建材点评报告从立邦中国22Q3业绩看涂料行业需求磨底 盈...

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事件描述

      11 月14 日，日涂控股公布2022 年三季度业绩，我们结合其中立邦中国经营情况对涂料上市公司三棵树、亚士创能进行比较分析。

      事件评论

      需求磨底，立邦收入小幅放缓，三棵树亚士底部改善。立邦中国前三季度销售收入约183亿人民币（货币下同），同比增长7%，其中建筑涂料收入约155 亿，同比增长10%；3季度收入约67 亿，同比增长3%，其中建筑涂料收入约57 亿，同比增长3%。立邦中国建筑涂料收入2022Q1-Q3 单季度同比增速分别为23%、7%、3%，增速继续放缓，主要为地产仍处底部，同时疫情对项目工程及居民装修影响仍在持续。对比三棵树，其墙面涂料收入前三季度同比增长5%，3 季度同比增长3%，与立邦建筑涂料增速相当，相较其2 季度增速-4%，已有所回升。对比亚士创能，其建筑涂料收入前三季度同比下滑28%，3 季度同比下滑28%，低于立邦与三棵树，但相较其2 季度增速-37%，亦出现底部改善。

      行业零售端整体强于工程端，3 季度零售端增速放缓。立邦中国建筑涂料零售端收入同比增速分别为28%、15%、7%，工程端收入2022Q1-Q3 单季度同比增速分别为-5%、-5%、-6%，零售端整体好于工程端。立邦零售增速有所放缓，但仍保持正增长，源于营销活动拉动销量，尤其是三线及以下城市贡献十分显著；工程增速维持小幅下滑，主要为地产仍处底部尚未复苏。对比三棵树，3 季度家装墙面漆同比增长15%，相较2 季度增速23%亦有放缓，但仍高于立邦；工程墙面漆同比下滑3%，相较2 季度增速-13%显著收窄，亦好于立邦。对比亚士创能，3 季度家装涂料同比下滑27%，相较2 季度增速-52%有改善，或源于基数较低；工程涂料同比下滑29%，与2 季度增速-30%类似，弱于立邦和三棵树。

      受益原材料价格下行，行业盈利能力大幅修复。以立邦中国调整后口径计，3 季度营业利润率为11.8%，同比上升2.8pct，环比上升3.0pct，在收入规模较弱的情形下，盈利能力仍同比环比回升，主要为原材料价格环比下行以及公司产品提价所致。三棵树亦呈现类似趋势，其3 季度毛利率约31%，同比上升3.8pct，环比上升1.9pct；营业利润率为7.6%，同比上升10.2pct，环比上升2.8pct。亚士创能毛利率改善幅度更大，其3 季度毛利率约33%，同比上升5.6pct，环比上升2.3pct；营业利润率为4.0%，同比环比有下滑主要为费用上行且用减值增加。建筑涂料主要变动成本为乳液与钛白粉，3 季度乳液原材料丙烯酸丁酯均价环比下降27%，同比下降46%，钛白粉均价环比下降13%，同比下降12%。

      10 月以来原材料价格进一步下行，展望4 季度及明年，盈利能力或延续同比上行态势。

      企业收入结构更优，行业盈利上行。在地产下行的冲击下，涂料龙头呈现了更强的抗风险能力，增速高于行业，市场集中度进一步提升。尤其三棵树收入增长驱动调整迅速，零售业务增速较立邦更高一筹。同时涂料行业已步入盈利上行的通道，预计明年改善将更加显著。看好涂料行业的投资价值，当前兼具安全边际和盈利弹性，推荐三棵树、亚士创能。

      风险提示

      1、地产销售、竣工大幅下滑；

      2、原材料价格大幅上涨。

来源[长江证券股份有限公司 范超/张佩/张弛/董超]   日期2022-11-16