【中银宏观7月经济数据点评】从复苏到均衡的拐点比预期来的快

摘要

7月经济数据整体低于市场预期；工业增加值走弱与PMI生产指数一致；消费的价格弹性表现明显；房地产固定资产投资拖累较大。

7月工业增加值同比增长3.8%，从行业分类来看，1-7月采矿业工业增加值累计同比增速9.3%，制造业累计同比增速2.7%，公用事业累计同比增速4.8%，高技术产业累计同比增速9%。

7月社零同比增长2.7%，其中，除汽车以外的消费品零售额增长1.9%。7月餐饮消费增速继续上行，但商品消费同比增速较6月下降0.7个百分点。随着消费场景恢复，网上消费占比有所下降。

1-7月固定资产投资增速为5.7%，分类别看， 7月基建固投增速当月同比增长9.1%，较6月上升0.9个百分点，制造业投资增速7.5%，较6月下降2.4个百分点，房地产投资增速同比下降12.3%，较6月下降2.9个百分点。

1-7月房地产新开工面积累计同比下降36.1%，施工面积同比下降3.7%，竣工面积同比下降23.3%。土地购置面积和土地成交价款累计同比分别下降48.1%和下降43%。商品房销售额累计同比增速较6月小幅上升，但销售面积的增速有所下降，需要关注此前部分城市强制断贷事件对后续商品房销售的持续影响。

7月经济数据普遍低于预期。7月经济数据当中仍有复苏的痕迹，包括公共事业工业增加值同比增速较6月上行，剔除汽车的社零增速较6月小幅增长，固定资产投资中基建当月投资增速较6月继续上升。但整体来看7月经济数据是低于预期的一是工业增加值同比增速较6月下降，环比表现也疲弱，二是社零同比增速较6月下滑，消费的价格弹性表露显著，三是房地产投资增速下滑的幅度超预期。整体来看，疫情之后全国经济的反弹仅持续了一个月，这个表现明显弱于市场预期，我们认为主要有三方面原因从外需来看，全球经济衰退预期持续升温，并通过出口订单等方面影响国内生产预期；从内需看，工业企业去库存趋势已经确定，生产端企业更注重流动性安全；从季节性看，7月的高温天气不利于生产和投资开工。

复苏临近均衡点，稳增长和防风险是下半年的两个挑战。随着国内疫情冲击后经济复苏的动力减小，经济增长将开始面临国内外多个经济周期的挑战国内方面，工业企业去库存周期对工业增加值同比增速造成一定压力，房地产周期对房地产固定资产投资增速构成压力；国外方面，发达国家和地区经济衰退预期将对我国出口部门增速下行形成一定负面影响。在国内外经济增长周期下行压力叠加的情况下，国内稳增长需要更多的宏观政策，一方面短期内货币政策难收紧，考虑到7月MLF续作利率下调，不排除7月LPR利率也存在下调的可能，虽然7月金融数据疲弱表明实体经济融资需求下降，但结构性货币政策工具可能在宽用方面进一步加码，另一方面，固定资产投资对基建的依赖度上升，关注专项债是否会提前下达明年额度。

风险提示全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。

工业增加值同比走弱有内外需影响也有季节影响

7月工业增加值增速同比较6月下降，低于市场预期。7月工业增加值同比增长3.8%，增速不仅明显低于市场预期，且较6月下降0.1个百分点。7月工业增加值同比增速较6月回落有三方面原因，一是国内工业企业去库存趋势明确，影响生产端增长，二是海外经济衰退预期升温，外需疲弱，三是季节性因素包括气候因素影响。

7月环比增速低于历史同期平均水平，但高于2021年7月环比水平。从环比增速来看，7月工业增加值环比增长0.38%，从趋势上看符合季初工业增加值环比增速回落的历史规律，但从幅度上，2022年7月环比增速虽然高于2021年同期，但明显低于2016-2019年7月环比增速。从行业分类来看，1-7月采矿业工业增加值累计同比增速9.3%，制造业累计同比增速2.7%，公用事业累计同比增速4.8%，高技术产业累计同比增速9%。从当月增速来看，高技术产业工业增加值同比增速5.9%，较6月增速下降2.5个百分点，降幅最大，公共事业当月同比增长9.5%，较6月上升6.2个百分点。从企业类型来看，1-7月私企工业增加值同比增长3.6%，国企工业增加值同比增速3.1%，股份制企业同比增速4.7%，外企下降1.5%，其中外企7月工业增加值同比增速较6月下降1.7个百分点，私企较6月下降1.5个百分点，是拖累工业增加值同比表现的主要企业类型。未来需要关注政策在稳外资和稳就业方面是否需要加码。

