并购罚单又来，西南证券2名主办人被名！监管方向正向个人倾斜

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政策不断“松绑”，但密集出现的“旧案重组提”仍提醒市场不可掉以轻心。

日前，上交所就新华医疗收购资产业绩连续不达标的问题问责，除对公司有关责任人及股东进行通报批评外，担任独立财务顾问的西南证券两名项目主办人也被予以监管关注。上交所指出，西南证券项目主办人未能为此次交易审慎估值、设计合理方案并出具准确、有效的意见。

对此，西南证券相关负责人回应券商中国记者称，两人当时系公司员工，目前已离职。经公司了解，因重组完成后，国家对医药行业相关监管政策密集出台导致被购买资产在相关方面的投入加大，项目建设进度放缓，导致被购买资产未实现盈利预测。西南证券已在相关制度中要求加强对业绩预测和估值的核手段。

券商中国记者梳理上市公司公告发现，今年下半年以来，上交所频繁对上市公司重大资产重组中存在问题予以问责，多家券商项目主办人被予以监管关注或通报批评的决定，其中不乏海通证券、中建投、华泰联合等头部券商在内。对于前期并购重组项目片面追求高估值、对未来盈利预计过于冒进的情况，在出现业绩爆雷之后，部分上市公司和中介人员正在被集中追责。

重组并购项目再遭名

收购标的业绩“变脸”在近年来的A股市场上并不罕见，但自收购以来年年业绩不达标，实在说不过去。

10月9日，上交所对新华医疗收购成都英德连年业绩不达标的问题予以问责。其中，对新华医疗及相关责任人、股东予以通报批评、监管关注等决定。西南证券作为独立财务顾问，两名项目主办人同样“陪跑”。

根据新华医疗公告，成都英德2014年至2017年实现净利润分别为3,163.35万元，3,252.24万元，-5,057.83万元，-4,593.45万元，连续四年未实现业绩承诺，且合计实现金额为-3,235.69万元，与业绩承诺金额之间的差额巨大。在业绩不达标后，交易对方隋涌等9名自然人至今仍未履行业绩补偿义务。

上交所指出，上市公司发行股份购买资产中，对交易标的未来盈利的评估和预测是整个交易的核心，公司理应在具备充分依据的基础上，客观、谨慎进行评估和预测工作。相关方对标的资产未来盈利预测情况与实际实现情况相差巨大，最终标的公司连续四年未实现业绩承诺。公司有关重组盈利预测的息披露不审慎，可能对投资者决策造成误导。

在新华医疗收购成都英德股权过程中，西南证券作为财务顾问，其项目主办人刘某勋、钟某未能为此次交易审慎估值，设计合理方案方案并出具准确、有效的专业意见；对此次重组中的预测性息披露不审慎、不准确，可能误导投资者和损害上市公司利益。

基于此，上交所对两名项目主办人予以监管关注，并要求西南证券及项目主办人引以为戒，在提供中介机构专业服务等活动时，严格遵守法律法规和业务规则及其承诺。自觉维护证券市场秩序。

对此，西南证券相关负责人回应券商中国记者称，两人当时系公司员工，目前已离职。经公司了解，因重组完成后，国家对医药行业相关监管政策密集出台导致被购买资产在相关方面的投入加大，项目建设进度放缓，导致被购买资产未实现盈利预测。西南证券已在相关制度中要求加强对业绩预测和估值的核手段。

在2014-2015年间，西南证券分别完成20家、40家并购重组项目审核，连续两年排在行业首位，新华医疗的收购项目即发生在此期间。今年6月，西南证券传出投行业务恢复的消息，并在9月底落定恢复后首单重组并购项目的顺利过会。

两名项目主办人已“出走”

早在2014-2016年期间，并购重组出现爆发式增长，为A股市场埋下不少雷区。部分并购标的存在“高估值、高商誉、高承诺”问题，在承诺到期后，业绩承诺难以兑现——商誉/资产大幅减值——计提后业绩变脸成为近年来不少问题公司的套路之举。

此前，凭借不断收购市场其他公司股权，新华医疗体量和业绩均实现爆发式增长。不过，在收购交易后长期业绩不达预期，同样给上市公司“埋雷”。

根据重组方案，2014年新华医疗通过发行股份及支付现金的方式取得成都英德85%股权，交易价格为3.70亿元。而按照评估基准日数据，成都英德账面净资产为9203.59万元，100%股权评估增值率达到373.24%。

对此，西南证券在独立财务顾问报告中解释称，收益法评估结果中不仅包括账面上列示的各项资产价值，还包括企业未在账面列示的商标、专利、专有技术、管理水平、人员素质、营销网络、稳定的客户群及良好的售后服务等无形资产的整体价值。

在资产交割完成后，成都英德的发展状况却远低于预估情况。对此，新华医疗解释称，近年来制药装备行业市场竞争激烈，毛利率下滑；且产品交付受制于下游制药企业的施工建设进度，对成都英德交货及验收造成较大影响，且成都英德新业务领域开拓进展较缓。

