一文读懂伊利股份的前世今生（上）

奶制品如今已充分融入了中国人民的日常生活，作为龙头企业的伊利股份更是投资者生活中就耳熟能详的的企业，因而在二级市场备受关注。2021年，我国乳制品的销售额高达6000亿。稳坐行业头把交椅、营收过千亿且市占率高的伊利股份当前市值却仅有2000亿。这背后体现的是市场对伊利股份成长性的担忧。

市场的担忧可以体现在如下几个问题当中对标营收超过6000亿人民币的全球食品行业龙头雀巢，伊利股份未来的成长天花板在哪？在2022年中国人口增速首次转负后，未来奶制品行业的增长点在哪？增长点会是低温奶、奶酪还是常温奶和奶粉的高端化？伊利和蒙牛双雄的竞争格局会有变化吗？两者是否会像当年家电行业一样打价格战？伊利的净利润能否如公司所说，回升到10个点以上吗？伊利是否具备开发爆款新品的能力？

笔者将通过本文对以上问题进行梳理，力图用通俗流畅的语言让读者全面且不失深度地了解伊利股份。

一、牛奶行业的两次变革

在生活中，如果我们想深入了解一个人，除了听其言观其行之外，还要深度分析其过往经历。同理，要深刻理解一家企业，必须研究其历史。因此，我们从牛奶行业发展的两次重要变革出发，来了解伊利股份的前世今生。

1、利乐包装带来的行业格局巨变

在我小时候，也就是上个世纪九十年代，坊间突然开始流行日本政府“一天一杯牛奶，强大一个民族”的说法（据说这个说法其实是奶企蒙牛自己提出来，本人没有考证）。在此说法的刺激下，妈妈开始为我们全家订牛奶，我也逐渐养成了每日喝牛奶的习惯。我清晰地记得，妈妈在家门口挂了一个箱子，每天送牛奶的叔叔会准时将牛奶放在箱子里。

这种现象反映了当时行业的特征。牛奶的短保质期变相地决定了早期行业的市场格局与产品形态。由于那个时候牛奶的保质期只有几天，结合运费的因素，各地区只能依赖当地的奶源进行配送。换言之，受限于保质期短，当时的奶企市场格局天然分散，难以形成全国性的龙头企业。

另一方面，由于牛奶的保质期短，且奶牛产奶量和需求端均存在季节性波动，供需错配是常态。于是，当供大于求时，如何处理保质期短的牛奶，对企业来说至关重要。

举个例子，美国人爱喝果汁。这背后的原因其实是由于美国地广人稀，多数美国人无法吃到新鲜的果蔬，于是便将其制作成保质期更长的果汁运到全国。同理，奶企当时处理过剩牛奶产能的一大绝招就是将其制作成保质期更长、毛利率更高的奶粉和冰淇淋后，销往至全国。

以伊利股份1998年的财报为例，当年收入10.28亿，其中冰淇淋收入的占比高达51%（如今不到10%），奶粉与奶茶粉的收入占比11%，而如今占业务收入大头的液态奶在当年仅占比38%。

然而，随着2000年“利乐包装”的出现（见下图），彻底改变了当时的行业格局。“利乐包装”是一种无菌包装技术，配合高温杀菌，将牛奶的保质期从几天一下子延长至了几个月。保质期的延长意味着销售半径的打开，优质奶源供给终于可以摆脱地域的限制，争夺当地奶源所控制的区域市场。

在利乐包装出现后，从荷兰引进的乳用型奶牛——荷斯坦奶牛也终于得到广泛普及，产奶效率远高于本地品种。伊利和蒙牛双雄也抓住市场机遇，四处攻城略地，打得地方奶企节节败退，初步奠定了今天的市场格局。

以伊利股份为例，2000年伊利的收入仅15个亿，而到了2007年为193亿，收入增长超12倍，复合年化增速为44%。

2、“三聚氰胺毒奶粉事件”再次重塑行业格局

利乐包装后，再次引发行业发生巨变的重要事件就是发生在2008年的“三聚氰胺毒奶粉”。事件本身这里不再赘述，我们重点讲讲事件后对行业供给端的影响。

首先我们要明确一点，在牛奶行业发展初期，奶企发展的关键因素在于渠道即谁能更广泛地触达消费者，谁就能获得更快的增长。然而，在牛奶充分融入中国人民的生活后，作为营养补充的重要来源，需求端偏刚性。换言之，当行业进入成长乃至成熟期后，奶企发展的关键点变为了资源供给端即谁控制了奶源，谁就能长期称王。

我们以伊利股份2021年为例进行成本分析，原奶大约占总成本比重为60%，包材占比20%。两者合计占比80%，比例非常大。加上原奶供需两端均具有季节性特征且不易于储存，供需错配是常态，导致奶价波动剧烈，奶农与中小奶企生存困难。

此外，原奶的用途非常单一，只能用于生产奶制品，上游议价权相对较弱。因此，理论上下游企业反向并购上游企业是可行且合理的。反之，如肉质品行业，猪肉、鸡肉、羊肉、牛肉之间存在替代关系。比如安井食品就在非洲猪瘟期导致猪肉价格暴涨期间，发力牛肉与鸡肉相关产品，合理降低原材料成本。下游企业整合上游的意愿和可行性就相对较弱。

三聚氰胺事件爆发后，2008年第四季度全国乳业的销量下降将近20%，损失达到200多亿元，继而引发了后续的原奶收购价格波动。为了确保供应安全，全行业发力供给端，建设优质牧场，规模以上牧场数量大幅上升，同时原奶价格上涨，见下图。然而，到了2014年，由于前期供给端发力过猛，导致原奶产能过剩，引发价格战，原奶价格由升转跌，行业快速出清。

在这轮行业出清过程中，伊利与蒙牛逐渐形成了中国奶业市场的双寡头格局。其中，伊利的表现更为出色，这与两者战略的不同密切相关。蒙牛成立时间晚于伊利，为了实现后发先至，出身于伊利的蒙牛集团创始人牛根生提出了“先有市场，再建工厂，奶源全靠抢”的战略定位。

不可否认，在渠道为王的行业发展初期，蒙牛的战略是符合行业逻辑的。事实上，蒙牛也确实凭借其战略跑出了火箭速度，2002年至2007年收入从4.6亿增长至213.2亿，年化复合增速高达惊人的115.5%，并于2007年正式反超伊利，坐上了行业头把交椅。

然而，在三聚氰胺事件后，行业的主逻辑逐渐转从“渠道为王”变为“资源为王”，蒙牛在“后建工厂”思维惯性下，在奶源建设与产业链整合相比伊利落后许多。在大战略正确的前提下，伊利于2011年再次重登龙头宝座，且在常温奶市场上逐渐甩开蒙牛。

时至今日，在常温奶市场上，伊利市占率约为40%，加上蒙牛合计占比将近70%，见下图。奶源上，规模以上牧场（百头以上）占比高达67.2%，乳品公司控股的牧场同样高达33%（伊利控股优然牧业，蒙牛控股现代牧业）。除非发生不可抗拒的系统性风险，常温奶行业的市场格局近乎终局。在行业格局与市场份额稳定的情况下，双寡头最多为了处理尾货降价促销，而不太可能再次爆发剧烈的价格战。理解这一点至关重要。

本文主要介绍了伊利股份的前世，在下一篇中让我们走入伊利股份的今生。

一文读懂伊利股份的前世今生（上）