陶武彬：守正出奇，选择适合自己的盈利模式

-本选自《红与绿投资大师私享课第14课》-

邀请嘉宾：陶武彬

北京大学化学系本科、中国科学院硕士，2000年底参与筹备某基金至2011年底离职。管理过股票、债券、货币等多只大规模基金。后任某证券公司首席分析师、公司自营委员会委员。目前为自由投资人。

正

感谢财神师弟的邀请，感谢各位给我掌声，我是一个曾经在机构工作十几年的“下岗员工”，这几年自己独立操作，没有代客理财，也没有成立公司，就老老实实的赚自己的一生活费，谈不上多好的业绩，也不能跟各位机构管大钱的朋友比收益率，因为钱太小，即便收益率略高一也很普通。跟大家分享还是要有个标题，我自己想了一下，标题叫做“守正出奇，选择适合自己的盈利模式”，在证券市场求生存，求发展。

我毕业后在公募基金工作了大概11年，之后在券商干了一年，然后帮一个朋友管钱管了一年多，最近这几年没有管钱，就在家带带孩子，自己做小小的投资。

这个心态是完全不一样的，管机构的钱或者管比较大的钱，钱就是个数字，涨涨跌跌、净值排名要和同行比。则上在机构管钱，你混在中游水平，混了好几年既可以高枕无忧，也可以拿一份不错的薪水，这就是在金融机构上班的一个好处。而管自己的钱，尤其是这个钱是你全家老小的生活费、是小朋友的学费、是老人和自己的养老费用，这个钱就是你的身家性命。就像易主席在会上说的，他当这个主席如履薄冰如临深渊，我觉得这是可以理解的。

我辞职那一年是2011年，来的单位亏掉了近100亿，当然那一年的行情也不好，指数下跌了30%，所以几百亿的盘子亏20%~30%会有这么大的数目。对于机构来讲，只要没有跑输指数就该干嘛干嘛，无非是奖金少一些而已，但是对于个人来讲，如果一个个体户一年输几百万会很痛的，别说输几百万，输几十万都会很心痛，因为大部分个人的钱都不会太大。

我没有刻意准备讲稿，就比较随意的把自己的一些想法真实的表达出来。

做私募收管理费，通行的规则是20%的提成，这个就相当于用客户的钱给自己加杠杆，等于20%的募集来的客户资金免费给你使用，不用支付利息，不用支付融资成本，亏了在法律上是没有责任的（如果你按合同办事）。但是实际上没这么简单，客户的营销和维护以及潜在的纠纷都是巨大的成本。做好了，私募当然是一门特别好的生意，前提是你和你的团队要有综合的能力，能为客户创造价值，还能够和渠道、媒体、方方面面处理好关系。但就投资经理而言，管别人的钱容易受到各方面的干扰，最重要的是会影响自己投资时的心态，这个是对投资经理最不利的一方面。但我相好的公募、好的保险机构、好的私募，它们的管理者都能够为投资经理创造一个好的环境，尽量不受客户的干扰。

所以到目前我的决定就是，不管别人的钱，也不回机构上班管钱，其实也不轻松。我记得前两年群里有位前辈师兄说，他下岗后先给自己买了20万股茅台发工资，不管茅台当时多少钱，能够买20万股茅台发工资，说明过往的积累不错，我个人没这么大的积累，所以每年必须要从市场中把自己的工资赚回来，压力也不小，而且要到期兑现。但是优是，有绝对的自由和自主权，生死淡，不服就干，能证明自己。

前面都是铺叙，现在讲讲自己这几年作为独立个体怎么做股票。我觉得，每个人都有路径依赖，最重要的是你要选择和自己的性格、自己的资金、以及你的生活环境保持一致的投资模式，这一特别重要。

比如说3月初这一周，我的账户表现最好的也就10%，其他几个账户（都是我自己的）可能表现5%-8%不等（不知是否跑赢了指数，还没来得及算），跟群里的牛人、或者跟一些强势股相比不值一提。

其实这期间我也想过追涨，也追了一个养鸡的股票（大家可以打开K线图），我在它第一天开板的时候买了一，但是由于第一我不敢重仓，这是我的交易习惯，第二它次日一震荡我就把它卖了，赚了小钱，其实后面还是强势的，但我一都不后悔也不犹豫，因为这种模式本来就跟我的性格、跟我的资金性质完全不一样，偶尔娱乐性搞一下可以，如果让我重仓参与这种票，我晚上一定睡不着觉。

我当然知道，趋势投资最快，龙头板块龙头股赚钱效应最明显，这个是常识，但我做不来。我见过很多高手，红与绿群里面也有很多的前辈和高手，我相很多人确实做到了，但是我也相对于大部分人来讲，尤其是非专业机构投资者中最牛的那一批人之外，做趋势投资的成功率并不高。证券投资是追求安全性、盈利性和流动性三者的统一协调，那么对于机构也好、个人也好，安全性是重中之重，这个巴菲特也反复说过了。

