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承前草创,启后规模

  • 作者:田田的
  • 2020-07-05 14:38:31
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    2020年上半年,国际地缘纠纷不断升级、疫情全球扩散等重大全球性事件纷至沓来,而资本市场作为宏观环境的映射,复杂程度达到了近年之最。以中证1000指数(最具代表性)为例,虽然截至2020.07.03录得年度涨幅16.37%,而期间双向波动超过20%,这也印证了我们年初“2020年市场将呈现“轻指数重结构”的态势”和“大幅波动可能成为新常态”的判断。

  展望2020年H2,我们对中长期市场保持较乐观态度,结构性轮动机会有望贯穿全年。 

2020年下半年需要关注的核心变量

流动性为应对全球性疫情,全球流动性在一段时间内都将保持持续宽松。在未来经济全面企稳回升前,我们预计流动性都将维持在较充裕水平。但需要注意,一旦经济逐步趋稳乃至出现略热的情况,监管有可能对流动性进行阶段性收缩管理,但重现“钱荒”的可能性较低;需要注意Q4是否会对货币政策进行微调,而微调的预期管理可能会平滑流动性冲;

 新冠疫情由于全球各国国情的巨大差异,几乎没有可能复制中国模式的抗疫方式。因此,疫情常态化将成为未来很长时间的一段趋势;而伴随着疫苗、特效药研发进展的不断推进,疫情也将逐步从重大灾难性疾病逐步转化为常规性疾病。当然,短期内疫情对于经济的冲仍然十分重大,但社会结构和经济结构对疫情的冲承接能力也在逐步提升,我们认为疫情对于资本市场的冲效应必将愈来愈弱;

 国际关系其核心即在于中美关系,11月的美国大选是今年下半年最大的国际关系变量。虽然美国未必会有实质性举措落地,但为大选造势而形成的宣传型举措(“中国牌”)可能会对市场预期造成较大的干扰。从另外一个角度,中美长期对抗已经成为一种新常态,无论中国的产业经济亦或是资本市场,都需要逐步适应这一新常态。其实从近两年资本市场表现,对于这中美黑天鹅市场反馈已经逐步钝化;

 宏观经济疫情对于中国经济的冲不言而喻,上半年的主要冲来自于2-3月份全国性经济停摆,而随着抗疫模式的逐步完善、社会经济复工逐步常态化以及各项宏观刺激的逐步推出,我们预计中国经济在下半年逐级复苏将是大概率事件(预计在6月宏观数据就可以有所体现,参考天风证券的预测,预计“预计2季度GDP增速2.8%,6月工业增加值同比5.5%附近,固定资产投资回升至-4%左右,社会消费品零售总额同比1%,CPI同比2.4%、PPI同比-3.0%”)。需要注意,在经济增长修复稳定后,经济结构的升级仍是超越增速的重中之重;

我们对长期市场乐观的因

 流动性宽裕带来的资产泡沫化从美日过去数十年的经济周期经验,在面对经济衰退、疫情等重大危机事件时,保持流动性大幅充裕基本成为标配型选择。而宽裕的流动性必将推动各类资产价值的提升直至产生泡沫化倾向。在大类资产中,现金类资产会相对受损,而权益类资产则有望成为应对泡沫化的首选;即使出现短期的货币政策微调,也不会改变社会流动性宽裕的大背景;

 大类资产间的结构性流转下图展示了美日两国在过去数年流动性充足的情况下,伴随通胀各类资产的价格表现,可以发现权益类资产和房地产表现出较好的价格弹性。从国内角度,过去数年房地产作为居民财富的蓄水池,其可容纳程度已经接近满格,从宏观层面,持续飙升的房地产价格也不利于中国经济的产业升级和应对内外部环境挑战。而权益类资产由于其可容纳性与流动性,可能会得到更多的资本流入。

 内外环境变化中资本市场定位的变化从2019年初我们就一直在强调这种变化,而从官方口径及各种政策发布也能出一二。在外部经济环境不确定性提升、内部传统发展道路亟需改变的背景下,资本市场的助力已经成为中国发展不可或缺的一个环节,只有一个兼具投融资功能的市场,才能成为中国经济的造血库;

下半年值得重视的市场结构

经济内循环趋势带来的修复上半年度的疫情使得经济全球化在短期内进入了相逆过程,而内需型发展则成为各主要经济体面临这轮全球性洗牌的应对利器。从国内具体情况,内循环型中诸如纯内需(医药/品牌消费/免税等)、国家级战略(券商/创等)、经济刺激回暖(建材/煤炭等)近期均轮番有所表现。但我们需要区分其中趋势的长期化和短期化,对于长期化趋势在盈利不断兑现估值逐步消化的背景下可以长期持有,而对于短期化趋势的周期类资产则只存在交易型机会;

整体修复后的新经济产业在经历了2020Q1的快速上行以及因疫情带来的盈利水准下降,诸如新能源、5G应用、可穿戴设备、息创新等新兴产业在2020Q2前后表现相对平淡,但在疫情应对逐渐常态化的背景下,我们认为新经济产业在下半年有望迎来盈利能力的修复。如果彼时上述两大类修复性产业估值修复到位而流动性依然处于宽松状态下,这类新兴产业有望获得阶段性双的机会。某种程度上,疫情在损害经济增长的同时,也推动了产业结构的升级转型;

抛开上述的中期结构,A股市场两个长期化趋势则是不可逆的(我们在过去两年的策略展望中反复提及),即产业升级带来的经济结构变化和企业供给侧改革带来的溢价头部化。

需关注的市场风险

有一需要注意,A股的超涨超跌以及之后的市场反馈是长期以来很难避免的课题,当然考虑到今年整体的宏观环境和市场整体估值水平,在没有新增重磅黑天鹅的情况下,不会重现2018年Q1之后的场景,但重现2014年Q4-2015年的场景可能性也较低。阶段性的估值低/高估、交易筹码拥挤,都会带来短期市场的大幅波动,而一旦内外部环境出现超预期变化,短期风险则可能会被阶段性放大;

 站在当下时间来,后续需要主要评估的风险,外部主要在民粹背景下美国2020年大选是否会对中美双边关系带来进一步冲,内部则主要在经济逐步企稳后,为防止过热场景是否会收缩流动性。当然从中长期角度,无论外部还是内部,造成的都是短期扰动,因为中长期的趋势已经确立(即外部中美逐步脱钩、内部利率拐已至、改革预期渐强),扰动带来的将会是长期战略买。而作为投资者,对于扰动评估应对的主要目的则在于通过结构仓位调整进一步提升投资效率。


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