中广核电力（1816.HK）维持稳定增长水平，A股IPO加快价值回归进程

2019年3月12日收市晚间，国内核电龙头企业及全球唯一的单一经营核电的香港上市公司的中广核电力（代码01816.HK）发布了其2018年全年业绩公告。3月13日，中广核电力召开了2018年业绩发布会。

先一下2018年我国发电行业的大背景。2018年全国电力行业呈现上升趋势，总体上，2018年全国电力供需情况较为宽松。2018年中国全社会用电量68449亿千瓦时，同比增长8.5%，比上年提高1.9个百分，增速创七年来新高；全国全口径发电量69940亿千瓦时，同比增长8.4%，比上年提高1.8个百分。全国发电装机规模同比增长 6.5%，全社会用电量增幅在近些年来首次超过全国发电装机规模增幅，全国电力供需形势从前几年的总体宽松转为总体平衡，为电企龙头创造出良好的经营环境。

而核电行业无论从利用小时数及发电量增速或装机容量增速皆表现突出，由于占（全口径发电量）比例较少，与【中国核电(601985)、股吧】技术发展水平严重不匹配，预计未来核电新增装机增长潜力相对更大。

从更为微观的角度去观察，在公司业绩公布前的营运数据可知，中广核电力2018年第四季的营运数据表现强劲，第四季净发电量上升10%，另外，发电设备的高负荷系数正是由于强劲的电力需求所带来的，管理层认为宁德和红沿河的高负荷系数归因于新开通的华东/浙江和华北/山东的输电通道，并将防城港的高负荷系数归因于2018年广西的强劲电力需求增长，由需求带来的增长或将维持一段时间。

中广核电力为推进就建议A股发行向中国证监会申请的程序，统一公司在两地的财务资料披露，以及为改善效率及节省披露成本，按公司章程规定以及适用的中国法律法规，公司董事会于2019年2月26日通过一项决议案，中广核电力拟根据中国企业会计准则所编制的财务报表作出关于财务资料的披露，并将根据中国企业会计准则所编制的财务报表披露公司2018年年度业绩。

因首次根据中国企业会计准则来编制财务报表，中广核电力的这一份成绩单应如何解读？行情动荡之时，低估高息兼具成长性及稳健现金流的中广核电力的配置价值何在？

全年业绩概述

（1）2018年全年营业收入约为人民币 508.28 亿，比去年(已重述)增长 11.4% ；2018年上半年营业收入录得人民币230.07亿，同比增长7.5%，所以，公司于2018下半年的营收如预料中的情况一样，增速比上半年有较大幅度提升。

（2）2018年公司归属于母公司股东的净利润约为人民币 87.03亿元，比去年（已重述）下降9.0%，但扣除非经常性损益的影响后，归属于母公司股东的净利润约为人民币 86.10亿元，比去年（已重述）增长 8.0%；2018年的EBITDA为人民币289.21亿元，同比（已重述）增长12.5%，这部分成绩超市场预期。

（3）公司董事会建议派发末期现金股息每股人民币 0.072元，较2017的每股现金股息人民币 0.068元，获得稳步提升。中广核电力过去4年（2015年-2018年）实现了每股现金派息的持续增长，期间每股股息的年复合增长率为19.68%。

（4）2018年全年中广核电力运营管理的在运核电机组共22台，在运装机容量达2431万千瓦，在中国大陆核电市场的市场份额为54.44%，中广核电力在中国核电行业始终保持住绝对龙头及领先者的位置。

（5）2018年上网电量1570亿千瓦时，比2017年增加193亿千瓦时，同比增长14%，电量显著增长的主要因包括新投产机组贡献，阳江5号和台山1号分别于2018年7月和2018年12月投产，同时阳江4号于2017年3月投产；另外，大修天数减少，2018年公司共进行了14次大修，全年大修天数524天，较2017年减少75天。

（6）中广核电力的2018年平均利用小时数7554小时，较2017年同比增加648小时，远优于行业平均值，亦反映出公司受益于各地用电需求良好。

综合来，中广核电力在2018年的上网电力稳步增长，利用小时数同比取得较大提升，在行业局面进一步上升与核电消纳持续改善的利好背景下，取得了营业收入的稳健提升，现金流取得正向增长，在运及在建核电装机容量依旧保持行业领先地位，而全年营收增速约11.4%，经调整后的归属股东净利润更实现了8%的正增长，EBITDA同比增长12.5%，超越了市场预期。

值得留意的是，中广核电力的董事会、管理层高度重视股东回报，曾在2017年财年作出承诺，未来三年（具体指2018财年-2020财年）每股派息将适度增长。如今，在稳健经营、重视核电机组的安全运行与经营现金流保持增长的一系列要素持续获得巩固的支持下，公司的董事会、管理层开始兑现当初对股东及投资者的承诺，在维持稳健增长的大前提下为股东创造真实回报。

