华正新材—5G+新能源+产能助推（满产），三季报即将迎来蜕变

【峰回路转道正题】

1.CCL三年扩产221%+青山湖二期满产+铝塑膜扩产扩容+三季报高增长。公司在杭州本部圈、珠海 和黄石地区做了充足的产能储备，预计至 24 年相对 21 年增产 221%，年复合增长 30%。除了量增以外，公司高端材料已经取得了较大的进展1）高 频已经给客户实现了批量供应，未来在 5G、汽车雷达有望迎来市场拓展； 2）高速正在大客户验证，未来服务器需求增长会带来空间；3）HDI 和类 BT 板材已经实现批量出货，随着 MiniLED 需求爆发而有望迎来爆发；4）封 装载板已经实现了一定的市场突破，未来有国产替代机会。

铝塑膜势不可挡，21年已验证在汽车动力电池。铝塑膜市场将迎来扩容趋势，公司现有产能年产 500 万平方米，未来扩产年产 3600 万平方米。铝塑膜市场将迎来扩容趋势，公司现有产能年产 500 万平方米，未来扩产年产 3600 万平方米，若达产，预计将占主营业务的25%，也便成重要业务。

3.估值划分根据公司扩产计划，未来三年复合增长将 达到 58%，这还是公司ccl主业，这一块按照行业平均市盈率25PE计算，公司2021年CCL业务这一块测算利润在2.5亿，合理市值62.5亿，考虑到公司未来三年都有产能释放，铝塑膜这一块在建产能（500万/㎡+3600万/㎡）这一块合理市值40亿，2021年公司合理市值在100亿区间。

拆分主业

华正新材（后简称公司）是国内主要的覆铜板厂商之一，公司近几年专注于研发高端覆 铜板产品（高频\高速\HDI\类 BT 等），重点客户认证和批量工作如期而有序 进行（高频材料已经在大客户实现批量供应）。公司在竞争较为激烈的覆铜板大行业市场占据一定市场，并逐渐显现，几年时间排名持续上升

华正新材也一直致力于5G产业链，下游包括5G 通讯与基站、超大功率放大器、汽车自动驾驶、毫米波雷达、超高频雷达、物 联网、智能交通、安防、数据中心IDC、超级计算中心等领域。以上不可谓不景气，便以此为基础，公司围绕这个高频与高速方向迅速弯道超车① 射频微波高频覆铜板系列基材、② 高速通讯系列基材；

20年6月，华正新材与国内电路板头部企业深南电路签订了战略合作协议，成为深南电路的战略供应商。深南电路也是华为的公司系华为核心供应商，主要为其提供包括无线通基站用PCB在内的各类产品

HDI板材方面

手机轻薄化趋势明显，创新迭代层出不穷，不断加大 PCB 细分领域的用量。由于下游终端 产品更新换代加速、品牌集中度日益提高，手机等 3C 电子设备轻薄化、小型化、高速高 频化趋势明显，PCB 高密度、高集成、封装化需求提升，低端的单/双/多层板、刚性板不 符合未来发展趋势，PCB 产品结构日趋高端化，FPC(轻、薄、可弯曲) /任意 HDI/类载版 SLP(进 一步缩小线宽线距)成为手机等 3C 产品创新升级主要受益产品。

 5G 高速传输+升级创新带动手机主板升级低阶 HDI→任意 HDI→SLP。HDI 板,即高密度互连板,是使用微盲埋孔技术的一种线路分布密度比较高的电路板，可分为一阶/二阶 HDI、 多阶 HDI、Any Layer HDI（10/12 层）、SLP，从下游应用来看，智能手机为最大 HDI 下游 应用，占比 66%。目前，中低端手机主板主要采取低阶 HDI，高端 4G 手机和安卓 5G 手机 采用任意阶的 HDI，iPhone X 滞后迭代机型+三星旗舰，我们判断随着手机升级换代、高 速传输需求提高，有望从低阶 HDI→任意 HDI→SLP 升级，手机主板 HDI 市场空间有望达 400-500 亿元。

再聊聊BT板材，这又是一个新兴应用与高景气的行业

迎接 MiniLED 应用大时代。HDI产品因在翘曲、 散热等方面相对普通 FR4 产品具有更高技术含量，因此附加值也相对较高， 特别是即将迎来市场渗透高景气的 MiniLED 产品，单价相对普通产品高 60%~100%，该类高端产品有望打开市场空间。公司 HDI 和类 BT 板材进 一步深化产品开发和市场布局，用于 MiniLED 背光和直显的类 BT 板材、 中高 Tg FR-4 板材和 HDI 板材实现批量出货，在 MiniLED 需求即将爆发的 基础上，公司加速布局有助于在行业上行

周期中分得一杯羹。

封装载板国产替代机会强，在存储类 BT 载板有布局。封装载板是覆铜板 产品等级中最高等级产品，以往该类产品主要被日韩台厂商高度垄断，随 着半导体产业链国产替代加快，该类材料也成为了国内加速布局的重点。公司基于自身技术和客户积累，较早研发了存储类 BT 载板材料，目前已经 实现了一定的市场突破，未来有望成为国产替代主力军.

