2022年天风证券策略会总结

来源主线投资

一、

2022年A股投资策略展望

1. 

用-盈利二维框架看指数趋势

根据天风的用-盈利框架，资本市场的指数级别的走势基本由用（流动性）和盈利两者共同影响驱动，当两者同时共振向上时，基本对应着资本市场指数级别的大行情，这个时候仓位重于结构，当两者同时向下时，基本对应着资本市场指数级别的熊市；当两者一上一下时，基本对应市场结构性行情为主。

根据当前的情况盈利增速下行，用逐步见到底部，但还没有扩张，且及时扩张力度可能暂时也不大，目前可能正处于用收缩的后期向用扩张前期过度的阶段，对应市场可能没有太大指数机会，更多是结构性机会为主。

用周期决定当期的剩余流动性22年改善

21年用收缩，剩余流动性下降，市场杀估值；22年用扩张，剩余流动性提升，市场提估值

2022年A股盈利预测增速回落，Q2-Q3可能见底

根据天风的用-盈利二维框架看指数趋势，今年来看，今年市场的运用逻辑是用持续收缩回落，盈利增速比较高，呈现前高后低，用和盈利呈现一下一上的走势，所以对应市场是以结构性机会为主。

从明年来看，用可能会触底回升，呈现缓慢上行的走势，但明年市场的盈利增速会明显回落，盈利增速可能会从今年的30%掉到明年的个位数增长，明年用和盈利可能是会呈现一上一下的走势，所以从明年来看，依旧是以结构性的机会为主。

这是天风根据其核心的用-盈利框架模型，对明年市场运行走势的预判，不太可能存在指数级别的行情，需要去寻找结构性的投资机会。

2、

寻找产业持续高景气和困境反转

既然对明年是结构性行情的预判，那么就必须去寻找明年可能的主线，其中主要是两个思路，高景气延续的产业和困境反转的产业。

a. 高景气延续的方向新能源和硬科技

寻找高景气的A股市场永恒不变的投资思路，在大部分年份里面，无论市场是牛市、熊市还是震荡市，不管风格是蓝筹还是成长，也不管板块轮动是快还是慢，一年维度的涨跌幅基本都与当年的景气度（扣非业绩增速）呈现单调的正相关关系。

2021年部分半导体、新能源中上游、光伏上游等大幅涨价，带动业绩大涨，2022年核心关注量的逻辑，新能源车零部件、光伏中下游、汽车电子、军工等预期增速会比较高。

b. 高景气（可能爆发）的方向物联网产业拐点临近

科技产业周期通常经历基础设施铺设—硬件持续渗透—应用端爆发的过程。

随着国内暂时完成5G基站的初步覆盖，我们认为当前处在本轮科技产业硬件渗透期的中后期，物联网作为5G产业的主要应用场景，2022年可能面临硬件加速渗透与应用端突破。

