宏观策略分享200517

【兴业证券】

经济活动进一步改善 ，但 居民 部门改善 慢于企业 部门。 。2020 年 4 月工业增加值单月同比 3.9%，固定资产投资累计同比-10.3%，社会消费品零售总额单月同比-7.5%，均较 3 月数据出现改善。我们前期评中已经指出经济最差的时候已经过去，4 月工业增加值同比转正指向经济活动也逐渐从紧缩转为扩张，但比较生产、投资和消费、就业数据来，或更直接受益于相关托底政策，企业部门改善明显快于居民部门。

生产节奏进一步加快 ，汽车生产改善最为显著 。从工业的三大行业采矿、制造和公用事业来，4 月制造业生产改善最为明显。从制造业公布的 16个行业数据来，首先、16 个行业生产的单月同比均转正，而 3 月仍有 9个行业为负；第二、计算机、通与电子设备制造业继续保持较快增长的势头，部分因在于前期积压订单仍在消耗；第三、汽车改善较为明显，单月同比从 3 月垫底的-22.4%升至 5.8%。

投资单月增速 由 负转正，基建拉动明显。 。4 月固定资产投资单月同比则从-9.4%转正至 0.6%，主要来自基建、地产的拉动。4 月基建（旧口径）改善最为显著，单月同比从-8.0%上升至 4.8%，其中电力、热力、燃气及水的供应与生产对基建（旧口径）单月拉动最为显著；水利、环境和公用设施管理业、交通运输、仓储和邮政业投资则从 3 月的收缩转为扩张。房地产投资单月同比从 1.1%进一步升至 7.0%。制造业投资降幅大幅收窄，但投资意愿可能仍然受制于海外的不确定性。

消费品零售改善最为滞后 ， 或 和就业环境、消费意愿相关 。社会消费品零售单月同比仍为负可能主要与消费意愿和居民出行强度仍有一定抑制有关，另外也受到就业情况恶化的影响，4 月调失业率再次出现反弹。不过消费也有亮，4 月餐饮单月同比为 2020 年来首次出现降幅收窄，且商品零售降幅收窄显著。规上商品零售分产品数据来，家用电器、汽车零售改善比较显著，家用电器单月同比从-29.75%大幅收窄至-7.2%，汽车则从-17.8%转正为 0.6%。而通讯器材、中西药品和化办公类用品零售则进一步扩张。

经济趋势向好不变，但结构问题指向政策中 “保就业” 的 重要性上升 。疫情防控常态化下，境内经济活动逐步恢复，而随着海外逐渐复工，前期对外需的担忧也有所缓解。进一步考虑到相应的纾困政策仍将落地，经济整体趋势向好。但 4 月数据也体现出一些问题，居民部门偏弱，且失业数据出现反复。结合近期货币政策执行报告和政治局会议透露的息来，后期政策可能更多向“保就业”倾斜。

【招商证券】

宏观组。

1、5 月 10 日，央行发布 2020 年一季度货币政策执行报告。我们欣喜的到，央行在对政策效果进行思考，并保持宏观杠杆率目标不变。政策不是万能的，短期政策目标是使实际经济增速尽可能接近潜在水平，面对重大疫情冲，快速实施政策对冲责无旁贷，但过犹不及，如果过度刺激，“负作用也会逐步显现”。而衡量刺激过度与否的一个关键指标就是宏观杠杆率（等于实体部门债务余额除以名义 GDP），近期市场上有关是否放弃宏观杠杆率目标的讨论很多，央行在报告中给出了明确的答案“保持 M2 和社会融资规模增速与名义 GDP 增速基本匹配并略高”，这和之前的说法保持一致。结合央行2019 年四季度货币政策执行报告和易纲行长最近的发言，每年宏观杠杆率上升的阈值或仍在大约 10 个百分。我们测算的数据显示，一季度中国宏观杠杆率上升了 14 个百分，这意味着未来其进一步上升的空间很小。政策方面未来或将主要致力于配合“疫情防控进展”，在通胀可控范围内，促进分母端名义 GDP 增速的上行；而非进一步刺激分子端实体部门债务余额增速的上升。而考虑到政策要“把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置”，金融机构的扩表情况或亦会发生转折。这意味着，政策进一步放松的空间已经不大。

2、我们认为，短期（3 个月）仍应关注新兴经济体的疫情进展，经济经济面受冲的程度和金融稳定性问题。但从中期的角度，随美联储货币宽松的效果体现和美元指数的回落，新兴经济体面临的外部冲和风险将显著下降。

策略组。

1、A 股和 A 股投资者的“前浪中浪后浪”。A 股行业估值分化明显，如果用浪来比较，TMT 医药消费就是前浪，估值已经处于历史较高水平；偏周期的化工、交运、机械、有色、采掘则是中浪，估值处在历史较中间位置；而金融地产就是后浪，估值还趴在地上。如果从风险偏好来，食品饮料/非银的相对估值处于 2 倍以上，呈熊市特；但息技术估值处于历史高位，呈牛市特，所以风险偏好不足以估值分化现象。这种差异的背后更主要的是投资者对经济悲观，但对于中国经济结构转型乐观，一个佐证就是公募基金和陆股通对 TMT+消费+医药的配置创历史新高。一旦金融数据再超预期，经济预期修复，低估值的金融地产板块也有望迎来估值修复。从 A 股投资者来，北上资金类似前浪，融资余额为中浪，ETF 投资者为后浪。前浪阶段市场缓涨或偏震荡；当中浪与前浪形成共振时，市场加速上行；而 ETF 开始大规模流入时可能已经到行情后期。上周，融资余额开始重新流入，一旦与北上资金形成共振，风险偏好提升，则市场有望迎来更好的表现。

2、社融持续回升和经济预期修复后，金融板块在未来有望迎来估值修复，当前是金融板块配置的较佳的配置时机。同时关注对其他低估值板块形成的正面效应。

【安证券】

IPO 观察

公司专注于消费电子领域物联网智能终端和数据存储设备两大产品领域。物联网智能终端以音视频处理技术、无线连接技术和云存储技术为核心，产品集中于音视频编码、传输、解码和交互相关的硬件终端，主要包括智能摄像机、车联网智能终端、智能网通网关等。数据存储设备基于 USB/Type-C 和网络传输技术，产品包括机械硬盘、固态硬盘和 NAS 存储器等。

2016~2018 年、及 2019 年上半年，公司主营业务收入中物联网智能终端的占比分别为39.82%、56.58%、67.66%和 59.58%，数据存储设备的占比分别为 53.02%、36.86%、29.92%和 38.05%