高歌猛进的另一主业——铝塑膜

正迎扩容上升期，扩产加码高层次产品，铝塑膜产品就是公司未来聚焦的关键新型材 料。随着新能源汽车的发展，铝塑膜将会成为大有作为的关键材料， 公司较早布局铝塑膜，有望成为国内新兴领域的主要玩家。铝塑膜安全性和能量密度有优势，在动力领域渗透是升级方向

铝塑膜是用于软包锂电池封装复合膜材。铝塑膜是一种由尼龙、铝箔、聚合物 材料压合粘结而成的膜材，是一种软包锂电池的封装材料。众所周知，锂电池 的主要构成部分可以分为正极、负极、电解液、隔膜、集流体和整体封装材料， 其中封装材料就是把所有成分包裹在一起的“外包装”。锂电池封装形式主要有 圆柱形、方形和软包，其中圆柱形和方形电池的封装材料主要用金属硬壳材料 （钢壳或铝壳），而软包电池主要运用铝塑膜这一膜材。

软包安全性更好、能量密度更高，铝塑膜符合未来需求发展。相对于圆形和方 形电池，软包封装电池属于更新的方案，技术成熟性较低且研发壁垒较高，目 前还存在胀气鼓包的问题，但软包电池安全性好（铝塑膜外壳可塑性强，热反 应时只会膨胀而不易爆炸）和能量密度高（铝塑膜较轻，较同等规格尺寸的钢 壳电池容量高 10-15%，较铝壳电池高 5-10%），因此软包一直是产业链研发竞 争的方向，铝塑膜作为软包的封装材料是满足未来市场需求的方案。

铝塑膜有 56%都应用在 3C 消费领域。从产业链的角度来看，铝塑膜跟随软包 锂电池主要应用于 3C 消费、动力和储能等领域。基于应用特征和当前的技术 水平，使用铝塑膜的软包电池目前主要应用在 3C 领域，根据 EV Tank 的数据， 铝塑膜市场中有超过半数应用在 3C 消费领域，其余的应用在动力和储能居多， 其他应用相对较有限。

但是，公司的铝塑膜在汽车动力电池的铝塑膜已经进入验证阶段

公司自 2018 年投建年产 500 万平方米产能后进入试生产， 随着产品向市场的推进，产能逐渐成为限制规模扩张的瓶颈，因此公司基 于市场发展判断和产品推进进度，在 2020 年启动年产 3600 万平方米产能 项目，预计在 2022 年一季度投产，产能扩张 7.2 倍将为公司打开市场奠定 基础；

【大厂们的软包动向】

【软包的趋势】

高成长与高激励（高研发）是中小活力源泉

本激励计划拟授予的限制性股票数量64.36万股，占本激励计划草案公告 时公司股本总额14,204.5312万股的0.45%。

第一个解除限售期，以 2019 年为基数，公司 2020 年营业收入增长率不低于 10%或净利润增长率不低于 10%； 

第二个解除限售期,以 2019 年为基数，公司 2021 年营业收入增长率不低于 20%或净利润增长率不低于 20% 

第三个解除限售期,以 2019 年净利润为基数，公司 2022 年营收增长率不低 于 33%或净利润增长率不低于 33%。

行业对比

铝塑膜道明光学、新纶科技

道明光学的一期难产，二期还在验证，大股东还不忘做房地产，参考公司接近10亿的合同负债（小微园），为公司后期业绩留下重大不确定性，实在和专注主业的华正新材无法比较；

新纶科技的2号产线的生产能力，到达21年底达到产能为300万/月，也就是3600万的产能，即和华正新材规划扩产的3600万的产能相当，也就是2022年便可正面竞争。但华正新材原有500万的3C用铝塑膜（3600+500=4100万的产能），且新纶的业绩也难以兑现，市值却超华正新材40%左右。华正新材埋头苦干的当下，被机构设备和公募大举建仓，却却得不到游资青睐，股价不如前二者活跃，实乃严重低估！！

【总结】

公司今年二季度营收增长80%，净利润增长109%，这里面公司计提了1800万的应收账款，报告期内为大客户分担了原材料成本，并且即使在没有增量产能的情况下公司 Q2 扣非归母净利润实 现了同比近 70%的成长，换来的是青山湖二期的满产（经本人致电求证核实）。三季度公司即将迎来价量齐升，股价或许会一扫阴霾扶摇直上！