材料价格下滑，降税减费，持续景气的中游加工化工子行业要爆发

全球经济增速放缓，国内经济新动能不足，油“上有顶下有底”， 上游大宗化工品价格普遍低位，国家大力降税减费，中游制造业有望受益。

太平洋证券研究报告指出，料价格下滑，降税减费，毛利率提升，持续景气的中游加工化工子行业受益。

材料价格下滑

受益 2016 年 H2 以来的环保供给侧改革、落后产能退出， 叠加油价底部回升，制造业 PMI 指数在 2018 年 5 月前还保持较高位置，不 少大宗周期品价格暴涨，催化化工行业营收及盈利水平大幅提升。

但 2018 年下半年以来，PMI 呈下降趋势，内部需求疲软，零售、汽车、空调等消 费数据下滑，叠加外部中美贸易摩擦扰动，我国面临经济周期和金融周期 双下行挑战，新动能不足。

大宗化工品价格震荡下行，处于低位。比如乙 烯、MDI、TDI、PC、PX、乙二醇、橡胶等产品价格较高下滑 30%-50%。 同时，全球油供应能力充足，特定条件下供需弱平衡，预计国际油价“上 有顶下有底”。

2015-2017 年我国石油和化学工业固定资产投资完成额分别 同比下降 4.29%、3.59%、4.19%，从 2018 年逐渐修复，2019-2020 年行业 新增产能较多，主要是上游几个大炼化项目全面投产，相关化工品产能增 加。

降税减费

2019 年 4 月 1 日起，制造业等行业现行 16%的增值税税率降至 13%。2019 年 5 月 1 日起，降低社会保险费率。

在此背景之下，化工投资逻辑之一是寻找中游 景气加工子行业。太平洋证券认为轮胎、聚酯、抗老化剂、减水剂、塑料加工、 光引发剂等中游制造子行业依然处于景气周期，三季报及全年业绩有支撑。

对于中游制造子行业，市场最大的担心是其对上游及下游议价能力的缺 省，抑制了估值。但不少中游制造子行业或正实施一体化全产业链发展， 或扩大产能提高下游市占率，或丰富产品类型等，以提高抗风险能力，实 现业绩持续增长。

投资建议

太平洋证券研究报告重推荐赛轮轮胎、利安隆、【苏博特(603916)、股吧】、聚酯产业链（恒力石化、恒逸石化、 桐昆股份）。

【赛轮轮胎(601058)、股吧】：

（1）海外轮胎工厂直接受益中美贸易摩擦，公司越南 工厂 1000 万条半钢胎、120 万条全钢胎、3.5 万吨非公路轮胎。

（2）国内增值税下调，轮胎出口退税增加。

（3）材料橡胶、炭黑等价格低位，炭 黑企业【黑猫股份(002068)、股吧】前三季度亏损。

（4）新增产能，2019 年内东营基地增加 700 万条半钢胎，越南增加 1.5 万吨非公路轮胎；越南 240 万套/年全钢胎项目 预计 2020 年 H1 投产。

（5）尽管乘用车销售数据下滑，但乘用车保有量持 续增长，换胎需求增加。预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.4 元、0.46 元、0.51 元，对应 PE 估值 10.2 倍、9 倍、8 倍，维持“买入”。

【利安隆(300596)、股吧】：

（1）公司为抗老化剂龙头，产品应用广泛，具有一定抗 周期性。

（2）2019 年 7 月并表的凯亚化工超预期，产品系列协同能力提升。

（3）依然处于产能扩张期，业绩增长期。预计公司 2019-2021 年 EPS 分 别为 1.52 元、2.15 元、2.55 元，对应 PE 估值 23.7 倍、16.7 倍、14.1 倍，维持“买入”。

苏博特：

（1）公司订单充足，料价格下滑，毛利率提升。

（2）司为外加剂行业龙头（2018 年市占率 5.6%），受益环保标准提高，行业 集中度提升。

（3）新增产能，年底或明年初还将投放新产能 52 万吨高性能 减水剂及材料。预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 1.10 元、1.36 元、 1.75 元，对应 PE 估值 12.3 倍、10 倍、7.7 倍，维持“买入”。

聚酯产业链：

目前市场对于下游需求过于悲观，但据我们测算，2019 年 1-8 月我国涤纶长丝累计产量 1996 万吨，同比+13.5%；累计出口 179.74 万吨，同比+15.3%；累计净出口 172.66 万，同比+17.03%；表观消费量 1824 万吨，同比增长 13.2%。太平洋证券认为，受益“PX 大量投产、乙二醇中长期过 剩”，前期行业利润分配头重脚轻，向下游转移的趋势明显，PTA、涤纶端 受益。而且，随着各家龙头公司上游大炼化相继投产，补齐上游产业链后 的炼化聚酯一体化发展，抗风险能力增强，我国炼化聚酯产业链具有全球 竞争力。重推荐恒力石化、【恒逸石化(000703)、股吧】、桐昆股份，维持“买入”。

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