每个人的成长路径不一样，资本市场的参与者也参差不齐，有的人走的是打板、追涨、追龙头的强势道路，他可能经过长期的实践和研究后能够做得很好。像我之前因为是学理工科的，后来为生活所迫改行做投行再到基金公司，一直都是从微观入手做行业研究和公司研究的，所以和很多科班出身的朋友、前辈相比，他们对宏观的把握确实要比我强很多，所以我自己主要是选择从微观角度选择公司做股票。

我觉得个体投资者在资本市场上面对机构肯定是弱势地位，但是散户有没有生存空间呢？我觉得有，而且空间也不小，优有很多，你没有外部压力、没有领导给的压力、没有所谓机构集体决策集体跟风的弊端，资金量相对不大，进出也非常容易，你投资的标的可以非常丰富。而且不客气的说，现在各种机构漫山遍野，里面的确有很多非常优秀的机构，但是滥竽充数的伪机构也很多，这些伪机构正好给市场提供了流动性和对手盘。

正好有人提了个机构的考核问题。我到公募做行业和研究以后，很快就做了我们一个20亿封闭式基金的基金经理助理，也参与管钱，公募基金的考核是以年度为主的（我说的都是我知道的情况，因为我离开也有一段时间了，现在不同的机构，不同的时间段，考核模式可能也不太一样）。基本上排名后四分之一的人下岗风险巨大，和领导关系好或许能延一年，但大部分人是没有这个运气的，所以当排名到后四分之一的时候，到了第三季度，要不就顺势选最强的板块博一下，要不就是逆势选最弱的板块希望反转博一下，虽然结果可能并不理想，但公募基金是相对考核，如果严格地按契约和合同办事的话，只要跑赢基准指数，从理论上讲也是合格的。所以公募的考核就造成了大家相互比较、跟踪，跟风效应和抱团效应比较明显，但这不是串谋，而是实际上由考核机制所决定的。

专户的差异就很大，尤其是我在单位管专户的时候，见过五花八门、形式不同的客户，要求也是五花八门，具体细节我就不说了，从基本的职业规范也不能说。但总体上，专户客户很多要求保本和绝对收益，这是单一客户的主要要求，虽然保本和绝对收益不能写在合同里，但这是实际上的一个潜规则，你必须做到，做不到的话后续的收尾和麻烦会很多。

我说的都是我自己管过的几个专户情况，我管过若干个专户，最大的规模有20亿，最小的也有三五个亿，基本上我都是按照保本基金的思路去运作的，即所谓CPPI（固定比例投资组合保险策略）和DPPI，则上在初期会投资大部无风险资产或者低风险的固定收益品种，获取一些无风险收益，然后再拿无风险收益来配置股票、可转债、以及一些其他品种。

我从2008年到2011年辞职前后管过好多个账户，2008年的那个账户亏了18%，这个必须承认，那一年王亚伟也亏了将近30%，虽然这-18%在公募基金里面肯定是排第一了，但是没有任何用，因为-18%对于客户来说已经极其不满意了。

后来管了几个专户，业绩非常平淡，但都实现了保本的要求，也算基本完成任务了。我记得2010年9到10月份有一波快速反弹行情，就是煤飞色舞行情，以煤炭和金属为主，那一波行情我参与了一部分，但是是中途上车的，后面不好就出来了，当然赚的也很少，从那以后我开始空仓。

我这里想说，管专户和管自己的钱的一个最核心要求，就是巴菲特说过三遍的“本金安全，本金安全，本金安全”，这个本金并不是指你的始投入资金，而是指你每个结算日的资金，如果一年结算一次，那今天结算的要比去年结算的多，哪怕多一分钱也是本金安全。这对我很重要，我相对大部分人也很重要。

第三部分，谈一下在保证本金安全的前提下怎么做股票。我是以预期差为主要方法来做股票的，如果你对这个标的（包括股票、可转债、商品）的法跟市场的法有差异、有预期差，而且你相这个预期差能够在短期内得到扭转和修正，这样才能够兑现你的收益。

我做投资是半路出家的，后面这些年在周围朋友的帮助下基本上把中、英的投资书籍都了一遍，但我现在很少这些书了，CPA考过了，CFA就没去考。我们其实会问自己一个问题，A股是不是一个有效市场？我觉得A股不是一个完全有效的市场，这一波把中建投打到30多块，但香港的中建投就很便宜，而且中建投的基本面也没有到明显改善，它去年的质押风险解不解除还要两说，包括3月初这一周很多强势股以及去年的科创股等等，如果是一个有效市场的话，很多板块和股票的中短期走势就完全反映不了基本面的好坏或变化，这背后一定有这种现象存在的其他因。

