豪悦护理基本面

总结

优点是估值低、分红不错，毛利率、净利润率以及ROE水平都可以。

问题点是营收增长停滞，自主品牌拓展不理，新生儿下降未来终端需求不明。

当下时点，大股东刚刚解禁，存在大股东减持隐忧。另外，外资持股大幅降低，也是对股价的冲击。

未来的不确定性有三个

基本面两个营收能否恢复两位数增长？销售净利润率能否保持在15%的高位？如果营收能到40亿元，销售净利润率15%，净利润就是6亿元。20倍市盈率，股价也能够叨叨120亿元。

目前看，营收增收放缓，或许有高基数的原因，销售毛利率并没有下滑，值得继续跟踪。另外，公司连续中期分红，分红率也超预期。低位值得建仓。

大小非减持。大非或许不减持，小非大概率会减持。只有基本面足够强，股价起来才能够吸引大资金做多，接住小费减持。

半年报数据

1、婴幼儿产品保持增长，但有隐忧；成人产品收入下滑，增长乏力，第二曲线缺失。

根据生活用纸专业委员会的统计，2022 年我国吸收性卫生用品市场规模 1,115.1 亿元，比 2021 年下降 2.4%。其中，女性卫生用品市场规 模 650.2 亿元，较 2021 年增长 5.2%；婴儿卫生用品市场规模 344 亿元，较 2021 年 下降 16.6%；成人失禁用品市场规模 120.9 亿元，比 2021 年增长 7.9%。

作为ODM企业，豪悦护理目前市占率不高。婴儿纸尿裤占比个位数，特定女性占比40%，成人纸尿裤占比也是个位数。

据中国造纸协会统计，2016-2019年公司生产的婴儿纸尿裤产品占当年国内婴儿纸尿裤行业生产总量的比重分别为0.78%、1.71%、3.44%和4.56%，上升趋势较为明显。

公司是较早开发经期裤产品的企业，客户包括尤妮佳、金佰利、花王、景兴健护、重庆百亚等，2016-18年公司经期裤产品在国内市占率连续3年排名第一，分别为55%、46%和40%，优势较为明显。

成人失禁用品方面，我国2019年成人纸尿裤市场渗透率为3%左右，远低于全球的12%，尚处于导入期，品牌集中度不高。

根据中国造纸协会统计，2016-2018年，公司生产的自有品牌成人失禁用品占当年国内成人失禁用品生产总量的比重分别为2.55%、1.87%和2.34%，占比较低。

公司发布2023年半年报，上半年实现收入13.57亿元，同比+6.30%，其中23Q1/Q2分别实现营业收入6.32/7.25亿元，分别同比+22.79%/-4.84%。2023H1实现归母净利润2.00亿元，同比+24.09%%，其中23Q1/Q2实现归母净利润0.79/1.20亿元，同比+44.65%/+13.45%，23H1实现扣非后归母净利润1.83亿元，同比+26.41%，其中23Q1/Q2实现扣非后归母净利润0.72/1.11亿元，同比+40.00%/+18.90%。23H1经营活动现金流入17.08亿，同增18.5%，现金流表现靓丽。

分产品来看，婴儿卫生用品实现收入9.97亿，同比+9.73%；毛利率22.52%，同增0.83pct。成人卫生用品实现收入2.63亿，同比-6.86%；毛利率26.41%，同增3.70pct。其他产品实现收入0.69亿，同比+19.49%，主要为湿巾等一次性卫生用品；毛利率47.74%，同增33.01pct。公司持续投入对新产品的研发，以婴儿护理用品和成人护理用品业务为重点，积极进行产品品类拓展，推出答菲品牌，同时加强自有品牌建设。

盈利能力持续修复，客户优势强，市占率持续提升。
成本费用端来看，23H1综合毛利率25.74%，同增3.16pct；23H1归母净利率14.72%，同增2.11pct，盈利能力强。销售费用率4.4%，同增0.59pct，主要系加大产品推广，湿厕纸产品通过天猫、抖音等渠道进行“大单品策略”；公司自主品牌sunnybaby已进入泰国主要商超，并通过当地明星和网红代言开展市场推广活动。23H1管理费用率3.0%，同增0.48pct，主要系薪酬及折旧摊销增加，研发费用率3.6%，同减0.09pct。公司合作的客户有尤妮佳、花王等跨国公司，BabyCare、BEABA、亲宝宝等国内母婴知名品牌商；根据欧睿国际数据，BabyCare市场份额从2020年的1.6%提升至2022年的4.4%，BEABA市场份额从2020年的0.8%提升至2022年的3.3%，公司客户竞争优势强。

从产品来看，婴儿卫生用品收入9.97亿元，占公司营业收入73.44%，同比增长9.73%，呈现稳步提升态势，公司不仅合作如尤妮佳、花王等全球著名跨国公司，也有BCBabyCare、BEABA、亲宝宝等国内母婴知名品牌商，此外自主品牌希望宝宝在抖音等渠道销售也饱受消费者好评，自主品牌sunnybaby已进入泰国主要商超进行推广销售；成人卫生用品2.63亿元，占公司营业收入19.35%，同比下降6.85%；其他产品营收0.69亿元，同比增长13.10%。
从地区来看，公司境内主营业务稳步推进，同比增长4.41%；境外主营业务收入实现了24.43%的大幅增长，主要原因系受复杂多变的国际经济环境影响上年同期基数较低所致，同时，前文所述公司自主品牌sunnybaby已进入泰国主要商超，并同步开展市场推广活动。泰国当地市场复合芯体结构尿裤尚处于消费者教育阶段，公司通过当地明星和网红代言，依托当地媒体进行宣传推广；后续公司计划开展与消费者互动、试用装派发等多种形式的推广活动，加速消费者培育。
从季度的角度来看，受国内春节、海外圣诞假期影响，一季度（销售占比少于20%）属于传统的销售淡季；二季度（销售占比23%-24%）由于天气炎热，婴儿纸尿裤等消费品的使用量同样会有所降低；第三季度由于品牌商、渠道商会针对“双十一”等特定的时间点开展较大规模的促销活动引导需求，消费者由于对自身一定时间内的消费需求存在预判，因此会在促销节点进行囤货购买。本报告期内，一季度淡季表现符合历史规律，同比大幅增长系上年疫情影响行业整体下降带来的低基数所致；二季度营收占比略高于一季度，但单季度同比小幅下降4.84%，对于短期的波动不必过分担忧，公司下半年的销售表现值得观察与期待。

合同负责增长，短期没有太大营收压力。应收账款和存货均下滑，资产负债表较好。

毛利率问题原油价格下行，毛利率上行。

公司产品的原材料主要包括木浆、无纺布、高分子吸水树脂、胶、纸和膜等，原材料占营业成本比例在80%以上，主要来源于造纸行业和石油化工行业，因此公司毛利率一定程度上会受国际石油价格一定影响。

但ODM方式下公司采取“材料成本+利润”的成本加成定价方式，因此石油价格波动较小的情况下，公司毛利率会较为稳定，2016-2019年公司的毛利率维持在26%-30%之间。

2020年毛利率大幅上涨6个点左右，达到36.93%，主要是由于石油价格下降带来主要原材料价格大幅下降，而产品价格降幅相对较小，以及防疫产品高毛利贡献。