可预期的是，未来三年，背靠稳固经营业绩及强劲现金流，投资者在中广核电力获得稳步增长的股息确定性较大。

经营业绩及财务指标的重解读

（1）在营收、上网发电量及平均利用小时数同时上升的业务向好情况下，2018年归属股东净利润较上年同期下降的主要因：第一项是投资收益减少了54.8%，第二项是非经常性损益减少了94.1%。这一方面由于2017年底公司转让了阳江核电17%的股权以及2018初防城港核电又引入了新的战投，这两个所持的核电项目的权益同比有所减少，使会计处理上录得的归属股东权益减少；也跟宁德核电于2017年1月1日由中广核电力之合营企业变更为附属公司时，重新计量购买日持有宁德核电股权而产生投资收益合计人民币 17.85亿元有关。

而这些因素皆为非可持续性的，所以我们认为中广核电力的2018年业绩在各经营要素向好的情况下出现的扣非归母净利润增速低于营收及发电量增速的情况并非持续的情况，在2019年会有一定好转，向发电量增速靠近的动力充足。

（2）偿债能力指标有所改善，2018年末的公司的资产负债率为69.3%，较2017年末减少2.5%；负债权益比例为183.5%，较2017年末减少23.2%；利息保障倍数进一步提升至2.1倍。

在债务风险管理方面，截至2018年12月31日中广核电力拥有超过人民币1216.93亿元未提取银行综合授额度，人民币20亿元可随时公开发行的超短期融资券额度、人民币60亿元可随时公开发行的中期票据额度以及现金及现金等价物人民币152.08亿元，可为经营提供充足的现金支持及降低现金流波动影响。

在股权融资方面，中广核电力于2018年计划在中国境内首次公开发行不超过本公司发行后总股本10%的A股，募集资金将用于阳江5、6号机组和防城港3、4号机组建设，并补充公司流动资金。在获得董事会及股东大会批准后，其已就A股发行向中国证监会提交包括A股招股说明书在内的申请材料，并已于2018年6月22日收到中国证监会出具的受理通知书。预计在募资完成后，公司的资金实力将有所提升，财务成本将适当降低，核电项目发展的资金保障能力进一步增强。

（3）经营现金流依然保持强劲，2018年全年录得经营活动现金流净额为284亿，同比增长5.7%，而由于资本开支有序开展，安排合理稳健，令期内现金增加净额为28.21亿（经重述），因而期末账上现金及现金等价物增至152.08亿，较同期大幅增长了22.77%。

（4）2018年5月，中诚国际用评级有限责任公司对中广核电力的主体用等级进行跟踪评定，基于"公司在建项目的陆续投运和在运核电机组稳定的运营情况"，判断"公司发电能力持续增强，上网电量持续增加，盈利和现金获取能力较强"，维持评定公司的主体用等级为AAA，评级展望为稳定。中诚等权威评级公司给出最高的公司主体评级可使中广核电力在未来获取相对低的新融资利率，在财务利息支出方面取得优势，对长期债务占比较大的中广核电力来说意义重大。

（5）通过与世界核运营者协会（"WANO"）压水堆12项业绩指标一年值标杆对比，中广核电力在2018年进入了世界前1/4水平和前1/10水平的指标比例均保持在较高水平。截至2018年12月31日止，与2017年WANO压水堆中进入世界前1/4水平及世界前1/10水平的指标比例获得了进一步提升。这些指标反映期内机组性能维持高端稳定，属于国际最高水平范畴，公布及跟踪此项数据同时说明公司董事会及管理层高度重视核电机组的安全稳定运行，追求卓越。另外，按照国际子能机构的《国际核事件分级表(INES)》，2018 年，中广核电力运营管理的核电站继续保持了公司历史未发生 2 级及以上核事件的良好安全记录。

（6）核电作为一种清洁能源，为社会节能减排及“美丽中国”进程做出贡献。中广核电力全年累计上网电量等效减少标煤消耗约4,836.97万吨、减排二氧化碳约13,254.56万吨、减排效应等效约35.34 万公顷森林。

未来展望

2019年计划全年大修计划的次数为17次，较2018年全年的14次，要多4次。管理层力争发电设备平均利用小时数不低于2018年。

预计公司在2019年能继续出现营收、（扣非后）归母净利润及现金流三增长的局面，预期2019年全年的每股派发股息能较2018年相比，继续维持正向增长。

值得留意的一是，中广核电力公告于 2019年4月23日召开的2019年第一次临时股东大会审议通过延长A股发行有效期方案决议，于2018业绩公告当日（即3月12日收市晚间）同时发布了2019年第一次临时股东大会补充公告，根据该补充内容所载，2019年第一次临时股东大会将新增一普通决议案：审议及批准公司截止2018年12月31日止年度利润分配方案。

此举较往年会有所不同，推测公司可能会在A股发行进程随时取得新的突破，而随着公司回归A股的进程渐趋明朗，或将推动公司被低估的估值开启回归之途。