永续债发行凸显银行资本压力

上市银行中期资本缺口较大，尤其是核心一级资本和一级资本的补充压力更大。未来随着监管要求的不断提高，如国内商业银行资本压力有进一步加大的趋势。

本刊特约作者 刘链／

2018年12月25日，金融委办公室召开专题会议，研究多渠道支持商业银行补充资本的有关问题，以推动尽快启动永续债的发行。由此，银行资本问题再次成为市场关注的焦。

2018年，商业银行通过多种融资方式进行了资本补充，岁末年初，银行资本补充潮仍在持续升级。2018年最后两周，在证监会加快股权融资申请审批的同时，多家上市银行发布股权融资方案的最新进展。【华夏银行(600015)、股吧】定增方案、兴业银行优先股发行及四家银行可转债申请获得证监会核准，民生银行二级资本债发行则获得银保监会批准。数据显示，2018年以来，上市银行采取定增、优先股、可转债、二级资本债等方式合计补充资本4660亿元，为提升银行资本充足率、业务拓展打下了资本基础。

此外，随着金融委推动永续债的发行，将进一步打通银行资本补充的渠道。在监管层要求银行加大对小微企业和民营企业贷支持的背景下，银行补充资本潮仍在升级，表明未来银行规模扩张仍然有空间。

众所周知，与银行资本结构相对应，银行补充资本的工具也比较丰富。此次监管层研究多渠道支持商业银行补充资本，并鼓励加快创新型资本补充工具的设立，向市场传递出银行资本补充工具创新的号。此前，已有多家银行通过发行金融债和优先股的方式补充资本金，监管层此次又强调了尽快推动启动永续债的发行，永续债这一创新资本补充工具横空出世。

目前来，永续债作为其他资本工具，只可用于补充银行的一级资本，而非核心一级资本。根据中国商业银行资本管理的相关规定，到2018年年底，商业银行的一级资本充足率需要达到8.5%，其中，系统性重要银行需要达到9.5%。截至2018年三季度末，28家上市银行中，国有大型商业银行和农商行的一级资本充足率分别为12.54%和11.41%，而股份制银行和城商行则为10%和10.18%，与国有大行和农商行相比略显不足。甚至有部分银行，如中银行、华夏银行、平安银行和【南京银行(601009)、股吧】，一级资本充足率均在9.5%以下，资本补充压力较大。

从境外银行业永续债发行经验来，银行永续债条款一般包含期限永续、利息延迟支付、转股和减记等内容。而对照中国银监会有关其他一级资本的合格标准，永续债计入资本项必须明确无固定到期日，不得含有利率调升机制及其他赎回激励等。此外，商业银行永续债和优先股之间偿还顺序，如果设置转股条件，还会涉及是上市还是非上市银行的发行规则，以及转股后在银行间债券市场和交易所市场之间转托管的问题等。考虑到在监管层的大力支持下，当前监管的协调性、统筹性较以往已大为增强，预计永续债的推出和落地速度会超出市场预期。

三级资本分层监管

目前，中国银行业资本管理的监管依据主要是《商业银行资本管理办法（试行）》（下称“《办法》”），根据《办法》的相关规定，可以将中国商业银行资本划分为核心一级资本、其他一级资本及二级资本三种类型；其中，核心一级资本包括实收资本或普通股、资本公积、盈余公积、一般风险准备、未分配利润、少数股东资本可计入部分；其他一级资本包括其他一级资本工具及其溢价（如优先股、永续债等）、少数股东资本可计入部分；二级资本包括二级资本工具及其溢价（如二级资本债）、超额贷款损失准备。

与国际上的通行规则相似，中国商业银行资本管理的基本则是三级资本分层管理，具体来，核心一级资本与其他一级资本统称为一级资本，一级资本与二级资本统称为资本，由此可见，核心一级资本、一级资本与资本的范围依次不断扩大。

根据《办法》的规定，监管层对中国商业银行资本充足率（即商业银行持有的符合《办法》的资本与风险加权资产之间的比率）有明确的监管要求，包括最低资本要求、储备资本要求、逆周期资本要求、系统重要性银行附加资本要求以及特定资本要求等五个方面，而且上述五个监管要求呈现不断递进的关系。

具体来，《办法》对商业银行各级资本充足率的最低要求为：核心一级资本充足率不得低于5% ；一级资本充足率不得低于6%；资本充足率不得低于8%。除最低资本要求外，商业银行还需计提储备资本，储备资本要求为风险加权资产的2.5%，由核心一级资本来满足。此外，在特定情况下，商业银行在最低资本要求和储备资本要求之上还需计提逆周期资本，逆周期资本要求为风险加权资产的0-2.5%，由核心一级资本来满足。

