策略张弛|印花税调整对情绪、流动性、配置的短期及中长期影响

金选·核心观点

一、纵横比较我国印花税调降空间与时机

A股证券交易印花税总体偏低，但仍有调降空间。目前，世界上有部分国家和地区仍然征收证券交易印花税，其中英国的税率最高（0.5%），法国和韩国次之（0.3%），中国香港在2021年将买卖双方的证券交易印花税均调升30%至0.13%，合计征收0.26%。美国、德国和日本等多国均不征收证券交易印花税。我国证券交易印花税仅对卖方征收0.1%，税率虽较低，但仍有调降空间。

我国历史上印花税调整情况，包括7次调降和2次调升。其中，印花税调降往往发生在资本市场改革或市场表现欠佳，情绪相对低迷等期间。

二、历次印花税调降影响呈现周度级别行情及中长期量能趋势

1、印花税调降，利好市场短期表现，中长期影响较弱。直接影响一般为周度行情，最多达到月度行情。2、印花税调降，可推动市场量能趋势性上升。历史上印花税调降，短期内将迅速拉动市场成交量及换手率明显回升（20%以上），中长期来看量能回升往往能够保持。3、印花税调降，券商板块最为受益。历次印花税调降，券商板块均表现出相对上证指数的超额收益。

三、印花税调降利好杠杆资金入市，“盘活”市场流动性

历史上看，证券交易印花税立法对A股融资资金有短期提振作用。2008年至今三次涉及证券交易印花税的重大立法事件发生之后，A股融资余额均有所攀升，或表明交易成本下降吸引了更多杠杆资金入市。考虑两融保证金比例亦从100%降至80%，意味着，市场流动性有望“盘活”。

四、印花税调降，哪些券商更为受益？

印花税调降将有利于持续推动券商经纪业务占比回升。经纪业务收入占手续费及佣金收入较高的券商，有望充分受益印花税率下调。据2021-2022年上市券商财报披露，经纪业务占手续费及佣金收入比例排在前列的依次为中国银河、华林证券和华西证券等。另外，经纪业务相对占优、管理费用率较低甚至边际改善的券商可能更为受益，因其管理费用率控制较佳，盈利增长或更具弹性，推荐东方财富、中国银河。

风险提示

国内经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险、企业财报修复不及预期