【华泰中小市值孔凌飞团队】鸣志电器(603728,增持): 切入高端，全球步进电机龙头可期

发布时间：2018年12月20日

研究员：孔凌飞（S0570517040001）

核心观

核心观

海外收购切入步进电机高端领域，扩产后有望成为全球步进电机龙头。公司通过海外收购切入医疗、高端安防等电机领域，研发能力不断提升。产能利用率和产销率常年保持在90%以上，产品供不应求。收购运控电子后，产能规模达到全球前三，成为HB全球龙头之一。我们预计18-20年公司净利润分别为1.61亿、2.13亿和2.84亿元，对应EPS分别0.39元、0.51元、0.68元，对应PE为33倍、25倍和18倍。给予2019年28-30倍PE，对应2019年目标价14.28-15.3元，首次覆盖给予“增持”评级。

先进技术+一流研发团队+优质客户，核心优势明显

公司重视基本技术研发，积极拓展配套软件、集成、生产等技术研发，并通过收购AMP和Lin Engineering掌握高端步进电机技术。AMP和Lin Engineering带来19名高端技术人员，包括2名博士，提升了公司整体技术研发实力。公司客户优质，2016年控制电机及其驱动系统50%以上出口至全球知名企业，同时由于客户群体不断扩大，客户集中度逐年下降。

收购运控电子，整合协同发展安防、医疗领域

运控电子是国内安防电机龙头企业，也是国内仅次于公司的第二大步进电机厂商，此次整合有望产生较强的协同效应。运控电子客户优质，服务安防、医疗行业前五客户；有50多人的研发团队，29项专利在手；2016年自动化改造提高15%生产效率，成本不断下降。随着自动化改造和管理模式提升，运控电子生产效率和毛利率有望大幅改善。

新产能+新市场+新模式，步进电机全球龙头可期

公司收购运控电子后，步进电机产能世界前三。为了消化产能，公司在继续发展中北美市场外，还将重拓展欧洲、日韩和印度市场。开展与领先客户合作新模式，FA（工业自动化）成公司未来重要增长。重打造LED控制驱动和安防领域领先企业，从高端制造企业转型解决方案提供商。

全球步进电机龙头可期，首次覆盖，给予“增持”评级

公司收购运控电子后增厚业绩，内生外延齐发力，未来有望步入发展快车道。我们预计公司2018-2020年实现收入20.22亿元、23.47亿元及27.96亿元，增速24.2%、16.0%和19.1%。18-20年公司净利润分别为1.61亿、2.13亿和2.84亿元，对应EPS分别0.39元、0.51元、0.68元，对应PE为33倍、25倍和18倍。可比公司2018年、2019年PE均值为29倍和24倍，考虑到公司全球前三的产能和转型成为高附加值的系统解决方案商，给予估值溢价，给予2019年28-30倍PE估值，对应2019年目标价14.28-15.3元，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：控制电机及其驱动系统、LED控制系统扩产不及预期；公司技术研发低于预期；自动化生产线改造进度低于预期；市场开拓低于预期

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