银行负债成本为什么降不下来？——江海证券QQ总2019-12-28

因为降准预期的提升，上周债券市场波动大，10年国开下行2bp，3-5年下降幅度更多。3-5年也是我们一直比较偏好的品种，进退自如，但目前绝对价值偏低了，一旦降准兑现，利率上行压力还是很大的。周末政策还不少，下周市场基于下面几个问题的解读

一，降准预期的提升带来的行情何时逆转？37%的时间位

上周末的报告中提到最近几次降准，都是降准前利率下，降准后利率反弹。因为一方面市场预期导致了市场交易行为的提前，毕竟利率波动就那么大，不提前干没有收益；另外，一旦真正降准，资金缺口也出现了，降准只是对冲资金的缺口。最近降准预期和财政存款释放等因导致短期内资金非常宽松，所以利率下行。一旦到了1月份，即使央行降准，资金缺口的扩大也会导致资金比现在要紧张不少。因此，降准一旦兑现，利率肯定是要反弹的，甚至考虑到市场的博弈，利率反弹会提前。如果降准最终不兑现，利率更会反弹，也不能完全排除这种情况的发生。14年和17年春节在一月份，央行并没有降准。当然，14年货币政策是下半年才松，17年货币政策不松，和现在的基本面有一定的区别。不管如何，降准不降准，下周都会有结果。市场不会在降准预期的呵护下激动太久。

即使降准预期最终会兑现，我们也知道不能等到降准后再去兑现收益，肯定是要提前跑。但提前多久跑也是个问题。提前太早，利率下行空间没吃到；跑的太晚，利率反弹，容易被套。

提供一个思路，利用最优停止理论，用一个例子来说明假设你要招聘1个人，有10个备选的人员。你不需要面试完所有的人再去决定，记住37%这个位置。考察前37%的候选人的时候，不要做决定，过了37%这个位置，只要任何一个备选人比前面所有的人都优秀，那就选择这个人。37%的被称为适可而止的位。这其实是个数学问题，我们不证明了(内事不决问百度吧)。

那么问题就简单了。可以预期降准兑现的时间，然后现在和这个时之间有多少个交易日。前面37%的交易日，即使利率下降，也不要卖。一旦过了37%这个，只要出现利率更低，马上就卖掉获利了解。19年春节晚，1月4日宣布降准，15号执行；2020年春节早，理论上降准应该更早，这也是市场认为上周五宣布降准概率很大的因。如果这样计算，上周2以后，一旦利率出现比前期更低，就应该找机会卖债。下周再去卖债，好像有晚了。

总之，后期如果降准兑现，利率会反弹；如果迟迟不兑现，进入2020年后，资金缺口加大，利率也会反弹。

二，现金管理类理财产品规范有助于降银行的负债成本？负债成本上升的趋势还没有结束

上周五，市场没等到降准，等到了银保监会、央行就《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（征求意见稿）》公开征求意见。直接说影响

（1）现金管理类理财产品的监管趋严，说明资管新规没有任何放松的基调，至少对新产品还是非常严格的。标准完全参考公募货币基金的标准，也说明监管不想在各类资管产品之间再留下监管的不公平。

展望后期，还有很多监管的不公平会逐渐抹平，这必然对不同的资产管理机构产生巨大的影响。以后资管业务核心竞争力是投资和研究，而不是所谓的不同机构享受的制度红利。这其实是好事，倒逼资管机构加强投资和研究能力的建设。

（2）存量整改压力大，新产品发行难度大。昨天朋友圈，不少银行的朋友抱怨自己的准备工作白做了。现金类产品是银行理财转型的最重要的产品，存量越大，未来整改的压力越大，如何化解错配的压力也是一个问题。同时，未来新现金管理产品发行难度明显的加大，主要是银行的投资管理能力并不一定匹配。此外，监管要求同一商业银行采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其全部理财产品月末资产净值的30%。这就要求银行理财转型并不能只是侧重现金类产品，而是要各种产品齐头并进。我们一直认为，不管市场如何，资管机构一定要具备发行和运作各种理财产品的能力，资产机构要做理财产品的超市。

（3）导致曲线陡峭化，用利差扩大。过渡期到2020年底，存量不合规的现金管理产品逐渐清零，必然导致长久期利率债和高等级用的配置需求下降，甚至阶段性面临抛售的压力，导致曲线陡峭化和用利差的扩大。新产品管理难度大，一时半会也很难起量。即使未来规模起来，也主要投资短期高等级债，对长久期，中低评级债并无需求。我们之前总结过，理财规模的每一次做大，都是曲线平坦化，用利差缩小的过程；理财产品每一次规范，则是曲线陡峭化，用利差扩大的过程。

（4）买现金理财的大多数是老百姓，他们的钱去哪里？老百姓是银行现金理财产品的主要购买者，一方面他们不追求免税效应，更重绝对收益和安全性，货币基金收益太低；另外这些老百姓和银行的粘性更高，所以不会去货币基金。可能一部分资金去定期开放产品；一部分资金可能往定期存款或者大额存单去。目前3年定期存款基准是2.75，上浮1.5倍是4.125；3年大额存单4.26；5年存款利率更高。其实定期存款还是非常不错的，还能送猪肉。

