兴业证券：5G爆发前夕 为何4G扩容仍超预期

　　2009年3G网络开始建设，随后智能手机加速渗透，移动互联网浪潮来临。

　　但2016年以来4G建设回落，2017年智能手机出货负增长，2018年移动互联网增速跌落至20%以下。

　　而2019年5G网络刚开始建设，智能终端和新应用仍需时间培育。

　　在这种情况下，为什么我们仍然认为2019年通的投资机会更大？

一、2018下半年开始，4G扩容，“淡季不淡”01

故事起源：“不限流量套餐”

　　2017年一季度，中国联通在它的4G网络利用率只有15%的情况下，发起了不限流量套餐的推广，对于用户的吸引非常明显。

　　经过一年的发展，中国联通的4G用户从2017年一季度的1亿用户，发展到2018年一季度的2亿用户。但是产生的副作用是网络利用率的大幅提升，网络利用率提升了57%，同时给中国移动带来了压力。

　　中国移动在2018年4月份4G用户净减少，导致中国移动紧急推出不限流量套餐。中国移动一旦推出，就导致全国所有4G用户流量都出现了大幅爆发。

　　当然不止4G，3G用户的流量也出现了大爆发。根据数据统计，2018年一季度全国人均流量只有不到3个G，但是到目前为止，全国4G用户的人均流量将近9个G左右。

　　不限流量套餐的推广对于流量的增长影响非常大，所以2018年6月份，中国移动的部分省公司向集团告急，要求2018年下半年紧急追加4G网络的扩容支出。

　　这也是为什么2018年下半年中国移动、中国联通在4G支出上的增幅都比较大的因，当然其中也有中兴复工的影响。

02

2019年初，4G招标超预期

　　这个逻辑在今年春节前后得到了进一步验证，中国联通和中国移动进行了两项4G基站和天线的招标，中国联通以348亿元招标了402万站4G基站。

　　根据预测，中国联通2019年执行的比例会接近50%，所以2019年中国联通需要建设4G基站达到20万站左右。

　　而2018年中国联通建的4G基站只有11万站，这意味着中国联通4G的基站建设量大幅增加。

　　而中国移动在春节前最后一天进行了基站天线的招标。4G基站天线招标的数量是111万米。

　　根据天线和基站数量3:1的关系来算，中国移动的4G基站数量也将近40万站。甚至可能比40万站更多，因为这次招很多是高铁天线。

　　传统的城区天线一般是三面360度构成一个基站，但是高铁天线120度就可以了，所以预计会超过40万站。

　　2017年中国移动4G天线是招120万米左右，2018年只招了40多万米，所以这次等于又恢复到了2017的年水平。

　　中国移动40多万站的基站招标，预计2019年有可能执行25到30万站左右。中国移动还没有公布18年的数据，估计应该在25万站左右，所以预计中国移动也是略有增长。

二、4G尾声，为何网络支出超预期

　　综合三大运营商的数据，预计2019年三大运营商合计4G基站建设数量将会达到60万站左右。

　　根据2018年工部已经公布的数据，三大运营商合计的4G基站数量是43万站，从43万站到60万站增幅是非常大的。

　　当然工部公布的43万站，有可能比三大运营商合计数值要少。往前的经验可以到，三大运商公布的总数据一般比工部公布的数据要多，所以估计三大运营商的合计数据可能在50多万站左右。

