【中泰轻纺】索菲亚23年报点评零售渠道韧性较强，现金流及营运效率表现优异

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投资要点

事件公司23年报，行业压力下仍具韧性。23年实现营业收入116.66亿元，同比+3.95%；实现归母净利润12.61亿元，同比+18.51%；扣非后归母净利润11.35亿元，同比+21.06%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为-9.7%/+5.63%/+9.64%/+5.37%；归母净利润增速分别为-8.86%/+32.93%/+15.63%/+18.4%；扣非后归母净利润0.9/3.79/4.38/2.29亿元，同比分别-15.58%/+44.45%/+14.35%/+22.82%。

分品牌看，主品牌增长主要来源于客单价驱动，性价比品牌米兰纳增长靓丽。1）索菲亚品牌客单价持续增长。23年收入105.55亿元，同比+10.96%；工厂端客单价19619元，同比+6.30%。截至23年末，经销商数量1812个（22年末1781个），专卖店2727家（22年末2829家）。2）米兰纳品牌开店符合预期，收入逐步放量。23年收入4.72亿元，同比+47.24%；平均客单价13934元，同比+6.57%。截至23年末，经销商数量514个（22年末465个）；门店数量514家（22年末为125家）。3）司米品牌变革顺利推进。截至23年末经销商222位，专卖店249家，其中衣柜上样门店数量达212家。23年司米品牌经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略将促进客单价提升。4）华鹤品牌23年收入1.63亿元。截至23年末经销商276个（22年末328个），专卖店277家（22年末319家）。

分渠道看，零售渠道（含整装）增长稳健，大宗渠道有所拖累。经销商渠道/直营渠道/大宗渠道23年收入分别为96.27/ 3.15/ 14.51亿元，同比分别+4.36%/ +13.58%/ -4.86%。分产品看，衣柜韧性较强，木门逐步放量。衣柜及配套/橱柜及配件/木门23年收入分别为94.11/ 12.44/ 5.89亿元，同比分别+2.54%/ -2.23%/ +35.73%。

利润率持续改善，用减值损失造成一定拖累。23年公司毛利率同比+3.16pp至36.15%；净利率同比+1.76pp至11.34%；期间费用率同比-0.24pp至20.26%；其中，销售费用率-0.28pp至9.66%；管理费用率（含研发费用率3.54%）同比+0.19pp至10.14%；财务费用率同比-0.16pp至0.46%。降本增效及零售渠道、衣柜产品占比提升等因素带动毛利率上行，期间费用控制效果良好。用减值减值损失对利润端造成一定拖累，其中用减值损失1.86亿元，较22年增加1.5亿元，若剔除异常用减值损失，归母净利润率达到12%。单Q4毛利率同比+4.07pp至37.42%；净利率同比+1.82pp至9.63%；期间费用率同比-1.72pp至19.59%。

现金流表现优异，营运效率提升显著。现金流方面，23年实现经营现金流26.54亿元，同比+94.69%；经营现金流/经营活动净收益比值为185.32%；销售现金流/营业收入同比+8.7pp至116.49%。营运效率方面，存货周转天数31.15天，同比下降3.67天；应收账款周转天数35.5天，同比下降1.93天；应付账款周转天数72.79天，同比上升4.38天。

投资建议公司整家战略不断深化，驱动客单价显著提升；品牌矩阵优化后定位清晰，为后续增长提供动力，行业承压下仍具有较强韧性。我们预期公司2024-2026年归母净利润15.05、16.58、18.17亿元（24-25年前值为15.65、18.29亿元，根据23年业绩有所调整），对应PE为10、9、8倍，维持“买入”评级。

风险提示下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险

团队介绍

中泰轻纺首席分析师 张潇

北京大学经济学-香港大学金融学双硕士，英语专业八级。7年卖方从业经验，曾获2021年水晶球最佳分析师、2022年Choice最佳分析师，2017年新财富最佳分析师第一团队成员。曾任职于东吴证券、天风证券、长城证券、BNP Paribas（法国巴黎银行）、中华人民共和国商务部援外培训基地。2023年4月加入中泰证券。执业证书编号S0740523030001。

中泰轻纺联席首席 郭美鑫

复旦大学金融学硕士，2018年加入中泰证券研究所，5年轻工制造行业研究经验，具备成熟的研究框架与产业资源，深耕家居、造纸、新型烟草、家清个护领域。执业证书编号S0740520090002。

中泰轻纺分析师 邹文婕

香港大学金融学硕士，2018年加入长城证券，任轻工造纸行业研究员。2021年5月加入东吴证券。2021年水晶球最佳分析师入围。2023年7月加入中泰证券。执业证书编号S0740523070001。

中泰轻纺分析师 吴思涵

对外经贸金融学硕士，覆盖纺织制造、品牌服饰等领域。2021年加入中泰证券。执业证书编号S0740523090002。

声明

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