c. 困境反转自身景气能够反转的产业汽车及零部件

困境反转的方向，重点关注不依赖于政策，自身景气就能够推动困境反转的行业，例如缺芯得到缓解的汽车及零部件，PPI-CPI剪刀差收敛利好的必选食品。

总体来看，今年的机会主要集中在受益于涨价的中上游板块，而从明年来看，具备困境反转的会以中下游板块为主。

二、

上市公司交流会

1. 天齐锂业

公司前三季度扣非净利润是-1.2亿，扣非亏损主要是因为债务利息的摊销，如果不考虑债务利息这个因素，实际上公司前三季度的正常经营净利润是在4个亿左右。

前三季度公司38亿营收中，锂盐业务占比是60%多，同比增长80%，锂矿业务占比是接近40%，同比增长31%。

今年公司主要做了三件事1. 完成了IGO的交易；2. 奎纳纳的氢氧化锂年底投产，争取在明年达到2.4万吨的产量。3. 推进港股上市，目前还没有拿到港股上市批文。

目前天齐锂业的锂精矿主要是来自于泰利森，泰利森原有一二期的年产量是134万吨，目前泰利森在扩产尾矿库，大概30万吨的年产能，争取明年扩产出来。

矿的开采周期，如果是一个新矿，从勘探到拿到开采批文再到正式出矿，保守需要三年时间，如果是原有矿的扩产的话，一年时间。

对锂供需平衡的判断

1）需求端增长的确定性是比较明确的

2）供给端相对比较具有不确定性，两三年时间内能够供应给市场的矿比较有限。

对于锂价格的预判，公司认为至少在未来一年内还是非常紧张的，价格应该还有继续往上走的空间。目前公司的产能是严重供不应求的。

2. 盛新锂能

资源与规模是这个行业的核心竞争力，产能一定要有资源来匹配，未来谁有资源谁就能扩产能，资源为王。

公司今年的锂盐产量是4万吨，在第二梯队里面算是比较领先的。

公司目前长单价也已经贴近市场价格的水平，长单价月度定价，已经处于20万出头的水平，短单价基本是市场价，目前的市场是典型的卖方市场，只谈量不谈价，价格基本没有折扣。公司总裁自己的形容是目前的锂价格水平下，基本上暴利的状态。

从明年来看，明年主要做好三件事

1）木戎矿的开采，今年和明年上半年主要是拿证，23年中期争取开采出来。

2）津巴布韦矿的开采，设计20万吨的年产能，也是争取23年开采出来。

3）印尼锂盐产能的逐步投产

公司明年的锂精矿来源主要是，自有的奥伊诺矿，大概每年贡献7-10万吨，澳洲包销十来万吨，库存大几万吨，明年合计有二三十万吨的锂精矿，大概能够满足4万多吨的锂盐产量。

今年公司的锂盐产量是4万吨，明年公司的锂盐产量会做到6万多吨，其中自主生产4万多吨，帮别人代工可能2万吨。

从天齐锂业与盛新锂能的交流来看，基本上都是认为从未来中短期两年左右的维度来看，供给端还是比较紧缺的，价格中短期内易涨难跌，从中长期三五年时间来看，供需会怎么样，中长期主要还是要看下游需求端的增长情况。

3. 东方日升

东方日升是一家在电池片-组件-电站都有参与的光伏产业链公司，今年前三季度公司的毛利率确实比较低，主要是受到上游材料端涨价的压制。

由于受到上游价格的影响，最近行业开工率偏低，只有50%左右，年底也不太可能会有抢装潮了，所以公司对今年全球的装机预期是150GW，对明年保守预期是200GW。

公司对硅料的看法，认为硅料明年初可能小幅回落至23-25万左右，明年下半年明显回落至18-20万左右。

今年公司的组件出货量大概是9GW，行业排名大概第七，明年公司会大幅度的争取上量，公司对明年组件出货量的预期是25-30GW，争取保持一个翻倍以上的出货量计划，明年主要心来自于行业增长和份额提升。

今年下半年公司的毛利率确实已经压低到极限了，毛利率表现比天合差一些的主要原因是在分布式市场上确实做的不如天合他们，分布式市场的毛利率回避集中式光伏要高一些。

明年随着材料端的逐步下降以及公司在海外市场和分布式的发力，明年开始公司毛利率大概率能够迎来一个回暖逐步提升的趋势，明年毛利率的预期是做到15%左右。

东方日升最近走势还可以，主要原因还是来自于市场对公司明年业绩改善的预期，按照公司明年20-30GW的组件出货预期，则对应可以做到300-400亿的营收规模，如果毛利率能逐步恢复到15%，净利率能逐步恢复到5%的水平，那么明年可能对应15-20亿的净利润，确实明年他这个业绩弹性是非常大的。按照现在东方日升300亿的市值，如果这么看下来，估值确实还是不贵的。当然20-30GW的出货量，15%和5%的毛利率和净利率，现在都只是预估，能不能做到只能一步一步跟踪来看。

