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所属板块: 环保工程→环保工程及服务

伟明环保财务分析

  • 阅读数: 176
  • 作者:梦里涨停
  • 2019-12-04 17:13:15
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对于伟明环保的财务分析,本主要从资产负债表、利润表和现金流量表以及估值四个角度来对伟明环保的总体财务状况进行分析。

【资产负债表】

首先资产负债表结构。

在这里我们用年报的数据来。资产负债表,说白了就是告诉报表的人,这个企业的家底有多少,由哪些东西组成,有没有水分,有没有风险。

本表格是按照资产比重排序,占总资产比重最大的是无形资产。再一张2019年3季度的资产百分比报表。报表显示伟明的资产最重的就是无形资产。

上一篇分析伟明环保的经营情况的章中,我们知道伟明环保在建垃圾焚烧站的时候主要采用的是BOT模式。这个模式简单说就是中标后,企业出钱建造垃圾焚烧站。建成之后,政府授予企业特许经营权,这个特许经营权通常长达20——30年。企业不拥有这个垃圾站的所有权,在特许经营权到期之后,无偿移交给政府。

那么在会计上,这个垃圾焚烧站就不能计入到固定资产里,而是要计入到无形资产中去。

可以到截止到2018年,企业的无形资产,实际就是已经完工的垃圾焚烧站,价值24.67亿,占到总资产的43%。

而最新的2019年3季度报表中,无形资产的金额已经达到了35.54亿,占总资产的比重上升到了56%。这是由于之前企业中标的在建项目完工所致。伟明环保的资产也变得越来越“重”。

资产负债表我们要关注的是资产的质量如何,是否有虚增的情况,资产是否有水分等。说白了就是这家企业的家底是不是优质资产还是垃圾资产。

在资产端,最容易出问题的资产常见的有应收账款,存货,商誉,其他应收款。应收账款如果占比过大,就要分析客户的情况,评估坏账的可能性。存货的风险在于周转变慢,压占资金,产生资金成本。商誉最不稳定,贬值风险非常大。其他应收款容易藏污纳垢,关联交易。

再回过头来分析,伟明的无形资产实际是垃圾焚烧站,这类资产由于有行政许可,具备地域垄断性,在未来的特许经营期会源源不断地为公司创造现金流,是伟明最核心的优质资产。

再另外两个占比较大的资产:货币资金和应收账款。货币资金在2018年年报中有11.86亿,占总资产比21%,而且对比以前年度可以到公司的货币资金逐年增加,现金流应该不错。而最近的2019年3季度,货币资金下降到5.32亿,占比下降到8%。说明付出去了不少钱,可能是伟明在今年加大了扩张速度,以及上半年分红的影响。

应收账款。伟明的应收账款的金额比较大,占比也不小。对应收的分析我们要侧重于坏账的风险。2018年度伟明的应收账款大约是3.6亿,主营业务收入15.34亿,大部分的收入是收到钱了的。询年报可知应收账款里有相当一部分是未收到的政府电价补贴。

而由于伟明的客户主要就是政府部门,用度很高,应收账款的坏账风险并不大。

2018年度账龄分析表可以到伟明的应收账款2年内会全部收回。

其他资产由于占比不大,适当关注即可。

接下来我们负债端。

伟明的短期负债很少,主要以长期负债为主,询2018年报,我们可以到伟明环保的短期借款为零。流动负债主要由应付职工薪酬,应交税费和其他应付款组成。如图。

其中需要注意到其他应付款居然有高达1.12亿,其中应付利息只占到113万。那么其他那1个亿的负债内容是什么呢?有必要询一番。

通过找年报数据,可以知道其中的大头是应付收购款和限制性股票回购义务。应付收购款在年报中未有明确说明,猜测可能因为伟明环保在项目运营上通常会设立各个子公司,从而发生此负债。而限制性股票回购义务主要是因为公司的股权激励政策形成,通过询附注可知。股权激励能够将高管与企业绑定,增加高管的稳定性和积极性。

伟明的短期负债由不带息的经营性负债为主,短期财务风险非常小。

再长期负债。

其中预计负债金额高达6.6亿。这是由于伟明环保在确认无形资产的时候,将未来可能发生的大修理费用等计入预计负债所致,这也是网上质疑伟明环保的最大的。这样的会计处理其实并非只有伟明这样做,上海环境也是这么处理的。这种处理方式会将费用的确认延后,客观上起到了平滑利润的作用,但算不上是财务造假,顶多算是利润修饰。就好比一个美女出门多多少少要化个妆吧?人家虽然化妆了,但你不能说人家整容了吧?财务修饰在日常中是很常见的事,而且是利用会计准则的游戏规则合理的修饰,和造假并非一回事。

接下来资产负债表的最后一部分:所有者权益。

直接该表最后两行的数据,截止2018年度,股权融资数9.81亿,未分配利润18.33亿。什么意思呢?通俗来说就是股东投入的本钱是9.81亿,截止2018年,公司为股东们赚到的钱,账上都还有18.33亿,注意这是剔除了分红之后的数额。那么公司分红的情况如何呢?