　　即便是从50多万站增长到2019年的60多万站，这个增幅也是非常明显的20%多。

　　另外2019年预计还会有10万站5G基站，所以这些加起来，即便考虑到4G阶段的价格下滑，仍然可以判断2019年在无线侧的支出将会增加20%以上。

　　预计2020年4G基站仍然会有将近25万站的建设量，5G基站会有55万站左右的建设量。

　　为什么2019年4G的基站建设数量还比较高，而且超过了2018年？

　　这是超预期同时也是让大家不解的地方，为什么4G尾声了基站建设数量还会这么多，给予的分析主要基于两。

01

流量爆发接近4G网络饱和值

　　第一就是现在的流量爆发太快。根据测算，中国移动4G网络能够承载的人均流量是11个G，而现在4G用户的人均量已经9个G左右，所以已经接近它的饱和值。

　　但是这个时5G网络又远水不解近渴，因为5G网络首先产业链还不太成熟，第三阶段测试刚刚通过，同时价格也比较贵。

　　这也是春节前后中国移动对5G的500个基站进行租赁而不是直接购买的因。说明5G网络价格还比较高，设备也还不是非常成熟。

02

4G、5G网络长期并存

　　另外从长期角度考虑，运营商现在建4G网络也是有用的，尤其是对于中国联通而言。中国联通当初在3G网络是比较优秀的，但是4G网络的基站数量一直比较少。

　　中国移动4G基站数量220万多万站，中国联通只有不到90万站。所以中国联通的4G网络覆盖比中国移动差很多。

　　中国联通在招标42万站的4G基站时也表示，要加快2G和3G网络的退网清频。这就意味着运营商未来的发展将是3G、2G退网清频，4G5G长期共存。

　　4G用来承载连续语音和低流量数据业务，而5G用来承载大流量，这种做法是相对合理的。

　　如果不这样做，那么运营商需要维护2G到5G四张网络，网络复杂度会非常高，维护成本也会非常高。所以4G5G将会长期共存，这就解释了2019年4G网络反而超预期的因。

　　对于5G的判断就是在2019年上半年甚至下半年，在5G技术不成熟和价格比较高的情况下，远水不解近渴，所以运营商加大了4G网络的扩容。

三、5G，解决流量容量问题的终极手段

　　从面向长远的角度来考虑，5G是解决流量容量问题的核武器。为什么这么说？因为5G的一个单基站的流量承载能力是4G的十倍以上。

　　假设5G的基站覆盖面积跟4G覆盖面积类似，那就意味着5G基站的流量密度是4G的十倍以上，所以它的流量承载能力远远高于4G。

　　5G生产流量的性价比也比4G要高。所以判断从2019年下半年开始，随着5G产业链的成熟和价格的下降，运营商会比较积极的推动5G，因为它生产流量的性价比更高，是解决容量问题的一种终极手段。

　　但目前考虑到5G的流量密度很高，所以它只适合在4G网络压力非常大的地方来建。如果4G网络压力不是非常大，5G的网络利用率会非常低，这就导致5G没有充分发挥它的效能。