除了上述三项资本计提之外，对进入国内系统重要性银行名单的银行，《办法》还有附加资本的计提要求，计提标准为风险加权资产的1%，由核心一级资本来满足。而且，如果国内银行被认定为全球系统重要性银行，所适用的附加资本要求不得低于巴塞尔委员会的统一规定。

此外，监管对银行资本还有一种特殊的要求，即监管层有权在第二支柱框架下提出更审慎的资本要求，确保资本充分覆盖风险，包括根据风险判断针对部分资产组合提出的特定资本要求，以及根据监督检结果针对单家银行提出的特定资本要求。

从目前实际情况来，中国商业银行仅执行最低资本要求、储备资本要求和全球重要性银行附加资本要求，暂未执行逆周期资本要求、国内系统重要性银行附加资本要求与特定资本要求。

实际上，对工商银行、中国银行、建设银行与农业银行这四家全球系统重要性银行而言，附加资本要求为1%-1.5%，其余银行核心一级资本充足率监管要求均为7.5%。一级资本充足率与资本充足率则分别在核心一级资本充足率的基础上提高 1个百分与3个百分。

2018年11月，央行、银保监会发布了《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》（下称“《指导意见》”），这意味着国内系统重要性银行名单的认定步伐将逐渐加快，部分全国系统重要性银行执行附加资本要求的时间越来越近，且在2019年实施的概率较大。

根据《指导意见》规定的参评范围，（《指导意见》的参评标准为“可采用金融机构的规模指标，即所有参评机构表内外资产总额不低于监管部门统计的同口径上年末该行业总资产的75%；或采用金融机构的数量指标，即银行业、证券业和保险业参评机构分别不少于30家、10家和10家。”），预计上市银行中的全部8家股份制银行、5家城商行（北京银行、上海银行、江苏银行、宁波银行、南京银行）纳入国内系统重要性银行的可能性较大。若国内系统重要性银行的名单确定，则意味着计提附加资本要求的银行越来越多，银行业资本补充的压力陡然增大。

根据《指导意见》的规定，对附加资本的确定则为“为反映金融机构的系统重要性程度，附加资本采用连续法计算，即选取系统重要性得分最高的金融机构作为基准，确定其附加资本要求，其他机构的附加资本要求根据系统重要性得分与基准机构得分的比值确定”，国内系统重要性银行的附加资本要求将避免《办法》中1%的一刀切的要求。即系统重要性得分最高的银行的附加资本要求或为1%，其他系统重要性银行的附加资本根据其得分与最高得分的比值加以确定，这实际上在一定程度上缓解了银行资本补充的压力。

值得注意的是，对全球系统重要性银行而言，金融稳定理事会（FSB）对其还有总损失吸收能力（TLAC）的要求，即在全球系统重要性银行进入处置程序时，能够通过减记或转股方式吸收银行损失的各类资本或债务工具的总和。根据2018年11月FSB公布的最新名单，包括工商银行、农业银行、中国银行、建设银行的中国四大国有行位列其中。

与《巴塞尔协议III》相比，TLAC的监管指标更加严格，且范围更广。不过，由于中国为发展中国家，可延期6年达标，即2025年开始时适用。根据东吴证券的分析，其监管约束主要体现在以下三个方面：

一是最低TLAC要求，即TLAC/风险加权资产（RWA），要求2019年不低于16%，2022年不低于18%。这类似于“资本充足率”的概念，但远高于巴塞尔协议III中8%的监管要求。TLAC工具范围更广，除了现有的资本补充工具以外，还包括合格债务工具。目前来，即使未来几年利润增速为0，国有四大行依靠内生盈利补充依然可以满足上述要求。

二是杠杆率要求，即TLAC/银行表内外资产余额，要求2019年不低于6%，2022年不低于6.75%，类似于现有“杠杆率”的概念，高于《巴塞尔协议III》中3.5%-4.25%的监管要求。但《巴塞尔协议III》中杠杆率分子仅为一级资本，而TLAC涵盖的范围更广，不仅包括所有类型的资本金，还包括“合格债务工具”。当前，国有四大行的杠杆率水平均在6.6%以上，已经达标。

三是合格债务工具，TLAC监管框架要求“合格债务工具”至少占TLAC工具的三分之一，而巴《塞尔协议III》中并无此类要求。合格债务工具包括资本型和非资本型，其中，资本型债务工具包括中国现有的减记型二级资本债、可转债；将来可能有永续债、转股型二级资本债券等。非资本型债务工具可能为银保监会之前提及的总损失吸收能力债务工具。

