中国电(601728)业绩快速增长 云计算千亿收入可期

公司发布2022 年年报，2022 年公司营业收入4814 亿元，同比+9.5%；服务收入4349 亿元，同比+8.0%；EBITDA 1304 亿元，同比+5.2%；净利润276亿元，同比+6.3%，可比净利润同比+12.5%。公司业绩符合预期，伴随传统业务改善+新兴业务高增，公司盈利能力及现金流持续提升。预计在央国企“一利五率”考核、数字经济、AI、算力等多重因素驱动下，公司业绩有望持续高质量增长。给予中国电A 股目标价9.4 元，港股目标价5.7 港元，均维持“买入”评级。

      业绩符合预期，可比净利润维持双位数增长。2022 年，公司营业收入4814 亿元，同比+9.5%；服务收入4349 亿元，同比+8.0%；EBITDA 1304 亿元，同比+5.2%；净利润276 亿元，同比+6.3%，可比净利润同比+12.5%。2022 年公司分红率65%，我们预计2023 年分红率达70%。公司2022 年业绩符合预期，派息提升符合预期，公司在国资委“一利五率”考核下将更加注重经营质量。

      收入结构产业数字化快速增长，预期2023 年天翼云实现千亿收入。

      1）移动端2022 年，公司移动通服务收入1,910 亿元，同比+3.7%。5G 套餐用户渗透率达到68.5%，移动用户ARPU 达45.2 元，同比+0.4%。

      2）固网端2022 年，公司固网及智慧家庭服务收入1,185 亿元，同比+4.4%，千兆宽带渗透率达到16.8%。宽带综合ARPU 达46.3 元，同比+0.9%。

      3）产业数字化2022 年，公司产业数字化收入1,178 亿元，可比口径同比+19.7%。天翼云收入579 亿元，同比+107.5%。根据IDC，2022Q3，天翼云在国内IaaS 领域份额达11.6%。公司持续强化云计算自研，2022 年天翼云4.0算力分发网络平台“息壤”入选2022 年度央企十大超级工程。公司自主研发的TeleCloudOS4.0 云操作系统、CTyunOS 服务器操作系统、TeleDB 数据库、紫金 DPU 等一系列云计算基础软硬件核心技术全面上线和产品规模商用。

      2023 年天翼云收入目标超千亿元，我们看好天翼云维持领先地位。

      成本分析经营费用增速与收入基本匹配，预期折旧摊销占收比持续下降。2022年，公司经营费用4480 亿元，同比+9.6%，与收入增速基本匹配。2022 年，公司网运成本、折旧摊销、员工成本、SG&A、销售通产品成本分别同比+10.7%、+4.3%、+11.5%、+5.1%、+30.2%。得益于近年资本开支的良好管控及网络共建共享，公司折旧摊销增速较低，我们认为伴随公司资本开支温和增长，公司折旧摊销占收比将呈下降趋势。从长期来看，预计公司对销售费用、网运成本的管控将进一步加强，公司成本费用的节约有望进一步打开利润率增长空间。

      资本开支算力网络资本开支超预期，持续加大算力投入。2022 年公司资本开支为925 亿元，同比+6.7%。公司预计2023 年资本开支990 亿元，同比+7.0%。

      公司预计2023 年产业数字化资本开支占比达38.4%，同比+9.1pcts。公司预计2023 年产业数字化资本开支达380 亿元，同比+40%；其中，算力投资195 亿元，IDC 投资95 亿元。算力布局方面，2022 年新增天翼云算力1.7EFLOPS，算力总规模达3.8EFLOPS，同比增长81%，公司预计2023 年达6.2EFLOPS。

      公司目前拥有700 多个数据中心和3000 多个边缘DC，IDC 机架达到51.3 万架，机架利用率超过70%，公司预计到2023 年末IDC 累计达56 万架。

      风险因素中国电5G 用户渗透率不及预期；中国电的移动用户数增长不及预期；中国电的ARPU 值提升不及预期；中国电行业云、IDC 等新兴业务发展不及预期；中国电分红率提升不及预期；中国电自由现金流增长不及预期；运营商价格竞争加剧风险；运营商相关的监管政策变动风险；运营商共   建共享成效不及预期。

      投资建议公司发布2022 年年报，2022 年公司营业收入4814 亿元，同比+9.5%；服务收入4349 亿元，同比+8.0%；EBITDA 1304 亿元，同比+5.2%；净利润276 亿元，同比+6.3%，可比净利润同比+12.5%。公司业绩符合预期，伴随传统业务改善+新兴业务高增，公司盈利能力及现金流持续提升。预计在央国企“一利五率”考核、数字经济、AI、算力等多重因素驱动下，公司业绩有望持续高质量增长。我们预计中国电2023-2025 年归母净利润为309 亿/347 亿/391亿元（原2023-2024 年预测为312 亿/347 亿元）。在传统业务业绩改善和估值回升、云计算分部估值的共同推动下，中国电有望持续取得较好表现。对中国电A 股进行分部估值，对公司传统业务给予PE 估值，对公司云计算业务给予PS 估值。传统业务方面，给予中国电A 股传统业务2023 年15X（中国移动和中国联通2023 年Wind 一致预期利润对应PE 均值为17X）；云计算业务，参考AWS 7X-8X PS 的估值水平，考虑到运营商云和海外云计算龙头的技术和盈利能力差距，我们适当对运营商云给予折价，保守给予中国电云计算业务2023 年4X PS（预计2023 年云业务收入1000 亿元）。综上，我们认为中国电A 股的合理目标价为9.4 元，维持“买入”评级。考虑到港股市场对电运营商常用估值方法为PB 估值法，我们对中国电港股进行PB 估值，给予中国电港股2023 年1.0X PB，我们认为中国电港股的合理目标价分别为5.7 港元，维持“买入”评级。

来源[中证券股份有限公司 黄亚元]   日期2023-03-24