　　所以5G在2019年和2020年将近两年的时间将主要在核心城市来建设，2020年下半年之后才会逐步向外扩张。

　　这也是为什么春节前工部部长表态，在2019年五六月份将发放5G临时牌照的因。实际上所谓的临时牌照就是一个区域牌照，大致在17个核心城市先试商用5G的网络。

　　在这十几个城市建设5G网络，然后推广终端来培育应用。通过1到2年的培育，一起在2020年下半年有望逐步向全国推广。

　　所以5G是一个分阶段的建设过程，同时也是一个长期和渐进的过程，这是跟4G和3G不一样的地方。

　　3G在2009年发牌照，4G在2013年12月份发牌照之后，立即就出现了网络建设的非常高的陡峭的高峰，预计5G持续的时间将会相对长一些。

四、重公司组合与估值

　　2019年运营商的资本开支结构将会有明显不同，结构性分化比较明显。

　　以中兴通讯为首的无线通产业链将会超市场预期，运营商在这一领域的支出有望增长20%以上，同时在其他板块可能会受到一些压制。

　　以春节之后的光纤光缆招标来，先不讨论市场预期如何，事实是光纤光缆的招标情况不是非常好。

　　首先在量上略有下滑，因为供给侧的影响，光棒的自产率已经达到了一个比较高的水平，导致光纤的招标价格出现了比较大的下跌。

　　根据中国移动的招标，现价是96块4不含税。去年的不含税价格大概是113元，下跌了14.7%。所以如果电和联通跟中国移动同步，光纤光缆的支出有可能下滑15%以上。

　　因此2019年从基本面业绩角度考虑，首要推荐的是以中兴通为首的产业链。

　　精选标的重推荐中兴通讯、深南电路、英维克、新易盛、光迅科技和天孚通为首的这些优质标的。重分享一下中兴通讯、深南电路和英伟克三个标的。

01

中兴通讯

　　中兴通讯一系2019年运营商业务的收入增长将会达到34%，这是比之前20%的预期要高的。

　　之所以超预期有两个因，第一是2018年中兴通讯二季度基本上停工，导致2018年中兴通讯的市场占有率比2017年降低，根据测算是从22%降低到19%。

　　目前来2019年预期中兴通讯将会满工，市场占有率会至少提升到22%。

　　第二个因素是行业增速，预计2019年无线侧支出将会增长20%以上。

　　这两个因素共同导致中兴2019年的运营商任务增长34%，所以预计2019年中兴净利润将会达到40亿左右，接近2017年的水平。

　　2020年假设4G的基站建设数量25万站，5G55万站，测算下来中兴通讯的运营商业务收入增长将会达到39%，利润会达到60亿左右。

　　所以我们认为目前中兴通讯的估值仍然是合理偏低的水平，具有非常高的龙头配置价值。

02

深南电路

　　第二个重推荐的标的是深南电路，深南电路收入的弹性可能比中兴还要大一些。这是因为深南电路和中兴一样，都是跟基站建设数量高度相关的公司。

　　但是深南电路的PCB目前不只受到需求的影响，还受到供给侧的影响，其中最重要的就是环保。

　　尤其是19大以来，国内的PCB工厂关停了很多，导致PCB价格反而有所上升，所以深南电路2019年的收入和利润都会出现比较好的增长。

　　预计深南电路2019年的净利润将会达到9.4亿，2020年的利润将会达到20.5亿。

03

英维克

　　第三个标的是我们的独家推荐标的英维克。英维克是2005年开始做通基站制冷发家，至今公司在4G基站制冷领域的市场占有率已经达到了40%多，取得了市场控制地位。

　　所以4G基站建设的超预期对公司业绩的影响也比较明显，同时面向未来的5G英维克也是核心受益标的。

　　首先，现在4G的BBU功率大概在500瓦左右，5G的BBU功率预计将会达到1500瓦以上，这种功率的提升会导致单基站的制冷成本提升。

　　同时还有一个重要因素是4G基站用工业级空调制冷的渗透率只有不到60%，还有大量的4G基站是家用空调制冷或者用风扇制冷。

　　但是5G随着功率的提升，家用空调不再合适，同时风扇也不再顶用，所以工业级空调的渗透率会提升到90%以上。

　　所以这个板块在5G时代弹性比较明显，而英维克在基站制冷业务的收入占比大概25%。

　　实际上英维克更重要的有60%的业务是数据中心制冷，英维克在数据中心制冷表现出了非常优异的竞争力。

　　公司2010年进入这个市场，现在市场占有率已经达到了10%，市场总规模大概70亿。行业增速只有35%，而英维克连续四年增速保持在50%以上。

　　之所以出现领先行业增速的现象，是因为英维克市场定位比较领先。

　　在2013年之前，国内的数据中心建设以三大运营商为主，而三大运营商建设机房特是机房直接租给客户，所以尽量选择爱默生等龙头知名品牌。

　　同时，三大运营商建的机房相对功率密度比较小，同时对于功耗的要求不高。这是因为三大运营商出租机柜之后，电费是由客户来出。

　　但是2013年之后，新增的数据中心大量租给了腾讯阿里这种互联网厂商和云计算厂商，而互联网厂商和云计算厂商建设IDC的商业模式跟三大运营商有非常大的差异。

　　第一个差异是它们不再关注空调品牌的知名度，而更注重性价比，因为BAT就是客户。

　　第二个是BAT建的机房非常注重功耗，因为这时候机房的功耗成了BAT的成本，所以即便国家要求建数据中心的POE只有1.4，但是阿里建的机房很多都是1.2，它在努力地主动去降低POE。

　　基于这样的变化，英维克抓住了机会，在2013年之后出现了快速的增长。

　　同时英维克还能够比国际龙头提供更好的定制化和服务，因为增速非常快，预计英维克在未来几年增速有望每年提升1到2个百分。

　　预计英维克2018年的利润大概是1.15亿，2019年1.5亿，2020年2.25亿，增速相对比较可观。

　　以上是兴业证券通行业首席分析师王胜在进门财经的路演实录。