【长城轻工张潇团队】*梦百合*2019Q3评：Q3业绩超预期，海外产能稳步释放凸显相对优势

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Q3业绩超预期，海外产能稳步释放凸显相对优势

——梦百合（603313）2019Q3评

核心观

业绩表现超预期，Q3收入增速回暖，海外产能释放凸显相对优势。2019Q1-3公司实现营业收入26.39亿元，同比+25.4%；实现归母净利润2.6亿元，同比+135.89%；扣非后归母净利润2.69亿元，同比+99.13%。分季度，Q1/Q2/Q3分别实现营业收入7.87/7.93/10.59亿元，同比分别+28.78%/+18.06%/+28.88%；实现归母净利润0.75/0.75/1.1亿元，同比分别+1547.3%/+123.91%/+52.17%；扣非后归母净利润0.49/0.88/1.32亿元，同比分别+4170.99%/+56.93%/+64.73%。Q2公司外贸业务受贸易摩擦及床垫反倾销税双重影响，收入端增速有所放缓。Q3随着海外产能持续释放，外贸业务相对优势显现，收入端增长超预期。预计Q4随着美国工厂投产，外销将进一步回暖。2020年海外总产能有望达到3.5亿美元（产值口径），打破产能瓶颈，外销业务增长势头强劲。

盈利能力显著提升，单季净利率达11.25%，创近三年新高。2019Q1-3公司毛利率同比+6.91pcpts至37.01%；净利率同比+4.84pcpts至10.39%；期间费用率同比+1.52pcpts至22.24%；其中，销售费用率+0.45pcpts至13.32%;管理费用率（含研发费用率2.56%）同比+0.41pcpts至8.53%;财务费用率同比+0.65pcpts至0.39%。Q3单季毛利率同比+3.71pcpts至36.43%；净利率同比+2.15pcpts至11.25%；期间费用率同比-1.31pcpts至18.26%；其中，销售费用率-0.56pcpts至12.63%;管理费用率（含研发费用率2.72%）同比-0.41pcpts至7.24%;财务费用率同比-0.33pcpts至-1.61%。公司毛利率在增值税下调、材料价格下跌、人民币贬值及自主品牌占比提升等因素的共同催化下明显提升。上半年期间费用率由于加大渠道费用投放及海外工厂运输成本较高而有所上升，Q3费用率已得到有效控制，海外工厂对盈利能力造成的负面影响已基本消除，单季净利率创近三年新高。

现金流表现良好，营运效率环比改善。前三季度公司实现经营现金流1.47亿元，同比+240.1%；经营现金流/经营活动净收益比值为40.81%；销售现金流/营业收入同比-1.77pcpts至99.87%。净营业周期78.4天，同比上升7.53天；其中，存货周转天数73.79天，同比上升8.85天；应收账款周转天数61.98天，同比上升6.8天；应付账款周转天数57.36天，同比上升8.1天。经营现金流表现良好，销售现金流/营业收入比值略有下降但处于合理波动范围。存货周转效率略有下降，主要受到海外新产能投放带来的库存增加影响。应付周转天数上行幅度高于应收周转，Q3整体周转效率同比虽有下降但环比改善。

投资建议：外销在中美贸易摩擦下相对优势较大，产能持续爬坡外销收入及利润端将持续改善；内销短期扩张速度稍缓，但已有明显改善，且未来成长空间充足。不考虑Mor Furniture并表影响，预计2019-2021年EPS分别为1.12/1.49/1.84，对应PE分别为15/11/9x，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：海外产能爬坡不及预期，海外生产成本上升；材料价格上涨风险；产能释放不及预期；人民币汇率大幅波动。

团队介绍

张潇

轻工造纸行业负责人，北京大学经济学硕士，香港大学金融学硕士，英语专业八级。

论《资本管制下的跨境套利：中国模式》获载英国金融时报，入选香港金管局第七届中国年会，曾任天风证券研究所轻工造纸行业-传媒行业分析师（2017年传媒行业新财富第一成员）、BNP Paribas固定收益机构销售。

Email：xiaozhang.com

执业证书编号：S1070518090001

林彦宏

轻工造纸行业研究员，荷兰皇家格罗宁根大学国际银行学硕士。

2016年加入长城证券，任中小市值研究员，覆盖人工智能行业，负责市场操纵、可交换债等主题研究，2017年起任轻工造纸行业研究员。

Email：linyh.com

执业证书编号：S1070519060001

邹婕

轻工造纸行业研究员，香港大学金融学硕士。

2018年加入长城证券，任轻工造纸行业研究员。

Email：zouwenjie.com

从业证书编号：S1070119010007

长城证券投资评级说明

公司评级：

强烈推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上;

推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间;

中性——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间;

回避——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上.

行业评级：

推荐——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场;

中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步;

回避——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场.

长城证券研究所

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长城证券轻工造纸研究团队致力于促进大家居、轻工消费、造纸行业资源整合，欢迎资深人士入群，主要构成为大家居、轻工消费、造纸公司中层以上，其中有数位公司高管级别专家。

2019年，我们将持续推出线上、线下主题活动，以“共享经济思维”将大消费造纸产业息、观、资源共享到底。诚挚邀请大消费轻工造纸产业资深从业人员加入。

有意者请加微：zhangxiaomichelle（可复制粘贴），并赐予名片。

——长城轻工张潇团队