那A股是一个无效市场吗？我也不认可。我觉得A股里面一大批优秀的公司，比如最典型的茅台，还有很多优秀的制造业公司，包括我当年在公募的时候最好的烟台万华、【海螺水泥(600585)、股吧】，这十几年下来股票表现都非常优秀，给股东、给参与的投资者、机构、散户都带来了很高的收益，说明坚持基本面研究也能取得很好的收益。

所以我给自己定了一个范式，我认为A股是一个强半有效的市场，A股的参与者（机构、散户、包括游资）都是非常精明的，市场参与者的效率非常高，所以说它是一个强半有效市场。

公募基金这20年来确实是给基民创造了价值，应该说公募基金整体的业绩（股票型主动型的）还是大幅度跑赢基准指数的，不管你是用沪深300还是用上证指数，还是用全市场指数。如果市场是有效的，这些主动型管理的投资人就没有用武之地了，我认为很长一段时间内主动型投资还有很大的空间，尽管现在被动型投资和一些量化投资也在蓬勃发展，其实就是武当少林，各有所长。

作为个体投资者，我觉得由于中国的政策变动非常频繁，导致包括机构投资者在内的广大投资人的情绪波动很大，加上资金面的松和紧，导致股票价格的剧烈波动，而股票价格在剧烈波动中就提供了很多错误定价的机会，包括股票、债券、可转债等。由于市场的有效性以及市场参与者都很精明，这些错误的定价一定会在短期内得到纠正。我一直说A股的效率其实挺高的，一旦发现了一个错误定价的机会应该果断下手。

A股是一个半强有效的市场，任何一个证券错误定价的时间不会太长。以前欧美的一些访谈，有位欧洲的基金经理说，一个证券被低估的时间不会超过三年，我觉得A股比这个效率高，到不了那么长时间，比如万科在2015年初期不涨，到下半年姚老板的宝能就开始举牌，把它打高了几倍。我记得2007年私募的赵丹阳请段永平吃饭，段永平喝酒时说，他回国第一件事就想过万科。所以好的资产是大家都想去拿到的，是有效率的。

第四部分，想通过几个案例给大家讲一下怎么做股票。其实也谈不上有多好，也可能是误打误撞赚小钱，欢迎大家批评指正。

这三年因为独立工作，没有团队也没有圈子，微群也很少，我主要是公告或盘面的息。总结下来有以下几比较重要：第一，重视安全边际，还是以蹲坑和低吸为主要建仓模式；第二，比较重视事件驱动型，包括业绩驱动、各种公告、行业息和国际大事，这样确保在一定时间内损耗最小，追求效率；第三，我对自己的要求是不贪，见好就收，及时兑现利润；第四，把一二三反复轮动，争取实现一个复利增长。我自己心中比较理想的是一年能做上三四次这样的滚动操作。

下面请大家打开股票软件的K线图，我给大家汇报三个案例。

2017年是蓝筹股大市值股票的牛市，这个趋势和盘面我也是能到的，元旦那天我本来准备全仓打美的，但是由于某些因年初不太顺利，买了一些二三线的成长股不涨反跌，靠自己的交易能力勉强打了个平手，后来暑假带孩子旅游回来又花了不少钱，我想怎么也要把钱赚回来。根据我过去的经验，到年底的时候壳资源保壳的压力和动力非常足，我就把排名前一百的小市值股票全部过一遍，剔除掉一部分，剩下的把资产负债表和公告都研究一遍，很快就选择了几个标的，其中A公司我投的比较多。我知道壳资源贬值是一个长期的趋势，但是我们谈任何事情都是有时间窗口的，这次是博到年底这两个月的时间窗口，它能有好的表现。

（交易过程略）

这个案例是一个冷门股票，其实我自己买了很多冷门的小股票，就为了避开机构和牛人，因为同行中的牛人斗不过，所以就另辟蹊径找一个冷门市场去做，流动性不用那么强，钱也不需要太多，在里面进出也没问题。等这个冷门变得相对热门的时候，流动性自然会得到极大的改善，流动性改善的过程就是股价提升的过程。

当然反思一下，如果年初买了大蓝筹，就不用那么辛苦、煎熬去赚这个钱。所以这也是我自己的不足，还要多学习。另外，未来的趋势还是要重视核心资产，重视优质成长股，但也要考虑性价比问题。

