【新时代机械】石化油服（600871）首次/深度跨过盈亏平衡，油服龙头再起航

我们认为，2019-2021年公司作业价格有望提升、精简人员数量促使生产性员工薪酬占比下降、折旧和摊销费用下降促公司整体毛利率维持上升趋势。预计2019-2021年石化油服归母净利润9.13、22.39和32.33亿元、同比增长约542%、145%和44%，首次覆盖给予“推荐”评级。

l 全球第四大油服上市公司，营收超600亿元将实现盈利

按营收规模，石化油服是排在斯伦贝谢、哈里伯顿和贝克休斯之后的全球第4大油服行业上市公司。2018年公司营收584亿元、归母净利润1.42亿元、扣非后归母净利润0.38亿元，扭转2016-2017年亏损161和106亿元的局面。2019H1公司新签订单428.5亿元、同比增长24.6%，结合2019年前三季度收入增长28%，预计2019年石化油服收入716亿元、归母利润9.13亿元。

l 基于国家能源安全，2020年三桶油油气开采投资或创新高

2018年中国石油和天然气对外依存度分别为70.8%和43%，基于国家能源战略安全要求，2019年三桶油同时增加油气勘探及开采的资本开支，我们预计三桶油合计开支超3600亿元、增长超20%，2017-2019年连续3年实现增长。根据中石油编制《2019-2025年国内勘探与生产加快发展规划方案》，将加大国内油气勘探开采力度。我们预计2020年三桶油用于油气勘探及开采的资本开支合计或超过4200亿元、同比增长17%，投资规模将创历史新高。

l 新签订单加速、降本增效或促2020-2021年经营效益提升

我们预计2019年公司新签订单约800亿元、同比增长约27%，好于2018年的18%。受益于三桶油用于油气勘探及开采资本开支增长的预期和公司良好的海外市场扩展、作业价格提升等，我们预计2020年公司新签订单和收入或均超过20%，预计2020-2021年石化油服收入约856亿元和987亿元。我们分析，石化油服成本中生产性员工薪酬支出和固定资产折旧、摊销费用等占营收比重将降低，作业价格提升、优化人员、折旧摊销占比降低利好公司毛利率提升，预计2020-2021年盈利规模有望创历史新高、且快速增长。

风险提示油价波动的风险；汇率波动的风险

关键假设

1.国际油价格（布油）维持在50美元/桶以上；

2.国家能源战略要求下，2020年三桶油油气勘探与开采资本开支增长15%；3.公司在国内非中石化市场和国外市场的油服业务扩展顺利；

我们区别于市场的观

1.市场一些观认为，国际油价不高将限制国内油公司资本开支增长。

传统观认为，低油价会使得油公司增加资本开支的意愿减弱，特别是2019年以来国际油价中枢较2012-2013年有较大的下移。但我们认为，油气开采技术的改进已降低油气公司的作业成本，布油维持在50美元以上时多数区域油气田能够实现盈利。而中国在提升能源供应安全的要求下，增加国内油气供应、减缓进口增长是国内油气公司的必然选择，国内油气公司对油价的敏感性较2012-2013年降低。以2019年为例，尽管2019年国际油价均价仍大幅低于2013年均价，但三桶油用于油气勘探与开采的资本开支均实现较快的增长。我们预计2020年国内三桶油用于油气勘探与开采的资本开支将创历史新高。

2.市场一些观认为，公司历史上盈利规模有限，未来也不会有快速增长。

市场一些观认为，石化油服于2014年12月完成重大资产重组，2014年营收约800亿元、归母净利润仅12.4亿元，即使2020-2021年石化油服营收增长、归母利润较2019年的约9.1亿元也不会有爆发式增长。我们分析，石化油服成本中规模较大的是生产性员工薪酬支出和固定资产折旧、摊销费用等，但石化油服通过大力优化人员结构2018年生产性员工薪酬较2014年下降约22亿元、固定资产折旧与摊销较2014年减少约19亿元。我们测算石化油服营收超过600亿元将实现盈利，我们预计2020-2021年石化油服收入约856亿元和987亿元，与此同时公司人员结构优化仍将持续进行，2020-2021年盈利规模有望创历史新高、且快速增长。

股价上涨的催化因素

公司2020年逐季度业绩超市场普遍预期；中国石化开发开采新油气田；公司获得国内重要油田或海外重要客户大订单。

估值和评级

预计公司 2019-2021年的净利润分别为9.13、22.39 和 32.33 亿元，同比依次增长542%、145%和44%，EPS分别为 0.05、0.12 和 0.17 元；参考可比油服公司PE和PS估值，首次覆盖给予“推荐”评级。