2016——2018年累计现金分红大约5.36亿,每年分红占到净利润的比率都大于30%。

说明公司确确实实是给股东创造了财富的。而且从公司的现金分红来说,其大规模财务造假的嫌疑就很低了。通常来讲,大规模财务造假的公司是不会有如此慷慨的分红的。

再下资产类的指标。

我们再来同行业的上海环境和绿色动力的相关指标。

上海环境:

上海环境的资产负债率比伟明略高,但是其毛利率和伟明的差距比较大,最终净利润率远远不及伟明。

绿色动力:

绿色动力的资产负债率过高,经营上比较激进,过高的杠杆产生了大量的利息支出,吞噬了大部分的营业利润,导致绿色动力的净利润水平很低,且现金流情况不乐观。有兴趣的可以去绿色动力的相关财报。

通过对比,我们到伟明环保的资产负债率并不高,其中有息负债的比例也很低且总体呈现逐年上升的态势。值得注意的是2016年至2018年是国家去杠杆的政策期,伟明环保的杠杆率不高,受到的冲不会太大。从战略上来说,伟明环保融资的节奏踏得很合适。管中窥豹,给我的感觉就是伟明的管理层经营思路步步为营,不贪功冒进,内心给其加分

【利润表】

上表可知,伟明环保的收入和净利润在这几年一直处于高速发展的状态,收入复合增速和净利润复合增速几乎同步增长,说明在收入增长的同时,成本管控也比较到位。侧面反映出公司管理能力。

值得注意的是公司的财务费用从2015年开始呈现逐年下降的趋势。伟明的利息包括有息负债比如银行借款和应付债券的利息,还包括预计负债计提的财务费用。所以真正需要支付的利息比账面上的财务费用要小。

另外值得一提的是,伟明环保对研发上的投入也在逐年增加。

在2018年报中公司如是说。2018年全年公司的研发费用是大概1700万。

而到了2019年3季报中,我们发现伟明的研发费用大幅增加。光是2019年前3季度的研发费用以及大大超过了2018年的全年水平。说明公司言行一致,加大了研发力度。这对未来公司核心竞争力的提升有促进作用。

再下利润类的指标:

伟明环保最大的亮也是最招人质疑的就是其高毛利率。之所以造成高毛利,我想可能有两方面的因。

第一, 伟明环保地处东部经济发达地区,这里的经济水平发展最好,垃圾焚烧项目的接受度也高。贡献了大量的收入。

公司招股说明书上披露伟明的市场份额如下:

截止2013年,全国市场份额5.25%,但浙江省份额达到28.57%。再2018年报中的数据:

可以到,公司虽然在全国的市场份额下降(行业的增速和竞争对手的扩展速度影响),但是在浙江省的份额逐年上升。

第二, 伟明环保旗下的子公司伟明设备,为伟明的垃圾焚烧项目提供关键设备部件,减少了伟明环保的项目建设支出,这样节省的支出在单个项目上可能不明显,但是多个项目上所减少的固定成本会形成经营杠杆,放大其对净利润的影响。俗话说精打细算不如生火造饭。伟明环保在产业链上的纵向一体化,会为其带来很大的成本优势。

【现金流量表】

从上表可知,伟明环保每年的经营活动现金流量净额稳步增长,说明企业经营活动收到的是真金白银,虽然账上有不少应收账款,但是正如前面所分析的,伟明的客户主要是政府部门,用度很高,应收坏账风险很小。且我们可以计算出伟明的净现比为:

净现比总体来说很优秀,净利润的含金量很高,水分很少。

投资活动现金流浪净额每年增长,说明公司每年需要为项目投资支出一大笔钱,且每年支出的钱越来越多,这也切合了前面提到的环保行业的经营特性。由于垃圾焚烧站的地域垄断性,强势企业现阶段要不断扩张才能形成先发优势。伟明环保这几年在稳步扩张,且由浙江省出发,向全国扩张。2019年,公司也加速在省外扩张的脚步。同时我们也应该注意到,伟明环保这类环保企业,资本开支巨大,净利润的增长现阶段需要投入大量的资本支出。平心而论,这样的商业模式确实不是非常优秀。我想这也是为什么市场给环保企业的估值比较低的重要因吧。

筹资活动的现金流量净额波动性比较大,感觉没有什么特别好说的。

我制作了一个表格把伟明这几年的现金流量数据统计出来比较各个数据。(此思路参考雪球大V我是腾腾爸,感谢他的无私分享)。

可以到,从2011年起到2019年3季度,伟明环保的经营现金流量净额38.29亿,完全可以覆盖住投资现金流量净额-34.57亿和筹资净额0.37亿。说明伟明在经营活动赚的钱完全可以支撑起自己的项目投资和筹资活动。

【估值】

根据 每股价值=PE*每股收益,2018年度每股收益1.08,截止到2019年3季度净利润增长率29%,全年净利润保守取25%增长率,PE取动态值20倍,则2019年每股价值=20*1.08*1.25=27元。

鉴于2019年公司加快扩展速度,新增项目订单不少,预计未来两年仍旧能保持20%左右增长速度。2020年每股价值=20*1.08*1.25*1.2=32.4元,2021年每股价值=20*1.08*1.25*1.2*1.2=38.88元。

根据格雷厄姆估值公式:每股价值=每股收益(当前)*(8.5+未来七年预期年增长率*2),未来7年增长率由于时间跨度太长,取值应更保守,考虑到目前垃圾焚烧仍处于高速发展期,七年预期增长率我取15%保守值,则每股价值=1.08*(8.5+15*2)=41.58元。

若乐观取20%增长率,则每股价值=1.08*(8.5+20*2)=52.38元。


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