从业者兼11年股票投资者，谈谈自己的浅见。先抛结论

从业者兼11年股票投资者，谈谈自己的浅见。先抛结论

有护城河，坚且深。

一、 商业地产的分类

大而全的讨论，都是耍流氓。

商业地产是一个大的概念，购物中心、步行街、写字楼、酒店，都属于“商业地产”的大范围内。了雪球上很多球友的讨论，基本判定，大家所指的“商业地产”，无论是新城吾悦广场、还是龙湖天街、万象城，基本都是围绕“购物中心”这个细分业态展开的。

但即使是购物中心，一概而论，也是有失偏颇的。为方便讨论，我做个简单的分类，分类的依据，以后再开贴详细论述

1) 太古的标杆（太古里、太古汇）、九龙仓的标杆（IFS系）、新鸿基的标杆（IFC系、APM系等）、恒隆的标杆（其实就上海的2个项目）、华润的标杆（万象城系）、SKP系、其他地区级高级购物中心（高级的标志之一，就是有没有LV、爱马仕之类的奢侈品），归为一类；

2) 龙湖天街、大悦城、华润万象汇、凯德系（来福士广场、凯德广场）、印象城、万达广场系、吾悦广场和其他开发商的少数优质项目（如合景泰富的悠方、旭辉的LCM等），可归为二类；

3) 宝龙及其他三四五六线的商业体，归为三类，基本不入流，我们就不讨论了。

我经常雪球上有人拿吾悦广场和万象城做类比，或者拿新城地产和龙湖地产的估值体系做类比，其实本质上，这几个根本就不是一回事，在以后的章会详细论述。

二、 护城河的要素

1) 企业基因的传承—增长底牌，人生底色

不是所有的房地产开发商，都能把商业地产做好的。很多事，都要有相关的“基因”。

华润能做好，是因为宁高宁、吴向东、唐勇这些企业家的超长线思维和家国情怀，以及一代代华润“未来之星”们在化的浸润下，在华润“三根金条”光荣历史熏陶下整齐划一的思想体系和行事作风（中层以上领导大多数体系内培养）。 我还清楚的记得唐勇总在决定斥巨资配合Apple首家直营店做巨大的工程改造时说，“这是给成都市的一座献礼”；龙湖能做好，是因为吴亚军这位女强人领导下，既注入了性格中的执拗、倔强，又注入了女性特有的绵长和耐心。这些从龙湖起家时，住宅楼盘的品质，物业服务的口碑，都可出吴亚军的绵柔和细致，这些都是做好商业地产最重要的因素之一。

创始人的基因，就是企业的基因。

面对过往20年房地产市场的滚滚浪潮，但凡能够冲出重围，打出一片天的男老板，都是人中之龙。纵横捭阖，奋勇杀敌，建功立业，名垂青史，才是大佬们的诉求。谁跟你慢工出细活，搞商业地产？脑子瓦特了？

有人喊，“万达和新城！”

我认为万达和新城，本质上不是做商业地产的。万达广场、吾悦广场，都不是为了搞商业地产而搞商业地产，都只是开疆拓土的工具，他们想做的是房地产，而不是商业地产；他们想要的是有更多的销售金额，而不是想去运营好这个商场，为这座城市留下一个作品。

相我，即使在龙头房企都喊着“活下去”，即使各大媒体高喊“存量时代”，即使各大开发商都转型焦虑（甚至焦虑到跟贾跃亭合作造车），也没有几个开发商真心想做这事，因为，太慢，太难。

然而，有了前期的慢，才有了后面的快；有了前期的难，才构筑了后期的超高门槛。

2) 系统能力的构建--增强回路，持续积累

最近这段时间，华润置地的高层变动引起了媒体的广泛关注。几个友人问我怎么，我说没关系，华润置地是一个“体系球队”，恰如足球场上的德国队。少一两个球星，会有影响，但对这个球队的影响不大。对于现阶段的华润、龙湖，换几个招商总监，换几个项目总经理，没太大影响的。不是说这些人不牛逼，而是已经搭建好的这个系统，更牛逼。

目前华润、龙湖，还有其他优秀港资的系统能力，相对其他开发商，已经形成了碾压式的优势，主要体现在以下2个方面

第一， 开疆拓土，充分协同。当万科要去一个新城市开拓，被政府要求做一个商业广场的时候，几乎是要从0开始搞，而龙湖去做，只需要把已经积累的品牌资源带过去就行了，再调几个年轻人，刚好给锻炼和成长的机会。品牌资源，人力梯队，一声号令，全都有了；

