公用事业行业研究经营业绩压力已然释放 看好电力运营配置价值

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四季度经营环境恶化，减值因素放大业绩压力。截至1月31日，电力公司业绩预告已经披露完毕，从披露结果看，主要火电公司四季度业绩压力显著扩大，大型发电央企华能国际、华电国际、国电电力、大唐发电单季亏损均创年内新高，其中华能国际单季亏损金额达30.58 亿元到44.58 亿元，华电国际及国电电力均为年内首次出现单季度亏损。火电四季度大幅亏损一方面原因在于季节性叠加疫情导致用电需求偏弱，火电电量四季度环比均出现两位数降幅；另一方面在于市场煤价持续上升，2022 年四季度广州港Q5500 山西优混库提价环比增长11.50%，持续上涨的煤价不但会使得市场采购煤价环比提升，也会使得长协煤比例提升难以进一步增加。整体来看，在成本压力难以缓解叠加电量大幅回落影响下，火电公司四季度业绩压力环比三季度会有显著增加。不过经营因素并不能完全解释火电公司业绩环比大幅回落，资产减值也是亏损重要原因，2021 年以来，受煤价持续高位运行影响，火电业务经营环境存在较大变化，使得部分火电资产存在减值迹象，年末集中减值扩大了公司亏损情况，如国电电力四季度集中计提资产减值损失24.01 亿元，明显限制了业绩表现。除火电四季度业绩压力扩大以外，部分清洁能源公司四季度业绩也有明显回落，龙源电力四季度亏损1.56 亿元到8.99 亿元，除偏弱来风影响外，减值为亏损核心原因；中国核电及长江电力四季度业绩也有同比大幅减少。总结来看，四季度电力公司业绩偏弱核心原因在于偏弱的基本面叠加减值双重因素影响。

    新起点，新征程，电力基本面改善预期持续增强。偏弱的业绩仅表现过去经营压力，计提减值也意味着风险的出清，未来电力基本面改善预期依然强烈。燃料成本端，市场煤价近期持续回落，截至1 月31 日，秦皇岛港5500 大卡市场煤价为1180 元/吨，春节假期后4 天每天均在回落，累计降幅35 元/吨，较12 月份高点也回落了177 元/吨，同时考虑到长协新政的稳步推进，火电公司成本端压力有望加速释放。电价端，广东及江苏省年度长协电价均实现了顶格上浮，而且1-2 月份交易电价继续维持高位，我们认为全年火电电价有望维持高位的刚性。在成本及电价均边际向好的趋势下，火电全年有望释放充分的业绩弹性。新能源方面，截至1 月18 日多晶硅致密料均价为150 元/千克，较高点降幅高达50.50%，光伏产业链价格的快速回落有望加速利润向下游流转，运营商新增新能源装机的斜率及盈利质量有望获得加速改善。水电方面，12 月份水电发电量已经恢复正增长，偏弱的来水有望在未来逐步改善。此外，国家能源局于2022 年末发布《新型电力系统发展蓝皮书(征求意见稿)》，政策催化也同样是2023 年值得期待的方向。整体来看，我们认为电力运营的基本面改善已经呈现出明晰化趋势，持续看好电力运营商的配置价值。

    投资建议“碳中和”时代号召和电力市场化改革将贯穿整个“十四五”期间，我们认为电力运营商的内在价值将全面重估。电力价格形成机制的改革和完善，有望催化火电经营边际改善，推荐关注优质转型火电华能国际、中国电力、华电国际、宝新能源和粤电力A、福能股份；水电板块推荐拥有明确成长空间的行业龙头长江电力和供需改善的华能水电；新能源装机快速成长，同时绿电价值日益凸显之下，推荐中国核电、三峡能源和龙源电力；电网板块推荐三峡集团入主后有望开拓综合能源服务的配售电先锋三峡水利。

    风险提示

    1、电力供需恶化风险，政策推进不及预期风险；2、煤炭价格出现非季节性风险，来水持续偏枯风险。

来源[长江证券股份有限公司 张韦华/司旗/宋尚骞]   日期2023-02-03