中国人寿22中报点评人力稳中固量，NBV表现预计领先上市险企【中泰金融·蒋峤/戴志锋】

投资要点

事件中国人寿发布2022年中期业绩1）归母净利润254亿元，同比-38.0%；Q1、Q2同比分别为-46.9%、-17.3%，会计估计变更对税前利润影响为141亿元，较去年多提约8个亿。2）NBV为257亿元，同比-13.8%，较Q1的-14.3%小幅改善。个险NBV Margin28.5%，同比-7.7pct。3）EV 12509亿元，较年初+4.0%。总体看，国寿NBV预计优于上市险企，个险人力降幅收窄，且预计优于老七家平均，稳中固量的队伍策略总体见到成效；但同样面临行业共性问题，即保障型业务销售承压、NBVmargin下滑，后续保持跟踪观察。

寿险上半年NBV同比-13.8%，预计领先上市同业，预计主要是储蓄型产品销售较好拉动FYP，但个险NBV margin同比-7.7pct，预计是保障型产品销售较弱，也是行业目前共性。

1、寿险NBV 257.45亿元，同比-13.8%，较Q1的-14.3%小幅改善。预计在上市险企中保持领先，主要得益于储蓄型产品销售情况较好带动新单增速回暖。

2、新单保费新单、首年期交、十年以上首年期交增速均较Q1改善。上半年新单保费1394亿元，同比+4.1%（Q1同比-1.5%）；其中首年期交保费798亿元，同比-1.0%（Q1同比-4.3%）；其中十年期及以上首年期交保费302亿元，同比+4.4%（Q1同比-2.8%），占比略提升0.1个百分点。

3、分渠道看。1）个险首年期交保费690亿元，同比+0.5%；其中十年期及以上首年期交保费302亿元，同比+4.7%，占比43.8%，同比提升约1.8pct。个险NBV 242亿元，同比-16.5%，NBV Margin28.5%，同比-7.7pct，预计是受长期保障型业务销售低迷影响，也是行业目前面临的共性压力。2）银保首年期交保费109亿元，同比-9.4%；其中五年期及以上首年期交保费35亿元，占比为32.3%。另外，上半年银保趸交保费58亿元，是继2018年后首次重做银保趸交，主要是为应对今年以来中小保险公司加大银保趸交投放，为维护银行渠道所作的战术调整；预计未来银保战略上仍总体保持定力，规模价值并重。

人力个险人力降幅收窄，稳中固量的队伍策略总体见到成效。

1、个险人力降幅趋缓，人均首年期交保费同比显著提升。21、22Q1、22H1分别为82万人、78万人、74.6万人，22H较年初-9.0%（预计降幅小于老七家平均，22H老七家代理人较年初降幅约14%），较Q1-4.4%，即Q1、Q2单季度分别下滑了4.0万人、3.4万人，降幅在收窄。个险人力中，营销、收展团队分别为47.6万、27万，较年初分别-8.3%、-10.3%。22H个险月人均首年期交保费同比+60.6%，体现出在代理人清虚之后，人员构成变化直接带来人均产能的显著提升。另外，人力入口端，今年Q2优增人数较Q1增长15%；人力出口端，7月、13月留存率上升。稳中固量的队伍策略总体见到成效。

2、队伍管理模式上，聚焦新人、主管和绩优群体，预计绩优人群占比保持稳定，强化业务品质管理，及科技赋能，继续向专业化、职业化转型。从队伍量和质的取舍上，国寿一直不算太激进，强调有量才有质，是国寿对人力发展的一贯态度。

利润及EV分析净利润降幅环比收窄，EV较年初+4.0%。

1、利润分析。22H归母净利润254亿元，同比-38.0%，主要是权益市场波动加剧，投资收益下降导致；其中，Q1、Q2同比分别为-46.9%、-17.3%。另外，会计估计变更对税前利润影响为141亿元，较去年多提约8个亿。

2、EV分析。截至上半年EV 12509亿元，较年初+4.0%；变动分析看，EV预计回报及新业务价值贡献分别为3.67%、2.14%，退保下降、继续率改善带来运营偏差0.32%正贡献，主要拖累项是投资偏差-1.43%。

投资总投资收益率同比-1.48pct，配置上上半年加配权益。1）投资资产达49771亿元，较年初+5.5%。2）总投资收益达到985亿元，同比-16.2%。净投资收益率4.15%，同比-0.18pct；受权益市场波动影响，总投资收益率4.21%，同比-1.48pct。3）定存/债券/权益投资占比较年初分别-0.97pct/-1.18pct/+2.38pct。

投资建议总体看，国寿NBV预计优于上市险企，个险人力降幅收窄，且预计优于老七家平均，稳中固量的队伍策略总体见到成效；但同样面临行业共性问题，即保障型业务销售承压、NBVmargin下滑，后续继续跟踪观察。我们预测公司22年EV增长为6.98%，当前股价对应22年PEV为0.64倍，维持买入评级。

风险提示权益市场大幅度下降，长期无风险收益率大幅度下行，新单保费增速不如预期，寿险改革成效低于预期。

中泰金融团队

戴志锋（执业证书编号S0740517030004） CFA 中泰金融组负责人，国家金融与发展实验室特约研究员，获2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2018-2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2019-2020年水晶球银行最佳分析师第二名、2018年水晶球银行最佳分析师第一名（公募）、2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。曾供职于中国人民银行、海通证券和东吴证券等，连续五年入围新财富银行业最佳分析师。中泰证券研究所所长。

蒋峤 （执业证书编号S0740517090005）  中泰非银分析师

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