰股份(605133)

  投资要点

  嵘泰股份是国内汽车转向系统铝合金压铸件龙头。 公司深耕汽车转向、传动等底盘系统铝合金压铸件20年，转向系统收入占比66.8%,是公司核心业务；乘用车转向器壳体市占率超过20%，是公司核心产品。公司通过博世、采埃孚、蒂森克虏伯等全球大型跨国Tier 1，供应上汽大众、一汽大众、奔驰、宝马、奥迪、福特、沃尔沃等全球知名主机厂。

  财务分析扩产遭遇全球车市放缓，盈利短期受压制。2017-2020年，公司收入、净利润CAGR分别为15.4%、 4.3%，收入增长较快，利润表现较弱，毛利率是其主要拖累因素。2016年以来，公司固定资产持续增长，使得固定资产折旧/收入由2017年的11.2%增加至2020年的13.8%，压制公司毛利率。随着收入放量，预计折旧影响将逐步降低。

  2021-2025年新能源乘用车压铸件需求CAGR为61.8%。 1）汽车将进入铝合金时代，铝压铸件（尤其是底盘和车身结构件）成长空间较大。2）目前铝压铸件格局极为分散，随着其在汽车上的应用呈大型化、整体化趋势，设备、研发等投入的大幅增长将显著提升行业门槛，上市公司具备融资优势、持续扩产，行业集中度将大幅提升。 3）我们测算2021-2025年压铸件需求CAGR为10.4%；其中，新能源乘用车需求CAGR高达61.8%，迎来快速增长。

  新能源业务放量在即叠加海外持续扩张，公司成长可期。1）通过IPO和可转债募资，公司大力扩张新能源业务产能，“三电”产品已获比亚迪DMI、长城DHT、RIVIAN、北美通用等客户订单，预计未来2-3年收入将大幅增长。2）海外业务持续扩张，2020年收入占比超过30%。公司境外收入主要来自北美，预计2022年北美将复制欧洲2020年新能源渗透率大幅跃升路径，公司有望充分受益。

  盈利预测及估值 预计公司2021-2023年归属净利润为1.2亿元、 1.7亿元和2.5亿元，同比增速为-8.3%、46.4%和47.2%，CAGR为25.4%。参考铝合金压铸件公司2022年业绩和估值，考虑到公司市值较小、成长空间较大，给予其2022年25倍PE，目标价26.79元，首次覆盖，给予“买入”评级。

  投资要件

  关键假设

  1）假设 2021-2023 年汽车零部件业务收入增速分别为 15%、 35%、 30%， 毛利率分别为 26%、28%、30%；

  2）假设 2021-2023 年模具收入增速分别为 10%、20%、20%，毛利率分别为52%、54%、56%。

  我们区别于市场的观点

  1）国内车用铝合金压铸件竞争格局极为分散，随着其在汽车上的应用逐步大型化、整体化，行业门槛大幅提高；包括公司在内的旭升股份、爱柯迪等上市公司近两年利用融资优势、持续扩产，规模有望迅速扩大，进而带来行业集中度大幅提升。

  2）公司新能源汽车业务进展顺利，作为 Tier 1 在国内拿到比亚迪 DMI、长城汽车 DHT 订单； 北美拿到了北美通用、 RIVIAN、 PACCAR、 STELLANTIS 等终端客户订单，有望充分受益于北美电动化。股价上涨的催化因素

  新能源汽车业务客户开拓超预期，北美电动化进展超预期。

  估值和目标价

  我们预计 2021-2023 年公司归属净利润分别为 1.2 亿元、1.7 亿元和 2.5 亿元，同比增速分别为-8.3%、46.4%和 47.2%，CAGR 为 25.4%。我们选取铝合金压铸件领域四家主流公司文灿股份、旭升股份、爱柯迪、泉峰汽车作为可比公司，参考可比公司 2022 年业绩和估值，考虑到公司市值规模较小、成长空间较大，给予其 2022年 25 倍 PE，目标价 26.75 元。

  风险提示

  铝合金涨价超预期、汽车需求不及预期、新能源汽车业务进展不及预期、海外扩张进展不及预期。

2022年04月06日 华福证券 林子健