邮储银行20年1季报详细解读营收增长平稳【中泰银行·戴志锋/邓美君/贾靖】

投资要

季报亮1、1季度营收增速总体平稳，审慎经营下加大拨备计提力度。1Q20营收、PPOP、净利润同比增速分别为5.8%、6.7%、8.5%。2、净利息收入环比增1.1%，主要是以量补价，生息资产环比增5.8%，单季年化净息差环比下行5bp。3、资产质量稳健。单季年化不良净生成0.47%，维持在历史较低水平；不良率环比持平在0.86%。4、成本收入比同比小幅下降0.4个百分。其中管理费同比增长5%，较2019年6.4%的增速水平有放缓。

季报不足1、净手续费收入增长偏弱。净手续费同比增速较去年全年有较大幅度放缓，同比增1.5%。

投资建议公司2020E、2021E PB 0.80X/0.73X；PE 6.48X/5.96X（国有行 PB 0.65X/0.59X；PE 5.68X/5.44X），邮储银行为全国营业网数最大、 覆盖面最广的大型零售商业银行。零售特色鲜明，负债端有较深的护城河，资产质量无历史包袱，盈利能力逐步提升，是具有差异化特色的国有大行，建议投资者重关注。

营收同比总体平稳

1季度营收增速总体平稳，PPOP增速小幅向下。1季度审慎经营下加大拨备计提力度，净利润同比增速则有较大幅度下行。1Q19-1Q20累计营收、PPOP、归母净利润分别同比增长7.8%/6.7%/7.1%/6.1%/5.8%；14.4%/18.8%/14.3%/9.4%/6.7%；12.2%/14.9%/16.2%/16.5%/8.5%。

1Q20业绩累积同比增长拆分规模、非息、成本、拨备正向贡献业绩，息差和税收负向贡献业绩。其中对业绩贡献边际改善的有1、规模增速走阔，对业绩正向贡献增强。2、息差负向贡献继续边际减弱。3、税收对利润的负向贡献减弱。边际贡献减弱的有1、非息、成本正向贡献减弱。2、拨备计提力度加大、拨备对利润正向贡献减弱。

净利息收入环比增1.1%以量补价

1季度净利息收入环比增1.1%以量补价，生息资产环比增5.8%，单季年化净息差环比下行5bp。进一步拆分息差，1季度息差下行主要是资产端拖累，生息资产收益率环比下行12bp至3.79%、计息负债付息率环比下行7bp至1.53%，抵销了部分资产端收益率下行带来的负面影响。1季度贷占比总体是稳定的，预计资产端收益率下行主要是利率因素，同时发力对公也使得贷款综合收益率有一定下行。负债端成本的下行预计亦主要是贡献自利率因素，低利率环境下公司加大主动负债的配置。

资产负债增速及结构贷款对公发力，同业融入增多

资产端1季度在贷款和同业资产的共同支撑下环比增速走阔，其中贷款对公发力；负债端存款增长良好、同业融入增多。资产端1、贷款1季度环比增5.4%，同比保持15.6%的较高增速水平，从细分结构，1季度个贷增速平稳，企业贷款发力，分别环比增4.3%、7.1%，同比增17.6%、13.4%。2、债券投资环比增速则在4季度压降基础上环比增5.5%，同比增6.1%。3、同业资产在前3季度连续压降的基础上环比高增28.5%，同比仍是保持压降的，同比-28.4%。负债端存款增长良好，环比增4.8%；发债规模总体平稳，环比-0.9%；同业负债则同样在前3季度连续压降的基础上环比高增20.9%。

资产负债在结构上体现是贷款占比总体稳定，存款占比在主动负债发力下占比有微幅下降，绝对水平仍维持高位。贷款环比稳定在48.6%，其中个人贷款占比小幅下降，对公贷款占比则提升至17.3%；存款占比环比下降0.2个百分至97 %，占比仍处行业高位。

资产质量不良率平稳，拨覆率维持高位

多角度1、不良维度——不良率和单季年化不良净生成稳定在低位。1季度单季年化不良净生成0.47%，维持在历史较低水平。不良率环比持平在0.86%，仍维持在行业低位。2、拨备维度——风险抵补能力高位小幅下行。拨备对不良的覆盖程度环比下降2.15个百分至387.3%；拨贷比环比下降2bp至3.33%，公司资产质量无存量包袱，整体保持在高位。

其他

净非息收入同比+15.2%，主要是净手续费收入偏弱。净非息收入占比营收比例为14.5%，较4季度提升1.4个百分。1、净手续费同比增速较去年全年有较大幅度放缓，同比增1.5%，但对营收的贡献度环比上升0.7个百分至6.9%。2、净其他非息收入同比增31.4%、其中投资收益同比-34.4%，主要是同业投资规模下降。公允价值变动损益较上年增加11.97亿元，主要是以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券和证券投资基金估值上升。

成本收入比同比小幅下降0.4个百分。1Q20成本收入比52%，其中管理费同比增长5%，较2019年6.4%的增速水平有放缓。

对公发力消耗核心一级资本，核心一级资本充足率环比下降。1Q20核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.64%、12.03%、14.57%，环比-26、+116、+105bp。

前十大股东变动1、增持——邮政集团、陆股通持股增加3.96亿股、19.7万股至持股64.8%、22.8%。2、新进——易方达、招商基金、南方、汇添富、华夏作为战略配售投资者新进成为前十大股东。

中泰银行团队

戴志锋  CFA 中泰金融组负责人，国家金融与发展实验室特约研究员，获2018-2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2018年水晶球银行最佳分析师第一名（公募）、2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。曾供职于中国人民银行、海通证券和东吴证券等，连续五年入围新财富银行业最佳分析师。中泰证券研究所副所长。

邓美君  银行业分析师，南开大学本科、上海交通大学硕士，2017年加入中泰证券研究所。

贾靖    银行业研究助理，上海交通大学本科、硕士，2018年加入中泰证券研究所。

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