由于中国融资体系的不同，银行发行的“合格债务工具”中仅有减记型二级资本债、可转债，故缺口较大。到2025年，国有四大行的缺口约为2.21万亿元，平均每年约为3700亿元。其中，工商银行缺口较大，平均每年需补充约1500亿元。需要特别注意的是，此结果为静态、粗略测算，具体实施细节仍有待观察。此外，中国商业银行以重资本的存贷业务为主，国有四大行的“RWA/总资产>60%”，而海外的银行都在50%以下，富国银行仅为20%左右。因此，TLAC体系对中国银行业的监管具有天然的不合理性，未来是否完全实施仍有不确定性。

当前，中国商业银行资本补充工具较为单一，符合TLAC标准的合格债务工具相对缺乏，欧美等国家已通过立法或者结构化等方式发行符合TLAC标准的高级债券（规定清偿顺序在一般债权人之后）。当然，中国监管层正在引导商业银行发行无固定期限资本债券、转股型二级资本债券、含定期转股条款资本债券和总损失吸收能力债务工具等创新型工具，以应对未来TLAC达标的监管要求。

资本结构有待改善

整体来，2015年以来，上市银行核心一级资本充足率较为平稳，若剔除农业银行非公开发行普通股及招商银行等内生增长较好银行的影响，上市银行通过内生增长实现的整体核心一级资本充足率实际上呈现稳中略降的态势。

与核心一级资本充足率类似，上市银行一级资本充足率也较为平稳，主要是近几年上市银行扩大优先股发行规模所致。目前，大部分银行都完成了首期优先股的发行，部分银行还发行了两期优先股，因此，未来优先股规模增长空间有限，上市银行亟须新的其他一级资本工具来支撑一级资本的补充。

与核心一级资本充足率与一级资本充足率保持稳定的趋势有所不同，上市银行近年来的资本充足率总体上保持了稳中有升的态势，主要有两个方面的因：一是近年来上市银行超额拨备的持续增长；二是上市银行二级资本债发行规模持续增长。

从上市银行资本情况可窥一斑，上市银行资本充足率面临的压力实际上是商业银行资本压力正逐步加大的缩影，尤其是核心一级资本和一级资本的补充压力更大。未来随着监管要求的不断提高，如国内系统重要性银行名单的确定、全球系统重要性银行TLAC的正式实施，商业银行资本压力有进一步加大的趋势。

除了其他一级资本工具单一及监管要求可能提高的客观因外，中证券分析认为，上市银行资本补充压力还体现在两个方面：一方面，受近年来净息差收窄的影响，银行净利润增速相对资产规模出现明显下降，导致核心资本内生增长速度明显下降。如果未来在宏观经济进一步下滑的同时，在政策的刺激下，用逐步扩张、利率进一步下降，则银行业资产增速与净利润增速的鸿沟会进一步拉大。另一方面，受金融业务回归本源的影响，商业银行贷款占总资产的比重逐步提升，风险权重也会逐步提高。2017年以来，在金融业务回归本源的监管理念下，非标转标、表外回表内的趋势已经形成，上市银行总资产风险权重将逐步提升。截至2018年三季度末，上市银行总资产风险权重由2016年年末的61%提升至64%。由于受金融监管的影响更大，股份制银行与城商行总资产风险权重的提升幅度较国有银行与农商行更大，分别由2016年年末的64%和61%提升至2018年三季度末的71%和68%。

在同业资产、理财产品非标投资面临补提资本的环境下，国内商业银行在面临资本补充压力的同时，存在其他一级资本补充工具缺失的困扰。东方金诚国际用评估有限公司认为，此次金融委召开专题会议研究启动永续债的发行，意味着当前国内商业银行资本补充工具的创新已进入新一轮政策窗口期。结合年初监管部门多次发布商业银行创新型资本工具的相关指导意见，在资本补充政策的鼓励下，国内商业银行可以在具备“无固定期限或超长期限”特征的其他一级资本债券工具创新探索，预计主体AA+级（含）以上商业银行的永续债有望率先成功发行。

在金融监管不断加强的趋势未改之际，商业银行同业资产、理财产品非标投资也将面临补提资本的压力，而目前银行资本补充渠道较为单一、一级资本补充工具匮乏、商业银行资本结构不尽合理等问题仍未有效解决。目前，中国商业银行采用的资本补充工具包括权益型资本工具和债务性资本工具，其中，权益型资本补充工具包括首发上市、发行优先股、非公开发行，以及永续债等，主要用于补充核心一级资本；债务性工具包括次级债、混合资本债、二级资本债和可转债等。