第二， 经验积累，运营无忧。商业地产最难的不是拿地，设计，建造。这些你舍得花钱，都能搞得出来。最难的是后期的招商和运营，以及开业后持续的招商调整，运营提升。如果没有经验，前路几乎处处有坑。然而所有你犯过的错，都会在下一次降低犯错的概率。龙湖的错题集都十尺高，恒大还要摸着石头过河；好比学生考试，一边是开卷考，一边是裸考，后面谁的成绩好，想都不用想；

这个系统优势，现在已经是碾压式的了，但最可怕的是，这还是一个典型的“正向循环系统”，或者说是典型的“增强回路”。做的越多，越强，做的越久，越强。

优势可持续，可积累，可迁移。

这是一个典型的“和时间做朋友”的赛道。越做，越强，持续做，持续强，强到别人只能干瞪眼，强到别人即使拿了绝世好地，但就是做不过你。持续增强的系统优势，就是护城河。

3) 顶端资源的攫取—大门紧闭，难上牌桌

这里要谈的，是商业地产的顶层资源—奢侈品。

如果你一个项目，说自己定位“年轻客群”，那是因为自己招不来高端品牌，要不然谁会去赚年轻人的钱，年轻人最大的特，就是没钱；如果你一个项目，说自己定位“主题餐饮及各色体验业态”，那主要是因为招不来优质零售品牌，要不然谁会跟租金过不去。

抹开这些遮羞布，商业地产的顶端，就是做高端精品零售，典型如北京SKP，上海恒隆广场，没多少吃喝玩乐和体验业态，就是硬核的，让你掏钱。所有最牛逼的项目，都是以顶级奢侈品牌作为“门神”的。（这里谈的“牛逼”，是全面的牛逼，是品牌级次，销售额，租金，客流量等全面的牛逼，代表项目是深圳万象城，上海IFC，南京德基广场等。他们的共同是，都是顶级奢侈品打头。）

然而除了北上广深，全国大多数的省会城市，同一奢侈品牌都只能开设1-2家门店，如果你抢到了，你就获得了这独一份的资源，进而垄断了这个省份，这个地区，最高端的消费力。

放眼全中国，能够在超过2个城市，和顶级奢侈品牌有合作的开发商，只有太古、恒隆、新鸿基、九龙仓、SKP、华润置地。其中，纯内资的只有华润置地。这场珍贵的牌局，华润置地拿到了一张入场券。

奢侈品这场牌局的入场券，就是护城河。这个入场券有多珍贵，问问龙湖，大悦城们，就知道了。

4) 时空格局的把握—没多少爱，可以重来

孙宏斌在2016年的业绩会上说，他们遇到了“民国以来最好的机会”，就是便宜的钱遇到便宜的地，实现了一个大跃进。2015-2017那一波如果没抓住，以后可能再也没有弯道超车的机会，未来的房地产格局，大局已定。恰如某些人的人生，30岁以前，基本就定了。

上海再也不会有一个陆家嘴，让新鸿基IFC持续多年屹立潮头；

西安再也不会有一个新的市场空白，让赛格这么个“相貌平平”的项目，变得全国瞩目；

成都再也不会有一片地，能让九龙仓IFS和太古里双星闪耀，润泽百年春熙路；

强悍如一手缔造万象城神话的吴向东，即使带了一帮得力干将另起炉灶，也很难复制当年的辉煌了。

时移，世易。时来天地皆同力，运去英雄不自由。萧瑟秋风今又是，换了人间。

过往的那些时光，修好的那条马路，开通的那条地铁，这些时间和空间，都是坚不可摧的护城河。

三、 总结

分类和要素均已唠叨完，可以打个总结，说说“护城河”了

一类项目的护城河，坚实且深厚。

因为基本占据了金字塔顶端，形成“局部垄断”，外来者、新入者均无法打破这一局面，强如华润置地，在成都面对IFS和太古里的双星闪耀，即使倾注集团之力，也难以从他们手里抢夺奢侈品牌资源。

二类项目的战场门槛相对较低，是一片厮杀的战场，但某些开发商，也构筑了自己的护城河。比如龙湖的策略是集中优势兵力，打赢局部战役，地域深耕，在成都一个地方，就搞10个以上的天街，全方位包围，精耕细作，深度挖掘市场和客户需求；比如吾悦广场和万达广场，进驻三四五六线，就是降维打，小地方的散兵游勇（本土开发商们），根本无法与集团军作战。

三类项目，不讨论了，没护城河。

对应到公司，我认为现在的双轮驱动公司，有3个已经产生了明显的护城河，华润置地，龙湖地产，新城控股。我不喜欢新城吾悦广场的，但这碍新城控股这些年的大跨步发展，恰如我不用拼多多，也丝毫不阻碍拼多多成为一个牛逼公司。

关于华润置地、龙湖地产和新城控股的对比分析，以后会开个贴再讨论。（转别人的）