【申万社服】广州酒家 (603043)：2018年量价齐升促增长，好市外拓张成长路径

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2018年量价齐升促增长，好市外拓张成长路径

本期投资提示

投资要

公司公布2018年年报和2019年一季报：2018年公司实现营收25.37亿元，+15.89%；归母净利润3.84亿元，+12.79%，公司此前已披露快报，符合预期。2019Q1公司实现营收5.33亿元，+19.79%，基本符合预期，归母净利润+17.93%至4551万元，低于我们预期（4900万元），扣非净利润+10.77%。2018年整体毛利率提升1.51pct至54.66%，其中月饼营收+15.67%超10亿元，毛利率+1.7pct至63.22%，速冻营收+29.86%，毛利率+4.04pct至36.92%，其中提价作用显著，2018年月饼提价5.22%，速冻+7.78%。2019年Q1毛利率下滑0.53pct，主要由于猪肉价格上升，一季度春节腊味销售占比更多，拖累毛利率。一季度为淡季，2018年利润占比仅10%，因此利润对全年参考意义不大。

剔除掉特殊费用增加问题，2019一季度经营情况符合预期。此前公司业绩快报后，我们已经表示2018年销售费用增长超20%，销售费用率提升0.92pct至26%，主要由于公司加大市外的营销推广，预计近几年由于持续的异地扩张改部分仍会加大投入力度；管理费用提升主要由于公司2018年增厚年金及住房公积金，公司各项员工激励充分，充分竞争环境下优势明显。从一季度来，研发费用较去年增加424万至737万，去年研发费用从下半年开始增加，因此今年有基数问题，全年预计增速贴近销售额增速。2019年股权激励费用要计入1500万左右，因此Q1新增300多万管理费用。综合以上因素公司净利润增速低于收入端增速，但整体来经营情况符合预期。

线上销售增速超50%，进一步验证异地拓张逻辑。2018年利口福工厂净利润+10.23%至2.68亿元，营销公司+50.18%至0.34亿元，预计经销增速高于直销，电子商务公司净利润增速超100%至0.28亿元，2018年公司线上销售超3亿元，占比+2.66pct至12.22%，线上多为省外销售，因为广东省外销售增速超50%，线上增速侧面反映了公司产品的向外拓张能力，且在增长过程中毛利率未出现明显下滑（-0.55pct至59.44%）。而子公司类餐饮店利润多有下滑，经济承压明显。

盈利预测与投资建议：公司正加快湘潭一期馅料产能建设，我们预计可能会存在部分馅料产能可以为今年中秋做出贡献。此外，2019年食品产能增加主要来自于三号工厂（18年建设）逐步达产及代加工部分增长。公司核心逻辑未改，募投资金投入两新工厂后今明年逐步投产，后续稳增趋势不变。考虑新工厂投产问题，维持19年，下调20年，新增21年净利润预测至4.60/6.05/7.89亿元（2019/2020年为4.60/6.35亿元），对应2019-2021年PE分别为26/20/15倍，维持“买入”评级。