4. 晶澳科技

今年12月对比去年同期没有那么大的抢装规模，公司对今年的装机也有一定的调整，四季度公司出货目标也是略有调整，从之前的9GW调整到8GW左右。

从未来中长期三五年时间维度来看，光伏主产业链硅片、电池片、组件等，对应头部企业已经有一定的规模优势和技术优势，对于晶澳科技来说，未来会持续享受行业高增长+头部企业份额集中的红利。

对硅料降价的预期，硅片环节的竞争格局会决定硅料的降价速度，明年上半年来看硅料还是略偏紧张。

晶澳科技的毛利率波动范围基本在15-20%之间波动，上限下限取决于硅料的价格。

对明年行业比较中性的预期装机量在200-220GW左右，具体上还需要看供应链的博弈。国内来看，集中式组件可能要到1.6-1.8的价格左右，国内集中式可能才会大规模启动装机，所以明年上半年来看，可能还是要靠海外和分布式的带动，明年下半年随着硅料价格的下降，国内的需求可能才会大规模启动。1.6-1.8的组件价格比较符合国内电站对收益率的标准，海外的价格上限会高些。

公司对明年组件出货量的预期，公司明年锚定的是行业18%的市占率，对应大概40GW左右的出货量目标。

所以如果说明年能够达到这个目标，那么可能对应500-600亿的营收规模，如果毛利率和净利率都还能够提升一些，那么确实公司明年的业绩弹性也是会非常好的。

从东方日升和晶澳科技这两个组件一体化厂来看，目前市场对光伏主产业链偏组件的环节，预期确实是最好的，主要逻辑来自于明年随着硅料价格下降之后偏中下游组件的环节利润会迎来改善以及组件环节竞争格局的提升，组件环节是今年光伏主产业链中唯一的一个前几家头部厂商份额在持续提升的环节。

5. 迈为股份

1、目前市场有五家异质结CVD设备公司，产量拉升后迈为股份CVD设备效率和稳定性优势凸显，且目前只有迈为股份和理想可以做微晶设备，微晶有望成为HJT标配，迈为股份微晶设备明年一季度交付；

2、明年HJT招标量预计20-30亿，迈为股份可以做到70-80%的市占率；

3、结合低温银奖国产化、SMBB技术等多个降本技术，预计2023年HJT成本于perc持平；

从perc、topcon、HJT三个电池技术上来看

1）perc量产性价比最高，但是目前转换效率的提升已经基本无法继续（不到23%），所以转向新技术；

2）topcon目前没有GW级的量产线，实验室的转换效率仅比perc高一点；

3）HJT

在效率上，效率稳定在24.7%左右，微晶设备明年可以做到到25%；

在良率方面，HJT、perc的良率高，在98%，topcon94%；

在成本上，是三个技术中最省硅和银的技术硅片用的最薄，银浆用量目前perc 89mg左右右、 topcon130mg左右，HJT原来是220-230mg，但通过高精度串焊技术可以降到130mg

2019年单GW5.6亿，2020年4.5亿，21年进一步下降，目前量产三代线单GW4个亿左右，成本的下降来自于产能拉大和转换效率提升。目前比perc贵两毛多，等到低温银浆国产化，可以降到高一毛多（按银浆用量160mg计算），再加上银包铜、退吸杂技术，成本上可以持平，再加上转换效率的领先，整体优势明显，预计在23年显现。

从光伏设备来看，设备端还是具备几个优势1）国产设备的性价比非常高，出于降本增效的目的，现在的光伏厂采购都是优先采购国产设备；2） 设备端的价格相对比较稳定，不太会随光伏主产业链价格的波动而出现价格的波动。

所以对于A股光伏设备的几家公司，光伏硅片设备的晶盛机电，热场设备的金博股份，电池片HJT设备的迈为股份，组件设备的奥特维，应该是A股最好的四家光伏设备公司，都值得重点关注。