富安娜︱三省研究第三十集

富安娜是纺织行业里的公司，主营床上用品：四件套、被芯、枕芯等相关产品，在A股同类型的公司还有罗莱生活、水星家纺、多喜爱、【梦洁股份(002397)、股吧】。

我们这篇章的主角是富安娜，配角是【罗莱生活(002293)、股吧】、水星家纺。先说行业情况。

行业的上游是材料，以面料、填充物、辅料等为主，上游企业众多，对床上用品企业压力不大。

下游是终端客户，以家庭为主，其次是酒店等客户。下游客户的收入水平、消费习惯对上游影响较大。

床上用品行业的现状可以总结为：行业集中度不高、企业众多、产品同质化严重。

2016年床上用品行业市场份额1151.6亿，增长速度在8%，中小企业有数万家，活跃的品牌有1000多家，中国名牌有75家。

罗莱生活、富安娜、【水星家纺(603365)、股吧】收入前三名，三家公司在2016年的总收入是75亿，占市场份额6.5%。

1000多亿的份额又分为高端、中端、低端，这三家公司均是中高端产品，而市场份额占比较大是低中端产品。

在这样的环境下，一家公司的品牌知名度、市场渠道、设计能力和工艺就至关重要。在这三个能力里，设计能力和工艺的作用相对较弱。

渠道方面，罗莱生活、富安娜在一二线城市以直销和经销并重发展，水星家纺在二三城市以经销商发展为主，不同的渠道对毛利率有直接的影响，水星家纺的毛利率是35%，罗莱和富安娜在50%左右。

另外在销售区域的选择，罗莱生活以华东区域为主，2017年收入20亿；富安娜以华南区域为主，收入10.57亿；水星家纺最大区域同样来自华东，收入5.33亿。

富安娜在华东的收入是4.58亿，罗莱生活、水星家纺分别在华南的收入是2亿和0.73亿（备注：水星家纺区域里不包括电商收入）。

从区域收入来，华东区域竞争最激烈的，富安娜所在华南区域竞争比较小。

互联网时代品牌知名度越发重要，广告宣传费用已成为各公司的重要支出。罗莱家纺，广告支出占比3.3%；富安娜，广告占比2.5%；水星家纺，广告占比5.36%。

水星家纺在广告方面的投入最大，刘嘉玲代言，广告词“恋一张床，爱一个家”，让人记忆深刻（罗莱和富安娜的广告我没有印象）。

水星家纺2017年电商收入9.53亿，占总收入45.23%，毛利率45.23%，比线下要高10%左右，品牌知名度功不可没。

关于品牌知名度，我认为现在是“有一些品牌”的阶段，还没有出现“超级品牌”。

以上我讲了很多基本面，是想通过这些内容对我们所关注的公司有更深刻的认识。

下面财务数据，首先关注资产负债表。

这三家公司资本结构很像（水星家纺2017年上市），刚上市时股东投入占比较大，过几年盈余留存占比大，金融负债很低甚至没有，有小部分的经营债务。

造成这种现象的因是，公司盈利比较稳定，并且盈利可以满足公司的再发展。

资产端发生了分岐，富安娜固定资产占比31%，罗莱13.3%，水星家纺18.13%，富安娜变成了“重资产”公司。

这是因为富安娜发展的新战略——美家战略，美家战略是依托主业床上用品向全屋定制发展，在2016年、2017年增加了工厂和设备。

现在已经开了十几家“富安娜·美家”店，运营如何，现在还没有数据。

富安娜向定制家居进攻的时候，罗莱生活也没闲着，2017年收购了一家家具公司，2017年营业收入同比增长47.89%，去掉家具公司的收入，2017年同比增长22.78%。

床上用品行业内的老大、老二都开始进入家具市场，也许是行业发展必然，家具和家纺有很大的关联度，可以整合自己的资源和客户。

目前来富安娜投入的比较大，对手已经变成欧派家居、尚品宅配、索菲亚。

我们继续关注盈利质量的情况：

我们采用的是2018年上半年的数据，床上用品行业有一定的周期，下半年的收入要好于上半年。

1. 毛利率，富安娜的毛利率最高。

2. 销售费用，销售费用可以算是床上用品的核心（建立品牌），上半年富安娜的占比和同比均第一，同比增加因是上半年美家店开业导致。

3. 核心利润，富安娜最高。

4. 核心利润占毛利率，三家公司此数据都在30%左右，大部分毛利要投入到销售费用当中去。

5. 经营金流入占毛利率，富安娜最高，因为此数据是2018年上半年数据，衡量也许会出现偏差。

综合来，富安娜在盈利方面表现优于罗莱生活和水星家纺。

总结，床上用品行业集中度不高，下游的“消费升级”还没有激活，富安娜作为目前的头部公司，在品牌、渠道都有优势，并且盈利质量较好。现在富安娜加大对全屋定制方面的投入，可以整合自己的资源，但是全屋定制行业竞争更加激烈。

富安娜，2018年8月31日，股价8.23元，市值71.7亿，2017年净利润4.93亿，对应PE14.54。

罗莱生活，2018年8月31日，股价11.18元，市值83.26亿，2017年净利润4.28亿，对应PE19.45.

水星家纺，2018年8月31日，股价17.02元，市值45.39亿，2017年净利润2.57亿，对应PE17.66。

风险提示：本仅是作者学习之用，不作为任何投资依据。中数据来自相关上市公司公开资料。

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