大家会说存款和现金产品不具有可比性。但这几年现金产品规模一直持续扩大，说明对整体老百姓而言，虽然现金产品具有流动性，但是他们的钱其实流动的很少。当然，具体而言，年轻人可能更在意流动性，他们应该不会去存款；中老年人，可能流动性并不是那么重要。以前监管较松，资金池+刚兑化，市场上出现了很多高流动性+高收益的产品，老百姓大量投资此类产品，既有流动性也有收益。伴随着监管的严格，高流动性+高收益的产品本身就不符合金融市场的客观规律，产品规模必然萎缩。那么以前老百姓是100块都投向各种现金产品，以后可能不在意流动性的80块去投大额存单或者定期存款，在意流动性的20块去投现金产品。

现金产品监管趋严会不会降低银行的负债成本？此外，上周媒体报道，银行的靠档计息定存产品被要求进行调整，也引起了市场对银行负债成本变化的预期。我们认为需要理清楚几个问题

（1）供需决定价格，存款成本上升是因为银行对存款的需求超过了存款的供给。一方面，“存款立行”是根本，没有一家银行不在乎存款。如果存款没有了，银行面临缩表的压力，那么不良，利润，监管指标等众多问题就出来了。

另外一方面，最近几年监管趋严，银行对同业依赖度下降，对一般存款依赖度上升；各地银行之间恶性竞争，加剧存款成本上升。试想，如果中国就一家银行，还有拉存款的必要吗？

最后，老百姓金融意识的觉醒+其他金融工具出现，最终分流了存款或者是改变了存款的结果，也导致了负债成本的上升。活期利率实在是太低了！我们今年拜访的很多中小银行都表示，负债成本持续上升，存款长期化严重。

（2）现金类理财以后的收益确实会降下来，这部分成本确实会降低。但是老百姓从现金理财出来的钱并不会回到活期存款，这些钱可能去做长期存款或者大额存单。算个账，3年存款上浮1.5倍是4.125，这部分资金银行要缴法定准备金，按照12%计算，实际成本=（4.125-0.12%*1.62）/0.88=4.685。也就是说如果老百姓不买现金理财而转去做3年定期存款，银行的实际成本比表外理财的成本还高。更重要的是，还有更多的活期存款逐渐被现金产品，定期存款所替代，导致的银行负债成本的上升压力更大。

（3）打破刚兑，才是降低银行负债成本的前提或者是央行多放便宜的资金。只有打破刚兑，让老百姓买的理财真正的出现亏损，才能倒逼老百姓出于安全的考虑乖乖的去做存款，银行在存款上的议价能力才会更强。虽然打破刚兑的政策方向是确定的，但是时间和方式都存在不确定性。或者，央行放足够多的便宜的资金，但是这和不大水漫灌又冲突了。

三，存量浮动利率贷款定价基准转换，用改革方式来降低融资成本，短期影响不大，中期影响深远

周六央行发布公告，启动存量浮动利率贷款的定价基准转换为LPR，我们认为影响在于

（1）短期影响不大，中期影响深远。毕竟不管用什么基准，都是保证当前的实际贷款利率不变的情况下，减去LPR后算差。所以短期内对存量贷款影响是不大的。虽然LPR形成机制是18家银行报价形成的，但LPR的变化还是会客观反映监管态度的变化，因此未来LPR的变化更多服从于宏观经济的方向和政策逆周期调控的需要。

中期内，贷款基准更加市场化，影响还是深远的。此前LPR主要用于新增贷款定价上，虽然有助于降低成本，但是效果不明显，毕竟贷款大头还是存量贷款。一旦LPR用于存款贷款，会导致存量贷款的成本下降更明显。这也是央行所说的用改革的方式来降低融资成本的举措之一。当然，国常会要求2020年普惠小微贷款综合融资成本再降0.5个百分，力度低于2019年的1个百分，叠加LPR在存量贷款上的运用本身就可以压低贷款利率，所以我们认为不可对后期LPR下降幅度抱有太高的预期。

（2）存量贷款基准的改革对中小银行压力会更大。LPR=MLF+差。对大银行而言，MLF是央行给的，只要MLF下降，LPR是可以下降的，差不变，银行利润就不变。但对中小银行而言，MLF是拿不到的，负债成本是很高的。LPR的下降，等于是压缩了银行的利润。

（3）对贷款客户特别是房贷客户如何选择？本质上还是未来的利率趋势。当然，浮动和固定的利率要很长时间后才能出孰优孰劣。如果客户的房贷期限较短，建议选择浮动利率，毕竟这几年还有可能降低LPR。如果贷款期限很长，建议选固定利率，因为现在利率还是很低的。当然，不管如何，房贷利率是老百姓可以拿到的贷款中的最便宜的利率，越多越好，不要提前还款。

（4）对银行而言，贷款利率完全挂钩LPR了，贷部门也不能不懂金融市场，否则贷款定价都没法定。此外，可能市场也会涌现出更多的LPR的利率互换产品，用于银行和贷款客户的对冲需求。