由于成都英德业绩连续不达标，上交所在2017年即发下问询函要求核，彼时西南证券表示，上市公司在收购成都英德过程中，成都英德的评估溢价公允，评估假设具有合理性。业绩未达评估预测，是下游制药企业受新版GMP认证结束和制药企业药物一致性评价等综合因素影响降低设备和工程建设投入规模致使制药装备行业下滑、市场竞争加剧，成都英德费用率出现不可预知的变化、厂房搬迁等因素综合所致。

同时，在收购过程中，西南证券已在重组报告书及修订稿、独立财务顾问核报告等公开披露息件中充分揭示可能导致成都英德的盈利预测可能无法实现的风险，以此提醒广大投资者注意投资风险。

就此次遭遇上交所监管关注的两名项目主办人而言，刘某勋此前系西南证券投行部业务骨干，早在2008年9月即在西南证券执业，并在2012年取得保荐资格。钟某则在2013年8月在西南证券执业，二人均选择西南证券作为入行的首个平台。而在西南证券投行屡传处罚消息时，钟某于2016年11月离职，刘某勋则在次年9月离职，两人先后加入中天国富证券。

值得一提的是，在成都英德股东拒不履行业绩补偿义务之后，新华医疗最终选择以诉讼的方式追讨。在今年8月落地的一审判决中，对于2016年-2017年合计3.8亿元的业绩补偿，山东省高院认定“告作为控股股东参与成都英德管理，在业绩下滑时要求被告双倍业绩补偿违反公平则”，酌定9名被告负担一倍补偿70%的责任。对此，新华医疗称将上诉于最高人民法院，目前尚未有二审结果公布。

并购重组不断“旧案重提”

近年来，并购重组市场东风不断。在政策方面，证监会陆续出台简化预案披露要求、“小额快速”审核机制、申核分道制、拓宽募集资金用途、创业板并购重组规定等，并在近期推出再融资规则修订，政策不断松绑。另一方面，今年以来并购重组过会率同样不断提高，年内过会率超过80%。

不过，虽然并购重组政策不断“松绑”，但密集出现的“旧案重提”仍提醒市场不可掉以轻心。

进入2019年以来，上交所对2013-2016年并购重组“大爆发”时期后续出现问题项目的当事人实施了密集的监管措施，特别是评估和盈利预测过于冒进导致重组完成后未兑现承诺的项目，涉及的监管措施包括监管关注、通报批评和公开谴责。

仅在今年下半年，即有7家公司项目主办人被上交所名，多被予以监管关注或通报批评的决定，其中不乏海通证券、中建投、华泰联合等头部券商在内。

从上述处理情况可以出，与以往证监会注重对中介机构整体调问责不同，近期上交所直接名的是各家项目主办人，而非中介机构本身。这反映了交易所通过进一步落实个人责任以实现精准监管进而敦促从业人员个人勤勉尽责的监管思路。

“投行从业人员，特别是参与并购重组项目的从业人员需要高度关注这一动向。”某大型券商投行资深人士指出，监管部门已建立了完善的个人诚息记录系统，所有的被处罚和采取监管措施的记录都会记入个人执业档案，在从业过程中保持合理的职业谨慎和足够的勤勉尽责，不仅是对其服务的机构负责，更是对个人的职业生涯负责。

另外，从上述监管认定的违规行为中来，对标的资产的业绩预测和估值成为拖累独立财务顾问的重事项。

由于并购重组中均由评估机构提供评估报告，对于标的资产的价值项目主办人不免有倚重心理。在估值存在问题之时，财务顾问并不能独善其身。对于数家项目主办人就估值问题的申辩，监管均表示，评估机构出具的评估结果仅能为其出具专业意见提供参考，不能替代其在尽职调中应尽的勤勉尽责义务，不能成为免责理由。

据上述投行人士介绍，由于长期国内券商投行业务以IPO为主，在并购重组项目起步后，国内券商对并购重组项目的尽职调大都沿袭IPO的做法，偏重对被购买资产历史业绩真实性的核工作，而未来的盈利预测主要由被购买资产方提供，涉及较多的主观判断因素，核依据较少。

由于前期并购重组项目片面追求高估值、对未来盈利预计过于冒进的现象大面积存在，近几年某些行业上市公司收购的标的资产盈利预测“爆雷”频频出现，部分上市公司因面临较高的商誉减值压力股价大幅下滑。监管机构自去年开始就已经开始关注上述现象，近期不仅在审核过程中加强了对盈利预测和估值的问核，对前期并购业绩爆雷的部分上市公司和中介人员也开始集中追责。

另外，在重组中设置的业绩对赌条款本是对防止高估重组资产价值的约束保障，但在对赌失败后，重组当事人依约履行业绩补偿业务却成了“老大难”问题。“在业绩未达标时，财务顾问都会发函督促，并与监管汇报沟通，但并没有什么强制性手段能够有效要求责任人履约。法院处理‘老赖’尚且困难，业务人员也比较头疼。”

不过，对于行业状况等不可避免因素，监管部门均有纳入考量。例如，在中建投的农发种业项目中，上交所即表示“重组后多项行业政策相继出台，客观对标的资产的生产经营产生一定负面影响”。另外，对于项目主办人采取积极有效措施补救的，也能够获得一定的从轻处理。

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