【老白干酒三季报评：业绩低于预期，调整仍需耐心—方正食品饮料191026】

事件描述

公司前三季收入28.22亿元，同比+16.09%；归母净利2.71亿元，同比+11.16%；其中Q3收入8.63亿元，同比-11.27%，归母净利7731万元，同比-20.99%。

方正观

1、业绩低于预期，三季度省内受影响明显：公司三季报低于预期，主要是今年来去库存和调结构持续进行，加上Q3省内白酒消费受到较大影响，公司单三季度收入利润均出现负增长，四季度随着消费环境改善，预计市场需求有望逐步恢复。分区域，Q3除省内市场压力较大外，山东孔府家、湖南武陵等品牌均有较好表现，收入增速均在两位数以上。

2、产品结构持续改善，次高端发展决定未来增长潜力：Q3整体下滑，但产品结构持续改善中，三季度毛利率同比+1pct至63.9%。分产品，高端酒收入同比+22.3%至9.6亿元，预计十八酒坊15年/20年增速更快；低端产品同比-1.6%至8.1亿元，其中Q3单季下滑26.8%，截止目前，公司SKU已由之前的700多个下降到现在的100个以内（实际贡献收入约60个），未来产品调整对公司业绩影响将边际弱化，收入增速提升将取决于次高端的培育效果。

3、公司长期逻辑不变，但调整仍需耐心：此前我们一直强调的公司在于：一是次高端（十八酒坊十五年/二十年等）的放量带来收入提速，二是产品结构提升和费用率下降带动利润率持续恢复，三是协同效应加速体现、河北省内市占提高。经过几年的努力，公司净利率、收入规模等都已经上了一个台阶，但由于品牌力短板以及河北竞争格局等问题，目前公司基本面尚处恢复过程中，长期调整仍需耐心。

4、盈利预测与评级：预计19-21年EPS为0.47/0.58/0.72元，对应PE26/21/17倍。公司业绩主要受短期因素影响，长期基本面仍在恢复向好过程中，给予“推荐”评级。

5、风险提示：1）经济增速下降抑制行业需求；2）省内竞争压力持续加大影响公司业绩；3）宏观经济波动导致茅台五粮液等高端白酒价格下行，挤压次高端价位需求；4）并购公司经营基本面不达预期；5）食品安全风险。

方正食品团队

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公司投资评级的说明：

强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅；

推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅；

中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动；

减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。

行业投资评级的说明：

推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数；

中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；

减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。

推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数；

中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；

减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。