上市3年，2次卖壳

此前已经停牌4个月的四通股份（603838），昨天复牌后迎来一字涨停，因是实控人要卖壳啦！用实控人的话说，公司有业务遇到发展瓶颈，卖壳有利于提高上市公司的持续盈利能力，进而实现上市公司股东利益的最大化。

需要知道的是，四通股份今年7月才刚刚上市满3年，如此急切地卖壳，引来了上交所的两度问询，重组通过的难度可想而知。即便是最后重组成功，难道就真的符合上市公司股东的利益吗？我未必！

上市三年闪电卖壳

在上交所的两次问询后，昨天四通股份的交易报告书草案更新了第二版。

草案显示，公司拟将除保留资产以外的全部资产与负债作为置出资产，作价8.02亿元，与康恒环境100%股权中的等值部分进行资产置换，拟置入资产作价约85亿元。两者差额约77亿元，差额部分由上市公司以9.04元/股发行股份的方式由康恒环境全体股东购买。

此外，上市公司控股股东、实际控制人及其一致行动人，向交易对方拟设立的合伙企业转让合计1333.4万股四通股份股票，作为拟置出资产的交易对价。

值得一提的是，四通股份控股股东、实际控制人及其一致行动人的股份锁定期为3年，今年7月2日才刚刚解禁。

截至目前，四通股份控股股东、实际控制人蔡镇城、蔡镇锋、蔡镇茂、蔡镇通、李维香及其一致行动人持股比例为59.27%。交易完成后，蔡氏家族股权被稀释为12.94%，康恒环境股东磐信昱然成为上市公司控股股东，持股比例为44.93%。

为了能够卖壳成功，四通股份对收购标的一顿狂吹，对有的陶瓷业务一顿狂贬。诸如产品低端、产能过剩、创新能力不足、发展缓慢等，犹记得3年前四通股份在招股书中自豪地说道，公司已成为家居生活陶瓷行业的领先企业。

四通股份在2017年年报中提到，把握国内陶瓷行业可能出现的整合机会，利用资本市场投融资平台，通过适当的收购兼并，扩大市场规模，巩固公司在陶瓷行业的领先地位。没记错的话，年报是4月发布的，然后5月就开始筹划重组，玩儿呢？

2016年曾卖壳失败

实际上，2016年刚刚上市一年的四通股份就卖过一次壳了，而在该年3月23日开始筹划重大资产重组时距离其上市还不到10个月，7月1日发布交易预案，拟以45亿元收购启行教育全部股权，四通股份的总资产也才7.33亿元。

若完成此次交易，公司实际控制人及其一致行动人的持股比例降至26.85%，启行教育股东的持股比例高达54.60%，为了规避借壳上市，10名交易对手放弃了42.66%的表决权，也算是曲线卖壳了。

这份疑重重的收购方案自然引起了监管层的注意，经过多次监管问询之后，四通股份在2017年2月11日宣布终止重大资产重组。

也好在这次重组未能成行，启行教育2015年度营收9.47亿元，但根据今年神州数码收购启行教育的交易报告书，启行教育2016年营收下降至7.11亿元，归母净利润1.44亿元，远低于彼时向四通股份承诺的2.4亿元。

四通股份还曾信誓旦旦地说，收购启行教育是为了保护上市公司全体股东尤其是中小股东的利益，难道对股东的承诺就这么廉价吗？

这次卖壳四通股份的说辞仍然如出一辙，收购康恒环境有利于提高上市公司的持续盈利能力，进而实现上市公司股东利益的最大化。

来四通股份上市3年卖壳2次，停牌时间累计超过1年，都是为了中小股东的利益啊？

标的业绩承诺引质疑

一般来说，股东的利益与并购标的估值是息息相关的，如果标的估值较高，且没有足以支撑其估值的业绩，对中小股东来说就是一种伤害，所以我们就来借壳的康恒环境估值85亿元是否合理。

根据重组草案，康恒环境主营业务是垃圾焚烧发电，总资产45亿元，但是负债率较高，净资产只有17亿元，估值却高达85亿元，增值率为386.55%。

评估机构采用收益法对康恒环境进行评估，标的估值要有对应的业绩承诺，估值合不合理就要业绩承诺能否实现。

在此次收购中，补偿义务人作出业绩承诺，2018年-2020年，康恒环境扣非后归母净利润分别不低于5亿元、7亿元、9.7亿元。

但是从财务数据来，康恒环境要实现三年21.7亿的业绩承诺难度颇大，2015年-2017年，标的公司营收分别为2.86亿元、7.4亿元和10.51亿元，扣非后归母净利润分别为6861.71万元、19781.88万元和18547万元。

可以出，标的公司营收规模虽然保持着稳定的增长，净利润却在2017年出现下滑。2018年一季度，康恒环境的营业收入和净利润分别为17450.86万元、2020.57万元，但扣非后归母净利润却为-211.41万元，仅完成业绩承诺的-0.42%。