邦基科技(603151)募资持续扩大产能 支撑全国市场开拓

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随着生猪存栏量回升，带动饲料需求持续提升，同时公司在建项目陆续投产，全国扩张持续推进，我们预测2022-2024 年EPS 分别为0.71/1.01/1.31 元。

      考虑到公司体量较小且仍处于快速成长期，随着产能释放以及销售半径的拓宽，公司业绩有望持续快速增长，未来仍然具备较大的成长潜力。给予公司2023 年25 倍PE，对应目标价25 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

       公司概况高端猪料领域龙头企业。公司成立于2007 年，主要从事猪饲料的研发、生产和销售业务，专注于动物生命与动物营养研究，其主要产品包括猪预混料、猪浓缩料、猪配合料等。公司产品定位高端，目前销售区域主要覆盖华东、东北、华北、西南等地区，在山东及东北地区具有较高的市场占有率和品牌知名度，并逐步将市场拓展至全国。

       行业概况存栏量回升，饲料需求持续改善。猪饲料是我国第一大饲料品种，2021 年猪饲料产量达到1.31 亿吨，当前行业集中度仍然较低，同质化程度较高，预计未来还有很大的提升空间。22H1 下游养殖业行情低迷，持续去产能，叠加原材料价格高位导致饲料板块景气度承压，饲料产销量持续下滑。随着猪价持续回升，以及下游盈利的回升，能繁母猪数量自去年5 月份以来环比持续增长。在行业景气开始回升后，预计下游存栏会持续增加，带动饲料需求持续增长。

       竞争优势以客户为中心，打造领先产品力。1）与行业平均水平相比，公司猪饲料均价水平更高，盈利能力也更好，吨净利水平可达300 元。除了产品结构导致的差异以外，更重要的是公司坚持走差异化路线，致力于生产专业化和高品质的饲料产品，不断对饲料产品进行升级和更新换代，使得产品力持续保持领先地位。2）公司客户群体以保有 10-100 头能繁母猪且具备一定购买力及养殖水平较高的家庭农场为主，养殖水平优秀、成长潜力大。公司凭借优质的产品和服务，形成了较高的客户黏性，2020-2021 年公司存续客户贡献的收入占比约为 84%。同时，下游客户分散也使得公司对下游掌握一定议价能力。

       未来发展募资持续扩大产能，支撑全国拓展战略。公司在山东省猪饲料市场已经初具规模，2021 年市场份额约为2.53%，但从全国市场来看，公司市场份额仅为0.35%，仍然具备极大的提升空间。公司目前产能利用率已经达到较高水平，面对日益增长的市场需求，公司计划有序在山西、云南、河北、辽宁等地新设数个生产基地，项目全部完成后，公司每年可新增浓缩料产能 24 万吨、配合料产能 66 万吨，总产能将达到150 万吨以上，有效支撑公司抢占国内市场份额的战略，进一步提升品牌影响力，做大做强猪饲料业务。

       风险因素动物疫情风险；产业政策变动超预期风险；主要饲料原料价格波动的风险；生猪及猪肉价格波动的风险；产能投放不及预期风险；管理能力不能适应公司规模扩大的风险；产品竞争力降低的风险。

       盈利预测、估值与评级随着生猪存栏量回升，带动养殖后周期饲料需求持续提升，同时公司在建项目陆续投产，全国扩张持续推进，未来业绩增长确定性高，我们预测2022-2024 年EPS 分别为0.71/1.01/1.31 元。由于大多数饲料公司已经实现了向下游养殖端业务的延伸，故我们选取饲料业务占比较高的海大集团、大北农作为主要可比公司，2023 年可比公司Wind 一致预期PE 平均估值水平23 倍，考虑到公司体量较小且仍处于快速成长期，随着产能释放以及销售半径的拓宽，公司业绩有望持续快速增长，未来仍然具备较大的成长潜力，给予一定估值溢价，给予公司2023 年25 倍PE，对应目标价25 元；此外，饲料行业属于资产较重的行业，参考2023 年可比公司Wind 一致预期PB平均估值水平，给予2023 年3.8 倍PB，对应目标价30 元。综合两种估值方法，给予公司2023 年目标价25 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

来源[中证券股份有限公司 盛夏/王聪]   日期2023-02-15