东方金诚金融业务部尹海程认为，作为补充其他一级资本的唯一工具，商业银行优先股发行主体囊括了上市银行和非上市商业银行。但非上市商业银行由于需要经过证监会审批、设置强制转股条款，加之非上市商业银行发行优先股的申请在全国中小企业股份转让系统挂牌公开转让股票，导致优先股的实际发行仍局限于上市银行。另一方面，2017年以来，随着金融监管的趋严，银行规避和减少资本计提的方式受到较大的约束。“三三四”检、“去通道”和按照穿透式监管则向下穿透识别底层资产、同业、表外投资回归传统存贷款业务资产负债表等因素的叠加，导致资本计提压力的上升，主要表现在两个方面：一是银行过往通过“伪创新”将非标投资隐藏为同业资产的做法将面临补提资本的压力；二是资管新规限制理财产品非标投资，将导致表外融资回归传统表内渠道，银行计提资本的规模也会增加。

目前，国内商业银行尤其是其他一级资本补充工具仍较为匮乏，这使得商业银行资本补充通道并不顺畅。东方金诚根据银保监会公布的数据进行测算，结果如下：截至2018年三季度末，国内商业银行核心一级资本、其他一级资本和二级资本净额占资本净额的比例分别为78.15%、3.90%、17.95%。由于其他一级资本补充工具的不足，导致国内商业银行核心一级资本充足率十分接近一级资本充足率，资本结构合理性亟待改善。

上市银行资本缺口测算

根据上市银行资本充足率的现状与面临的压力，中证券测试了在内生增长模式下未来三年上市银行的资本充足率与资本缺口。

整体来，上市银行各级资本充足率均在现行监管要求之上，且拥有约3个百分的安全边际。数据显示，上市银行整体核心一级资本率、一级资本充足率与资本充足率分别为11%、11.8%、14.2%，高于整体监管标准3%、2.6%与3%。各上市银行目前整体资本充足率均在现行监管要求之上，具有一定的安全边际，建设银行、招商银行、上海银行与江阴银行分别代表国有银行、股份制银行、城商行与农商行的最高资本充足率水平。

与核心一级资本充足率相比，上市银行一级资本充足率的安全边际最低，这与目前国内其他一级资本工具较为单一（目前以优先股为主）直接相关，预计随着未来永续债等新资本工具的实施和优先股发行规模的扩大，上市银行其他一级资本短板基本可以补齐。在中性假设下，若上市银行未来三年永续债或优先股发行规模增加7000亿元（与目前上市银行在国内发行的存量优先股规模接近），则一级资本充足率安全边际将提升0.5个百分。

中证券对25家上市银行的统计显示，5家上市银行一级资本充足率安全边际小于1个百分，3家上市银行核心一级资本充足率小于1个百分，其中，2家银行核心一级资本充足率与一级资本充足率安全边际均小于1个百分，以上银行均分布在股份制银行或城商行中。

与国有银行和农商行相比，股份制银行与城商行现阶段一级资本充足率的安全边际更低，一级资本补充的需求更为迫切。对于股份制银行而言，在只依靠内生增长来补充资本的情况下，三年后要想保持核心一级资本充足率在7.5%以上（即现阶段股份制银行核心一级资本充足率的最低监管要求），则每年净利润增速要不低于4%且总资产增速不超过6%；若要保持8%以上的核心一级资本充足率，则股份制银行需要在总资产增速不超过6%的情况下实现17%以上的净利润增速，很明显，实现难度较大。

另一方面，对于城商行而言，在只依靠内生增长来补充资本的情况下，三年后要想保持核心一级资本充足率在7.5%以上（即目前城商行核心一级资本充足率的最低监管要求），则每年净利润增速不低于25%且总资产增速不超过7%；若要保持8%以上的核心一级资本充足率，则城商行需要在总资产增速不超过7%的情况下实现35%以上的净利润增速，实现难度比股份制银行更大。

虽然短期资本基本无忧，但上市银行中期资本缺口较大，资本充足率面临一定的下行压力。在中性假设下，若上市银行只依靠内生增长来补充资本，则三年后核心一级资本充足率与一级资本充足率将自然下降至9.5%与10.1%。如果三年后上市银行核心一级资本充足率与一级资本充足率仍然保持现阶段的水平，则核心一级资本与其他一级资本缺口分别为1.6万亿元与1400亿元。与国有银行和农商行相比，股份制银行与城商行现阶段的一级资本充足率安全边际更低，补充一级资本的需求也更为迫切。

除了从整体上观察和掌握上市银行资本充足情况外，中证券还提供了两个独特的视角来分析现阶段上市银行资本充足情况：一是按照银行资本结构分层的角度来分析不同级别的资本充足率的特征；二是按照银行分类的角度来分析不同类型银行的资本充足率特征。

