武汉中商的未来和变数

1.23晚间公告一出，散户反应明显分化。分歧主要在于对武汉中商这波能到多少。价格当然是二级市场投资者最为关心的问题。我前面两篇都简单说过，昨天晚上仔细了下初步预案，个人觉得还有一些东西需要拿出来说说。

1.居然之家的估值到底贵不贵。谈估值大家都和美凯龙比，这两个行业规模营收都差不多，美凯龙现在市值400亿左右；今天武汉中商涨停后按照62亿盘子已经超过400亿。有人据此认为武汉中商贵了。那么真的贵吗？我雪球上篇博说过，居然之家的估值肯定要超过美凯龙，到不是因为主业因素，而是有三个其他因素。第一，阿里概念的溢价效应，这次定增后阿里将持有武汉中商15%的股权，这是阿里用真金白银投入换来的，截止目前是除了购买苏宁股份外，阿里在A股的最大投资。但是，苏宁的盘子和中商完全不可同日而语。阿里的溢价效应有多少，这个还需要观察，但三江购物和新华都，当时阿里进入后股价至少都是翻倍了。当然，不是说这次也一定翻倍。第二，武汉中商目前的资产处置留下巨大想象空间。这次披露并没有指明如何处置中商的资产，我说过，武汉中商目前的实际物业市值至少40亿，如果居然之家成为实际控制人后，变更会计计量方法，与居然之家自己的物业都采取市值法记账，那么光武汉中商目前的自有物业这一块增值幅度不会小于30亿，这30亿或者实际更多的增值部分会成为支撑居然之家估值的一个重要因素。第三，类新股上市和流通优势。这次实际上居然之家相当于新股上市了，首发股份其实就是目前武汉中商除了大股东外的1.47亿股，流通市值按照10元/股算也只有15亿左右，美凯龙目前的流通盘3.9亿，远远大于武汉中商的实际流通盘。还有一可能很多人未必注意到，根据初步预案，居然之家大股东和武汉中商目前的大股东都承诺三年内不减持股份；而其余增发股份，也至少锁定两年，简单说就是在本次定增完成后两年内，武汉中商（借壳后的居然之家）实际流通盘都只有1.5亿不到。本身新股的溢价美凯龙是享受到了的，最高市值844亿。这次居然之家上市实际和新股上市基本一致，并且有阿里概念和流通盘，低价股优势，这些因素叠加起来，搞个800亿市值并不是神话，如此对应股价应该在12.7一线。

2.这次预案几个比较罕见的地方。这个我说两，第一：除开居然之家的大股东外，其余小非，比如阿里，云峰，泰康等资本大鳄去年初是按照360亿的估值来投资居然之家的股份的，而这次初步评估的居然之家价值也大致这个数，取了个中值373亿。从上市节，阿里，云峰，泰康等资本大鳄相当于上市前的最后一次大规模PE投资，让人觉得有些诧异的是这次给出的评估价和去年基本一致，考虑到一年的时间和资金成本，也就是说上市前的PE投资成本和对价拿到的股份价格基本没有差价空间，这一是很罕见的。一般来说小非的成本和定增对价至少都有50%甚至以上的空间，否则谁愿意浪费时间和资金成本，冒着锁定两年甚至更久的风险呢。为什么会出现这样的局面，我是没想明白的，莫非阿里等资本大鳄确实极度好居然之家，并不在乎这种差价。第二，这次重组预案没有说明如何处置现有的中商资产，如果就这样装入居然之家，那么大股东在定增后股份比例将稀释到不到2%，比阿里的股份都少很多，并且将几乎完全丧失旗下30万自有优质物业的控制权和收益权。至少目前，这个方案完全不到居然之家对武商联的补偿，根据披露的预案，这个方案还要报送湖北省国资委审批，不知道省国资委到这个方案是何想法。既然是借壳上市，那么这个壳的价值是如何体现在交易中呢？当然，这块也确实比较麻烦，武商联要想收回去，那么就需要由大股东收购公司资产，这就涉及到重新评估，一重新评估，实际价格比账面价值翻数十倍，武商联也大概率不会当这个冤大头。

     简单归纳总结下：谈武汉中商（居然之家）的估值，其实和美凯龙可比地方不多，要比的话，由于有阿里概念，类似新股溢价和流通盘因素，估值肯定要高，高多少呢？1.47亿的盘子，还是由资金说话吧；后面最大的变数在于武汉中商目前的资产如何处置，涉及到省国资委的审批等环节。

$000785武汉中商