7月工业增加值同比增速回落在上中下游表现的相对均衡。上游行业方面，1-7月化学原料和化学制品制造业增加值累计同比增长4.1%，非金属矿物制品业增加值累计同比下降2.6%，黑色金属冶炼和压延加工业增加值累计同比下降2.5%，有色金属冶炼和压延加工业增加值累计同比增长3.9%，上游行业工业增加值当月同比增速均较6月有所下降，其中黑色金属当月同比增速再度回落。中游行业方面，通用设备制造业增加值累计同比下降2.2%，专用设备制造业增加值累计同比增长4.1%，汽车制造业增加值累计同比增长1.3%，电气机械和器材制造业增加值累计同比增长10.2%，计算机、通和其他电子设备制造业增加值累计同比增长9.8%，中游大部分行业7月工业增加值当月同比增速均较6月出现明显回落，但汽车行业当月工业增加值同比增速继续上行6.3个百分点达到22.5%。下游行业方面，食品制造业增加值累计同比增长3.8%，纺织业增加值累计同比下降1.7%，医药制造业增加值累计同比下降2.4%，从当月增速看，除了公共事业增速上行，其他行业均有不同程度下降，其中纺织和医药行业当月工业增加值同比落入负增长区间。

除汽车以外的社零同比增速小幅上升

7月社零同比增速较6月下降。7月社零同比增长2.7%，其中，除汽车以外的消费品零售额增长1.9%。7月除汽车以外的社零同比增速较6月小幅上升0.1个百分点，表明居民消费内生增长整体保持稳定，但社零整体同比增速较6月回落，我们认为主要是6月的两个支撑因素消失，一是电商促销，二是疫情后的消费补偿。

餐饮消费增速继续反弹，但商品消费增速下降。1-7月限额以上企业消费品零售总额累计同比增长1.7%，其中商品零售总额同比增速增长2.3%，餐饮收入总额同比增速下降6.8%，7月餐饮消费增速继续上行，餐饮消费当月同比下降1.5%，限额以上餐饮消费当月同比下降1.2%，分别较6月上升了2.5个百分点和1个百分点，但7月商品消费同比增速较6月下降0.7个百分点，限额以上商品消费增速较6月下降1.3个百分点。1-7月网上零售额占比为29.7%，较1-6月下降0.2个百分点，较去年同期上升了0.9个百分点，网上商品和服务零售额累计同比增速为3.2%，增速较1-6月上升0.1个百分点，疫情后随着消费场景恢复，网上消费占比有所下降。从城乡消费增速来看，7月乡村的消费增长2.6%，城镇消费同比增长2.7%，乡村消费累计同比增速已经转正。

弹性消费仍在。从同比增速来看，7月限额以上企业商品零售总额同比增速7.5%，同比增速较高的细分行业包括金银珠宝、石油制品、文化办公用品等，同比增速仍下降的是家具和建筑装潢。与6月相比，增速下降较多的有化妆品、汽车、中西药品等，增速上升幅度较大的是金银珠宝、家用电器和烟酒等。从累计同比增速看，1-7月同比增速较高的为石油制品、中西药品和粮油食品，累计同比增速下降较多的则有家具、服装鞋帽、建筑装潢等。1-7月累计同比增速上升较多的是金银珠宝、汽车和家用电器，消费累计增速下降较多的是饮料、建筑装潢和粮油食品。7月虽然社零增速较6月下降，但从分类看，以金银珠宝和汽车为代表的消费弹性仍在。

基建独木难支

固定资产投资增速低于预期。1-7月固定资产投资增速为5.7%，1-7月民间固定资产投资增速2.7%。7月固定资产投资增速较6月下滑幅度加大，表现弱于市场预期，主要是受房地产投资增速拖累。从环比看，7月环比增长0.16%，不仅低于2021年同期的0.32%和2020年同期的0.28%，也明显低于2016-2019年同期的0.47%，表明投资增长压力比较明显。

