合盛硅业2023年中报分析

这只是个人学习财务思维拓宽覆盖面的记录，很多公司之前没看过，肯定会有很多纰漏。

合盛硅业主要生产工业硅和有机硅的单体，是最大的工业硅厂商，有机硅的重要玩家。工业硅一部分对外销售，一部分自用于有机硅的生产。

公司总部位于宁波。在近几年地产互联网向下，新能源（含新能源汽车、电池、光伏）向上的进程中，宁波赢麻了。印象中杉杉、东方日升、锦浪科技、德业、容百科技都是宁波的。

罗立国先生为实控人，其与下一代共同约控制了78.59%的股份。绝对控股。

其工业硅的基地在新疆，主要是利用当地丰富的石英石资源，并通过采购当地价格便宜的煤炭在自备电厂发电组织生产。因此工业硅拥有一定的成本优势。

有机硅的基地位于浙江和四川，目的是尽量靠近下游厂商。

一、整体指标

公司为上证50成分股。2022年营收236亿，A股排名408名。净利51.4亿，排名146。市值721亿，排名180名。净资产316亿，未分配利润186亿。

公司股价从2021年9月的250元稳步下跌至60元，只剩不到25%。

今年上半年，公司营收119亿，同比减少8.17%。净利17.8亿，同比减少49.7%。而经营活动产生的现金流量净额却为 -17.8亿。赚钱赚了个寂寞？怎么现金流的情况看起来如此寡淡？

毛利下滑很厉害，从期初的34.39%到26.65%。这是硅价格下降很自然的结果。

二、资产负债表

总资产737亿，期初537亿。

负债419亿，期初297亿。

净资产316亿，期初238亿。

公司期内定向增发70亿，剔除此影响后可以得到

总资产比期初增加130亿，增加24.2%；

负债比期初增加122亿，增加41.1%；

净资产比期初增加8亿，增加3.4%。

报告期资产的增加基本靠定向增发及大幅举债。

总现金86亿，期初是31.5亿。期间定向增发募集了70亿，分红10.4亿；考虑这两点因素的影响后，期末现金为26.4亿。期末较期初减少5.1亿，下降16.2%。

应收只有5.3亿，同比下降35.6%。销售款项能收得回来，前述“经营活动产生的现金流量净额”为负的原因应该不是收款能力差造成的。

预付8.4亿，同比增加41.46%，也要关注。

存货96.6亿，同比增长65.5%；存货周转天数来到了177天，同比增加44.3%。其中库存商品由期初的27亿增加到46亿。周转变慢、存货增加，是个很不好的号。

公司几乎无对外投资，但资本开支巨大。

固定资产192亿，同比增长36%，疯狂地上产能。

在建278亿，同比增长165%，疯狂上产能。看到有几个项目接近完工的状态，要关注有没有及时转固。公司在建的项目中，总投超过170亿的就有超过3个，而期末公司净资产是316亿，可见资本开支之巨，必然会导致现金流的吃紧。所以看到公司定增及大幅举债再正常不过了。

计息负债如下（单位亿元）

计息负债中没有公司债、中票，可能是由于公司发行的难度较大。由于有项目抵押，长期借款是可以借的到的。如果不是不好发行，实在没理由不发债券，尤其是长期借款剧增的情况下。

公司上半年利息费用2.91亿。如果简化来算的话，融资利率仅在2.5%左右，显然是偏低的。除非这些借款较大部分是期初、期末在，而中间结清的状态；或是我忽略掉什么逻辑。而且公司有很多使用银行承兑汇票的结算习惯，可能多少会存在金额不小的贴现；如果有，贴现的费用也应该是一块财务成本。如此如果按报表呈现的数据来算的话，2.5%的利率还是算高了的。

经营性负债方面，应付112亿，合同负债3.7亿，共115.7亿。而应收只有5.3亿。公司剔除定增后实际上只有26.4亿的现金，可见现金流的压力是巨大的。巨额的应付应该与上产能有关，与原有基地的正常生产可能关系不是很大。

三、现金流量表

收现率历来不高，近三年均只有60%上下。从2021年的62.9%缓慢降至59%。前面看到应收账款很少，低的收现率应该与结算习惯有关。公司已背书未到期的银票有72.3亿。

但“购买商品、接受劳务支付的现金/营业成本”的比例在期内大幅增加2021年56.6%，2022年61.5%，2023年上半年80.4%。这是很值得引起注意的。

“购买商品、接受劳务支付的现金”62.9亿，同比大增58.7%。

支付给职工以及为职工支付的现金12.3亿，同比增长41.9%。

筹资性现金流量净额152.2亿，这里面定增流入70亿。

“分配股利、利润或偿付利息支付的现金”14.4亿。提出分红的10.4亿后，利息支付应该花了4亿。与利润表中的2.9亿的利息费用不符；除非有上期先计提本期支付的情况，但这种是比较罕见的，这样会人为的就搞得很复杂。

四、利润表

财务费用是比较费解的地方

五、小结

除了以上提到的几点，大股东的高比例股权质押也是要重点关注的，要考虑股权质押后的各种可能性。这应该是定增资金的主要来源。

公司是工业硅龙头及有机硅的重要玩家。正在大力推动一体化建设，在建诸多大项目175亿年产20万吨高纯多晶硅项目，176.31亿年产10万吨多晶硅产线2条，205亿的20GW组件项目。

工业硅的两个主要去向是有机硅和多晶硅。但多晶硅整个行业产能上得很快，通威、保利协鑫、大全、新特等等原来的巨头很多都在翻倍的上产能。对于公司参与多晶硅，我可能有2个问题需要解决

1.销售的通路问题，多晶硅出来后行业有没有这么多需求？公司作为新玩家能不能及时销售出去？

2.与原来的客户去抢多晶硅的市场，会不会对工业硅的发展有负面影响？

3.光伏行业永恒的降本需求意味着行业的竞争会非常激烈，公司往下游一体会技术、管理上能否跟得上原有的玩家？

而总投超200亿的组件项目，从硅料-硅棒-硅片-电池-组件，是一个系统工程。这块显然技术含量是比较高的。转换效率、良率、技术路线的积累等方面都要求很高，而原来的巨头已经提前占得先机隆基、中环等等玩家明显处于更领先的位置。在这情况下大动干戈地介入是否是一个很好的选择。之前看过从硅料开始一体化的通威，从财报呈现出来的精神状态好像不是很好。

合盛当前的净资产只有300亿出头，下游一体化项目的集中建设无疑是个吞金巨兽。