【申万旅游】天目湖（603136）三季报评：费用端显著改善增厚利润，旺季实现超预期增长

三季报评

费用端显著改善增厚利润，旺季实现超预期增长

本期投资提示

投资要

公司公布2019年三季报：2019年前三季度公司实现营收3.87亿元，同比增长5.31%，归母净利润1.15亿元，同比增长21.48%，扣非净利润1.13亿元，同比增长24.43%。单季度Q3实现营收1.67亿元，同比增长12.78%，归母净利润0.61亿元，同比增长34.3%，超出我们预期（同比增长20%），扣非净利润0.61亿元，同比增长33.94%。

公司销售管理费用下降明显，经营杠杆带动利润率上行，共同形成对利润的贡献。2019年第三季度，公司毛利率为73.72%，同比增加1.99pct，达到上市以来单季度最高。公司期间费用率为17.98%，同比大幅下滑9.85pct，显著下行，其中销售费用率6.92%，同比下降4.4pct（从上半年报表来广告费用下降较多），管理费用率12.7%，同比下降3.06pct，财务费用率-1.64%，同比下降2.39pct（公司上市后资产负债情况进一步优化，预计现金存款利息的增加）。公司在销售费用上的减少超出我们预期，我们预计公司目前现有景区已较为成熟，宣传活动力度上相应有所减少。后续公司竹溪谷项目可能会适当加大销售费用投入，整体可控。

公司可转债已过会，竹溪谷项目开业在即。2019年4月4日，公司公告将可转债募集资金用途调整为南山小寨二期与御水温泉（一期）装修改造项目。公司7月22日已公告此次可转债过会，目前暂未收到核准件，截止2019年三季度末，公司在手货币资金3.11亿元，可转债正式发行后再度补充现金流，对后续新项目的持续建设提供有效支持。御水温泉二期——竹溪谷项目预计明年春节前上线，定位高端，将进一步补充整个区域内高档酒店的供给，进一步提高游客的综合客单价和住宿转化率。

盈利预测与投资建议：公司上市后经营管理效率不断优化，景区主业维持平稳增长，旗下景区二消占比超过50%，随景区内一系列升级改造稳步推进，未来客单价还有较大提升空间。考虑到费用端的改善超出预期，上调盈利预测，预计19-21年归母净利润分别为1.24/1.47/1.66亿元（盈利预测为1.14/1.23/1.31亿元），对应PE为   21/18/16倍，维持“增持”评级。

风险提示：项目改造升级进度不及预期；恶劣天气导致客流增速下滑等