基建投资当月增速继续反弹，难挡固投整体增速下滑。分类别看，制造业投资1-7月累计同比增长9.9%，基建投资累计同比增长7.4%，地产投资累计同比下降6.4%。从产业分类来看，第一产业累计同比增长2.4%，第二产业累计同比增长10.4%，第三产业累计同比增长3.7%；从地区来看，东部累计同比增长4.1%，中部增长10.1%，西部增长7.9%，东北增长0.1%；从企业类型来看，内资企业累计同比增长5.9%，国企同比增长9.6%，外资企业下降4.3%。7月基建固投增速当月同比增长9.1%，较6月上升0.9个百分点，制造业投资增速7.5%，较6月下降2.4个百分点，房地产投资增速同比下降12.3%，较6月下降2.9个百分点。7月基本面主导固定资产投资增长，受财政支出支撑，基建投资增速继续上行，但工业企业去库存和房地产销售疲弱都对相关行业固定资产投资构成不同程度拖累，从7月外企工业增加值同比增速下降和固定资产投资累计同比增速下降来看，后续稳外资需要政策安排。从行业看，1-7月固投增速表现相对较好的行业包括医药、汽车、化学原料、有色金属、电气设备等。

房地产实际投资增速回落幅度明显。1-7月房地产投资增速下降6.4%，比1-6月下降1个百分点。其中东部地区累计同比下降5.3%、中部地区累计同比下降2.4%、西部地区累计同比下降9.7%。从房地产分类来看，住宅投资增速下降5.8%，办公楼投资增速下降10.3%，商业地产投资增速下降10.2%。从土地购置面积和土地成交价款来看，1-7月累计同比分别下降48.1%和下降43%。1-7月房地产新开工面积累计同比下降36.1%，施工面积同比下降3.7%，竣工面积同比下降23.3%。从当月同比增速看，7月房地产固定资产投资同比下降12.3%，降幅较6月扩大2.9个百分点。7月房地产土地购置面积和成交价款累计同比增速较6月有所上升，但是受施工面积和开工面积同比下降影响，房地产实际投资增速下行幅度较房地产固定资产投资下降幅度可能更大。

关注房地产销售增速趋势。1-7月商品房销售面积同比下降23.1%，商品房销售额累计同比下降28.8%。1-7月商品房待售面积同比增长7.5%，其中住宅面积同比增长14.1%，办公楼累计同比增长5.1%，商业地产累计同比下降3.5%。从房地产投资资金来源看，1-7月国内贷款占比12.4%，较1-6月下降0.3个百分点，定金和预收款的占比32.2%，较1-6月上升0.2个百分点，个人按揭贷款占比上升0.1个百分点，自筹资金占比上升0.1个百分点。从增速看，1-7月房地产开发资金来源累计同比增速下降25.4%，其中国内贷款资金来源增速下降28.4%，定金和预收款增速下降37.1%，按揭贷款资金来源增速下降25.2%。商品房销售额累计同比增速较6月小幅上升，但销售面积的增速有所下降，需要关注此前部分城市强制断贷事件对后续商品房销售的持续影响。

结论从复苏到均衡的拐点比预期来的快

7月经济数据普遍低于预期。7月经济数据当中仍有复苏的痕迹，包括公共事业工业增加值同比增速较6月上行，剔除汽车的社零增速较6月小幅增长，固定资产投资中基建当月投资增速较6月继续上升。但整体来看7月经济数据是低于预期的一是工业增加值同比增速较6月下降，环比表现也疲弱，二是社零同比增速较6月下滑，消费的价格弹性表露显著，三是房地产投资增速下滑的幅度超预期。整体来看，疫情之后全国经济的反弹仅持续了一个月，这个表现明显弱于市场预期，我们认为主要有三方面原因从外需来看，全球经济衰退预期持续升温，并通过出口订单等方面影响国内生产预期；从内需看，工业企业去库存趋势已经确定，生产端企业更注重流动性安全；从季节性看，7月的高温天气不利于生产和投资开工。

复苏临近均衡点，稳增长和防风险是下半年的两个挑战。随着国内疫情冲击后经济复苏的动力减小，经济增长将开始面临国内外多个经济周期的挑战国内方面，工业企业去库存周期对工业增加值同比增速造成一定压力，房地产周期对房地产固定资产投资增速构成压力；国外方面，发达国家和地区经济衰退预期将对我国出口部门增速下行形成一定负面影响。在国内外经济增长周期下行压力叠加的情况下，国内稳增长需要更多的宏观政策，一方面短期内货币政策难收紧，考虑到7月MLF续作利率下调，不排除7月LPR利率也存在下调的可能，虽然7月金融数据疲弱表明实体经济融资需求下降，但结构性货币政策工具可能在宽用方面进一步加码，另一方面，固定资产投资对基建的依赖度上升，关注专项债是否会提前下达明年额度。

风险提示全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。

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