第一种情况，不同级别的资本充足率呈现“内核小外围大”的特。一级资本充足率的安全边际最小，其次是核心一级资本充足率，资本充足率的安全边际最大。数据显示，上市银行核心一级资本充足率的安全边际均值为2.4个百分，一级资本充足率的安全边际均值为2.1个百分，资本充足率的安全边际均值为2.87个百分。在各级资本充足率中，一级资本充足率的安全边际最小，这与现阶段中国商业银行主要通过境内外发行优先股、境外发行永续债（目前仅有工商银行在境外成功发行）以及境内发行可转债计入权益的部分等实际情况相关。未来随着永续债发行进程的启动和实施，预计商业银行境内发行永续债的进度将进一步加快，其他一级资本短板也将会逐步补齐。

第二种情况，不同类型银行的资本充足率则呈现“两头大中间小”的特。规模较大的国有银行与规模较小的农商行的资本充足率较高，安全边际也较大，规模居中的股份制银行与城商行的资本充足率较低，安全边际也较小。数据显示，国有银行核心一级资本充足率的安全边际在2.14-4.84个百分，一级资本充足率的安全边际在1.99-4.42个百分，资本充足率的安全边际在2.16-4.73个百分；股份制银行核心一级资本充足率的安全边际在0.51-4.47个百分，一级资本充足率的安全边际在0.50-4.34个百分，资本充足率的安全边际在1.21-4.96个百分；城商行核心一级资本充足率的安全边际在0.71-2.56个百分，一级资本充足率的安全边际在0.96-3.02个百分，资本充足率的安全边际在1.02-2.89个百分；农商行核心一级资本充足率的安全边际在2.63-6.55个百分，一级资本充足率的安全边际在1.58-5.56个百分，资本充足率的安全边际在2.05-6.59个百分。

尽管上市银行各级资本充足率均具备一定的安全边际，但一级资本充足率及一级资本仍有一定的缺口。根据中证券的测算，在上市银行只依靠内生增长来补充资本的情况下，未来三年内，只要每年净利润增速不低于3%，总资产增速不超过7%，则三年后资本充足率仍会高于8.8%，而目前上市银行整体核心一级资本充足率的监管要求为8.3%，若未来监管不变的话，则仍至少具备0.5个百分的安全边际。

如果未来三年上市银行要持续保持目前的核心一级资本充足率（11%）与一级资本充足率（11.8%）水平，在中性假设下，上市银行未来三年的核心一级资本的整体缺口约为1.8万亿元，其他一级资本的整体缺口约为2000亿元。若将已通过证监会审核尚未发行的可转换债、非公开发行A股及优先股计入，则上市银行未来三年的核心一级资本的整体缺口缩小至1.6万亿元，其他一级资本的整体缺口约为1400亿元。由此可知，在上述假设情景下，无论在何种情况下，核心一级资本的整体缺口均较大，短期内并不能保证可以通过外部融资进行全额补充。因此，预计未来三年上市银行整体核心一级资本充足率稳中有降的可能性较大。在中性假设下，预计在只依靠内生增长的情况下，三年后上市银行核心一级本充足率约为9.5%；若期间发行可转债或普通股，则上市银行核心一级资本充足率将在9.5 %之上。

对银行资本而言，当前最大的问题是上市银行一级资本安全边际较低，预计随着永续债及优先股等资本工具发行进度的加快，其他一级资本的缺口会逐渐补齐，且一级资本充足率的安全边际有望提升。参照目前上市银行已发行的7000亿元优先股的规模，若上市银行三年内永续债或者优先股发行规模增加7000亿元，在中性假设下，上市银行一级资本充足率的安全边际约提升0.6个百分，果真如此，则三年后一级资本充足率将与核心一级资本充足率及资本充足率拥有相同的安全边际。

由于上市银行中期资本面临较大的补充压力，这不但会极大的压制市场对银行股规模及业绩增长的预期，而且实际上银行资产规模的增长也会受到制约，从而导致货币政策传导的有效性也会受到一定程度的负面影响。在这样一种情况下，预计未来三年银行通过外部融资补充资本的需求将会比较强烈，而且，监管政策也会予以支持。

从投资的角度来，当前，关于银行资产质量的担忧成为压制银行估值的核心因素；另一方面，我们也应到，现阶段银行板块的估值水平所隐含的不良率已经反映了市场对经济前景和银行资产质量的悲观预期，加上银行板块目前的估值处于历史最低水平，估值已具有较高的安全边际。