明阳智能2022年及2023年一季度财报简析

明阳智能等到披露期限最后一刻发布的年报和一季报实在无法令投资者满意。2022年营收增长12.98%，净利润增长9.4%，2023年一季度营收同比下降61.84%，净利润为-2.26亿元，同比下降116.07%，已经连续两个季度亏损。经营现金流净额2022年-7.96亿元，同比下降114.75%。这样的业绩使得本已萎靡不振的股价雪上加霜，五一假期过后第一个交易日更是直接跌停，静态市盈率最低跌到11倍。曾经辉煌的风电龙头怎么了？

由于各种事情影响，直到最近才阅读了公司的财报，初步梳理出了几个方向作为切入点去进一步分析

1.盈利能力方面2022年综合销售毛利率19.99%，同比下降1.44个百分点，2023年一季度综合销售毛利率13.37%，同比下降13.12个百分点，被腰斩；2022年ROE14.57%，下降3.83个百分点。

2.现金流方面2022年及2023年一季度经营现金流净额持续为负；应收及预付账款大幅增加；有息负债大幅增加，有息负债率上升。

3.资产方面在建工程及其他非流动资产大幅增加。

通过分析财报和网上查找资料，主要从以下三个方面对明阳智能做一简析

一、公司盈利能力是否下降？

1.毛利率

近年来受风机招标价格不断下降的影响，风机毛利率呈下降趋势。2022年公司实现风机对外销售7.31GW，同比增长21.14%；对应实现风机及相关配件销售228.07亿元，同比下降 9.67%。公司的应对策略是“通过持续推动风机大型化和轻量化，使得风机单位材料消耗量不断下降，从而进一步降低风机产品的材料成本和制造成本” 。

2022年公司风机实现营收220.89亿元，其中1.5MW-2.XMW、3.XMW-5.XMW、6.XMW以上三个系列分别占比为0.94%、58.59%、40.47%。在销售毛利率方面，1.5MW-2.XMW系列风机毛利率18.37%，同比下降0.16个百分点；3.XMW-5.XMW系列风机毛利率12.93%，同比下降2.87个百分点；6.XMW以上系列风机毛利率25.44%，同比增加0.53个百分点。由此可见，6.XMW以上大型风机毛利率不降反升，提高其营收占比是保持毛利率水平的关键。

关于风机大型化和轻量化，公司的方向是陆上风机机型单机功率正在以3MW、4MW主力机型向5MW、6MW、7MW、8MW机型推进。海上风机机型单机功率从5.5MW 到6.45MW已经迭代到8MW、11MW、12MW和更高的16MW 机型。不过对比2021年，2022年三类风机营收占比并没有明显变化，6.XMW以上大型风机营收占比反而下滑了0.86个百分点，可见这是今年公司的一个发力方向。

6.XMW以上大型风机以海风机组为主，公司销售毛利率下降以及2022Q4和2023Q1均为亏损，主要是受海风施工窗口期等因素影响，这两个季度基本没有确认海风机组收入，预计二季度以后毛利率将逐步回升。公司表示，2022年风机制造毛利率与2021年基本持平，是公司进入风电全面平价阶段取得的较好成绩。

2.ROE

至于ROE下降，主要是部分占总资产比重较大的资产项目大幅增加，导致净资产增速高于净利润增速。具体来说

一是在建工程。2022年期末在建工程余额56.07亿元，2021年同期为13.89亿元，增加了303.67%。2022年在建工程占总资产的比重为8.13%，2021年为2.26%。在建工程金额大、增幅大说明公司的新能源电站业务发展迅速，公司基于“滚动开发”的轻资产运营理念，以“开发一批、建设一批、转让一批”为主要经营模式，实现了风机设备销售更高价值量的兑现。2022年公司电站产品销售实现营收56.74亿元，同比为净增加额，在风机及风场发电业务营收均下降的情况下，电站转让产生的营收保证了公司全年实现营收和净利润的正增长（电站产品销售毛利率22.14%）。

二是非流动资产。2022年期末“非流动资产”增加了36.08亿元，增幅38.04%；2021年期末“非流动资产”增加了44.59亿元，增幅88.77%，原因均为“购买大额存单所致”。经查，2022年“非流动资产——大额存单”56.18亿元，2021年为32.04亿元，增加24.14亿元，增幅75.34%，2020年没有大额存单。在公司现金流承压的情况下一年期以上的大额存单大幅增加，似乎比较费解。这一点在后面具体分析。

二、公司资金压力大不大？

公司经营现金流净额2022年期末为-7.96亿元，2021年期末为53.98亿元，同比下降114.75%。公司解释为①行业经历集中装机潮后，下游客户付款节奏普遍回归到正常水平；②伴随着国内新能源电站的集中集约化发展趋势，新能源电站的单体规模显著增加，使得电站的平均建设周期和回款周期拉长；③由于生产规模进一步扩大，公司原材料需求提升，现金支付采购款增加。