第二个案例是失败案例。2018年我是空市场的，蓝筹股涨这么多是一定要跌的。春节期间那一波下跌我靠持股躲过了，当时买的一些股票比较抗跌，但是后来找不到机会做，小股票跌的更狠、壳资源暴跌，那时候还赚了些钱，就想找个东西做防守，结果就上了圈套。我到B公司公告被某产业基金要约收购的事情，已经公布了一段时间了。这两只股票都是要约收购，要约价格和停牌前的价格有百分之十几的差价，而且这两个股票分红派息都不错。在股票复牌后股价不涨反跌，我就觉得机会来了，我比较喜欢逆向思维，就把资金都腾出来陆续买入这两只股票，买入后就开始横盘，之后暴跌。当然我后面逃出来了，但是损失也不小。这里面完全低估了某市zf和某产业基金失的程度，都是谈好了板上钉钉的事情，流程都走完了，后面突然就一纸就把它解除了。其中，某证券公司（也是个大户），是在复牌后买进去的，所以我认为他们自己都有把握。这件事情给了我一个深刻的教训：d靠得住，d以外的靠不住。

失败的案例就一笔带过了，失败后就找出路，2018年没赚钱就没饭吃，所以我又开始翻冷门的股票。这个案例可以说一说，因为我很少和外面的人打交道，也没有什么息，就是靠自己每天晚上公告，到有意思的就打开电脑认真读一遍，加上过去的一经验和积累。

C公司是我非常熟悉的一家企业，它的净利润好的时候有5到10亿，到2018年五六月份股价已经跌到2块多，因为2017年它爆了一个50多亿的亏损，当年净资产大部分都已经爆掉了，当时还没有商誉减值，跟现在的创业板科技股的减值还不一样。

我有两个基本判断，第一，它的产品是农业行业的基本材料，政府一定会管，它也是某省的重国有企业；第二，它的巨亏是由于子分公司的安全事故、不能达标投产造成的，而且当时的管理层因为改制等因被抓起来了。有经验的投资人都知道当一个股票洗大澡后是值得关注的。

当时它的一季报已经公布了，还是巨亏，但是仔细一季报里的会计附录就知道，很多分公司还是盈利不少的，主营业务如果不考虑子公司的话还是正常运行的，正常运行的公司股价从23跌到2块钱，跌幅足够大，从绝对估值讲还有修复的空间。

我吸取了教训，不再一次性建仓完毕。买了之后好消息就来了，该子公司的大部分股权转让给了某省gzw下的公司，因此C公司就无需再按照权益法来合并报表，子公司亏多少钱就在报表上跟它没有关系了。

（交易过程略）

如果你敢重仓、拿得住，基本上就靠这个解决了2018年吃饭的问题。

我离开机构之后一直是比较轻松的，每天能够睡到自然醒，喝喝茶、带带孩子，虽然在投资上如履薄冰如临深渊，但毕竟是自己的钱自己的事情。我的则是不用杠杆、融资融券我都不开，我也不会做空，股指期货、商品这些不擅长的都不碰，就按照最始、最常规的方法做投资，通过选股、而且是选底部有坑的股票，通过基本面的预判、重视事件驱动，以及所谓的组合管理技术来规避风险。

2018年是非常凶险的一年，侥幸赚了一饭钱，所以这三年下来心态就更为平和一些了。当然我需要花更多的时间向各位前辈、牛人，各位金融机构的青年才俊和社会各界的朋友们多学习，不断提高自己的投资水平，感谢大家耐心倾听，祝大家投资顺利，谢谢。

问：陶总好！十几年前的老同事向您问好！请教一下，您大多都是集中持股甚至做单票组合吗？

答：关于持仓集中度的问题，尽管资金量不大，但是一般不会选择一只股票，一般会选择三五只股票，另外有一些观察的股票我会买一两千股观察，但是如果出现自己钟意的股票，价格合适的时候，我会把其他股票的仓位腾挪过来。所以不能一概而论，这是我个人操作的情况。

问：会控制总资产回撤幅度吗？还是足够自，跌的时候就扛一下？

答：我是想控制，但是就像前面说的A公司我觉得就很安全，不过还是跌到4块多，这时候我就不会砍仓，我相它会在年底的时间段内解决问题，这个是博的是zf的面子和公司的资产质量。

但是大部分情况下我还是想控制回撤的，一个是通过分步建仓的方式实现，第二个，在账面有呼应的时候，如果出现盘中快速下跌或者连续阴跌，也会适当的减仓腾挪。

问：再请教一下研究的问题，自己做毕竟时间精力有限，没有团队支持，如何平衡研究的广度和深度？似乎是更注重深挖个股？

答：广度肯定做不到了，宏观就各位大神的指导。个股的深度自己重仓的股票还是会下功夫的，可能你不一定抓住大部分机会，但是抓住属于自己的那一机会也是可以的。像我基本上不碰科技股，因为我不太懂科技，特别是电子产业链，订单、数量变化很快。像传统的金融地产、壳资源、小股票、化工股、资源股、煤炭，这些我比较熟悉的行业或者有过去积累的，我会重关注。

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