中银证券给予恒顺醋业增持评级

2022-04-28中银国际证券股份有限公司汤玮亮,毕翘楚对恒顺醋业进行研究并发布了研究报告《成本费用双承压，营销改革逐步推进》，本报告对恒顺醋业给出增持评级，当前股价为10.49元。

　　恒顺醋业(600305)　　公司发布 21 年报和 22 一季报 2021 年实现营收 18.9 亿元，同比-6.5%；归母净利润 1.2 亿元，同比-62.3%； EPS 0.12 元/股。其中 4Q21 收入 5.3亿元，同比-6.7%；归母净利润-0.2 亿元，同比-118.7%； EPS -0.02 元/股。1Q22 收入 5.7 亿元，同比+10.4%；归母净利润 0.8 亿元，同比-0.8%； EPS0.08 元/股。　　支撑评级的要点　　1Q22 调味品业务快速增长， 线上业务维持高增。 （1）公司主营调味品2021/1Q22 收入分别-5%/+14%， 1Q22 疫情扰动下公司调味品业务保持快速增长。（2） 分品类来看，醋/料酒 2021 收入分别-10%/+1%， 1Q22 分别+7%/+18%， 1Q22 料酒快速增长带动调味品整体。（3） 分销售模式来看，分销/直销 2021 收入同比-3%/-26%，商超客流量减少对直销影响较大。 分销/直销 1Q22 收入分别+14%/+24%， 各地疫情加大商超采购需求。 （4）分销售渠道来看，线上/线下 2021 收入分别+35%/-8%， 1Q22 收入分别+26%/+13%，线上增速维持高位。 （5） 分区域来看，东/南/中/西/北 2021收入-4%/-10%/-6%/-9%/+2%， 1Q22 收入+10%/+18%/+13%/+33%/+15%， 除华东因疫情造成物流受损外，其他地区销售良好。（6） 从经销商数量来看，2021 年末共有经销商 1,820 家，净增加 381 家，呈现持续提速态势。　　成本和费用双重压力导致 2021 盈利能力下降。（1） 公司毛利率 2021/1Q22为 37.6%/37.9%，同比-3.2/-1.5pct，主要原因受原材料成本上涨和低毛利的山西恒顺老陈醋 21 年 8 月并表导致。 （2） 费用率中， 销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率 2021 年分别+4.9pct/+0.8pct/+0.0/+1.3pct，1Q22 分别-0.4pct/-0.2pct/-0.2pct/+0.8pct， 2021 年销售费用大幅增长主要为渠道改革较多费投，同时广告及市场促销费增加。（3） 2021 年净利率 6.3%，同比-9.3pct，主要为成本和费用双重压力导致。 1Q22 净利率为 13.5%，同比-1.7pct，成本压力导致净利率小幅下滑。　　产品战略突破升级， 营销改革陆续推进。 公司聚焦“醋、酒、酱”战略，新募投项目提供稳定产能， 继续保持食醋生产和销售稳居全国第一， 加大宣传料酒营销，重点精准发力酱油、 推出全新系列酱油新品。 根据年报， 2022 年公司计划调味品营收超 10%增长，扣非净利润实现 5%增长以上。 产品战略突破升级，营销改革等陆续推进，公司聚焦主业谋发展。　　估值　　根据最新财报情况调整盈利预测， 预计 22-24 年 EPS 为 0.13/0.16/0.18 元，同增 11.5%/23.9%/11.0%，维持增持评级。　　评级面临的主要风险　　原材料成本涨幅超预期；项目达产不及预期； 食品安全风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，广发证券刘景瑜研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达94.58%，其预测2022年度归属净利润为盈利1.56亿，根据现价换算的预测PE为65.56。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有17家机构给出评级，买入评级9家，增持评级8家；过去90天内机构目标均价为12.31。证券之星估值分析工具显示，恒顺醋业（600305）好公司评级为3星，好价格评级为2星，估值综合评级为2.5星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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