三美股份-603379-首次覆盖报告制冷剂涨价高度受益，含氟新材料剑指成长

　氟化工龙头，氟化氢原料完全自给、制冷剂品种齐全，为延伸含氟新材料“奠基”。公司拥有无水氟化氢13.1万吨产能，满足生产所需后对外销售。二代制冷剂配额中，公司2023年R22/R142b/R141b配额分别为0.9/0.17/1.45万吨，占全国总配额5.25%/18%/69%。三代制冷剂方面，公司R32，R125，R134a产能分别为4/5.2/6.5万吨，市占率分为9.86%/13.33%/19.04%。按照2020-2022年销量计算，预期公司三代制冷剂配额合计11.75万吨，市占率19.79%。

  三代制冷剂供需格局改善，氟化工现实预期双强，行业景气持续上行。三代制冷剂基线年间弱需求，叠加23年二代配额提前削减且中短期内四代无法有效补充，按照销量测算22-25年二代+三代制冷剂供需差值分别为14.27/3.74/ -3.35/ -6.43万吨。23年是配额空白期，行业以盈利为导向降低开工率，上游原料端供需转向宽松，制冷剂产品价差持续修复，公司高度受益制冷剂涨价行情。

  多元布局含氟新材料，2023年将成为发展新起点。公司以自身产业链为基础，1）新能源福建东莹6000吨/年六氟磷酸锂及100吨/年高纯五氟化磷项目、盛美锂电(49%股权)一期500吨/年双氟磺酰亚胺锂项目，预期23年中投产；2）半导体合资（50%股权）建设2万吨蚀刻级氢氟酸，预期23年内投产；2）氟聚合物浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯和5000吨聚偏氟乙烯项目，预期24年投产。

  投资建议受益制冷剂涨价及新建产能释放。预期公司2023-2025年归母净利润分别为6.42/ 11.07/ 12.54亿元，对应估值24.1/ 14.0/ 12.3x。考虑到三代制冷剂处于行业景气底部向上区域，我们给予公司2023年30x PE，对应股价31.54元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。

  风险提示制冷剂需求不及预期，行业政策变化，产能释放不及预期。