与之相关的是，应收票据及应收账款2022年期末为107.74万元，同比增加83.48%；预付账款2022年期末为8.44亿元，同比增加68.63%。同时，应付票据及应付账款172.29亿元，同比减少11.36%，此消彼长，反映了公司经营现金流承压的状况。

2022年期末公司短期借款2.59亿元，增加了163.55%，长期借款52.57亿元，增加了52.86%，应付债券13.82亿元，增加了9.66%，有息负债率10%，比上年增加了2.21个百分点。

2020年-2022年公司净利润现金含量（经营现金流净额/净利润）分别为264.26%、174.07%、-23.04%。

从以上几个维度来看，公司现金流承压是确定的，但在此情况下又出现了一年期以上大额存单大量增加，可能和公司新能源电站的商业模式有关。

该商业模式是公司首创的新能源制造企业向下游延伸，通过电站滚动开发来扩大价值量的新模式。公司基于“滚动开发”的轻资产运营理念，深入与战略客户，地方政府加强合作，通过多种方式获取建设资源，“开发一批、建设一批、转让一批”，实现风机设备销售更高价值量的兑现。滚动开放的模式还将带动公司穿越低价订单的周期。由于定位于轻资产运营，公司所有自营新能源电站建设自有资金不高于20%，其余部分通过银行贷款、债券发行乃至公募REITs等方式来融资。前面提到2022年在建工程同比增加了303.67%，融资额自然也会大幅度增加，这或许是一方面有息负债率提升、一方面大额存单增加的原因。

三、公司2023年业绩展望

1.风机

2022年，公司风机新增订单18.65GW，同比增长66%，据WoodMac kenzie统计，2022年公司新签订单量位列全年中国风电整机商风机订单量排名首位，包括6.5GW的海风订单，也是国内海上风机新增订单量之最。截止2023年3月，公司在手订单32.25GW，需求量充足，且海风1/3的结构占比有助提升公司的盈利水平。预计2023年公司风机出货量将达到14GW，同比增长接近翻倍，其中陆上10GW，海上4GW。从行业发展上看，2023年陆上风机价格有望保持平稳，公司毛利率或将迎来拐点。

2.电站

截止2022年底，公司在运营的新能源电站1.5GW，同比增长25.9%，在建装机容量2.15GW，同比增长19.8%。海南东方1500MW和和广东阳江5000MW海上风电项目均已开工，争取今年建成；内蒙古通辽开鲁600MW风电和配套的345MWH储能电站已经实现部分并网。2023年预计并网3GW，转让2GW，转让规模将会是22年的4倍左右。

3.新兴业务

公司围绕风光储氢一体化布局，预计会形成新的收入增长点。2022年公司光伏异质结电池片和组件生产线顺利投产，钙钛矿电池研发也取得了重要突破；公司拥有规模化碲化镉（CdTe）光伏组件产能，主要用于 BIPV（建筑光伏一体化）领域，可替代现有玻璃幕墙和工业屋顶进行光伏发电；公司储能系统业务逐步发展，2022年出货达到 1087MWh，位居“储能领跑者联盟”（EESA）统计的国内储能系统集成（不含户储）行业第九名；公司2000Nm/h碱性水电解制氢装备于2022年10月正式下线；公司还成功创新实践将海洋牧场和海上风电相结合，开创了世界深海抗台风养殖的先河。

4.海外市场

2022年公司实现海外营收12.54亿元，同比增长628.07%，海外营收占总营收4.08%。公司位居中国出海风电企业的领先地位，特别在海上风电领域更是出海的领军企业。2023年3月，公司为日本海上风电项目交付风电机组，这是中国风机首次出口至日本高端市场。欧洲市场方面，公司拿下了英国漂浮式海上风电项目的订单，同时进入到中电建塞尔维亚风电场的最终名单。东南亚市场方面，越南金瓯海上风电项目（375MW）是目前东南亚最大的海上风电场项目，2022年，公司交付了该项目的A、B段，并有望在今年继续执行后面的C、D段。2023年5月，公司签约率菲律宾装机规模最大的风电项目——Talim 212.5MW陆上风电项目和Sembrano 93.75MW陆上风电项目，这是菲律宾首次采购中国风机产品，标志着中国风机正式进军菲律宾市场。到目前为止，公司海外业务布局了亚洲、欧洲、南美洲，并在德国、丹麦、越南、韩国、日本、菲律宾和巴西设有区域业务中心。

总体来看，明阳智能虽面临一些困难，但总体运营良好，二季度及以后有望迎来业绩修复及加速提升趋势。本文引用的一些数据来源于网络，未经公司官方确认，不保证准确。