转载：高品质公司投资研究巴菲特把市场上的众多公司分

转载： 高品质公司投资研究

巴菲特把市场上的众多公司分成两大类:一类是我们应该尽量避免投资的商品类公司，一类是我们应该选择消费垄断型公司。

一、商品类企业

商品类公司是那些消费者很难区分竞争者产品的公司。几十年前,这些公司包括银、铜、石油等产品。现在,就连电脑、银行、民航等,都成了商品类公司。 商品类企业通常销售那些市场上有替代品的商品或者服务。这些公司的特是,每个竞争者为了争取顾客都必须从价格等方面竞争,企业的利润率十分微薄，以至于他们缺乏资金扩大经营或者投资盈利水平更高的新业务。其次，即使这类企业可以盈利，这些盈利大部分都被用于更新设备和厂房，以维持其竞争力。对于这些企业来说，不进则退，一旦犯错误就可能被同行超越。巴菲特说通常这些公司为了吸引顾客都会拼命打广告,希望能在顾客脑海中建立起与其他竟争者不一样的形象,但往往预期效果并不理想。无论商品类企业如何追求精益求精，刺激消费者的最终还是价格因素。因此，低成本制造商总是最后的赢家，而其他竞争者最终只能垂死挣扎。

商品类公司在市场好时,收益已不算多,一旦经济不景气,大家竞相打价格战,就会导致面临亏损的危机。这是我们应该尽量避免的公司

汽车行业作为典型的周期性行业，经济繁荣时，汽车供不应求，大量的盈利滚滚而来，因此，企业需要投入资金扩大生产，而一旦进入萧条期，这些更大规模的产能则变成公司的累赘。福特和通用汽车在整个90年代的盈利都抵不上99年他们的负债。如果你投资的是一家10年盈利都无法还清其债务的公司，那得多可怕。 但是，事情总有例外，90年代初，彼得林奇就通过投资克莱斯勒和沃尔沃发了大财，对于这种周期性公司，必须在他们最困难的时候买入，那样就可以收获行业复苏带来的盈利和股价上升双重利好。

这所体现的就是资本性支出，普通商品类企业会需要大量的资本性支出来保持其地位。

要识别商品类企业并不困难。它们通常销售许多其他企业也在销售的产品，其特征包括：

利润率低

ROE低

品牌忠诚度低

有较多的同类制造商

行业的产能往往过剩

利润反复无常

盈利状况几乎取决于管理者有效利用厂房和设备等有形资产的能力

如何判断一个行业的产能是否过剩？其过去5~10年的价格走势，如果在扣除通胀过后，是向下的就证明产能过剩。

如果一个企业过分依赖于固定资产来提高盈利能力，则很可能是普通的商品类企业。

二、消费垄断型企业

消费垄断型公司,就是那些在消费者脑海里,已经建立起了一种与众不同的形象的公司。

这类企业往往拥有消费者需要的产品或者服务的专卖权。具有几分垄断的性质。 这类企业拥有独特的产品，使人无法转换；拥有强大的品牌号召力，即使给你同等规模的资金，你也不能再造一个对手出来；拥有地区性的垄断优势。这些公司的共同特就是他们不会过度依赖于土地，厂房和设备等固定资产。

巴菲特选择投资对象的时候特别注重公司的业务种类,对那些从事具有消费垄断业务的公司情有独钟,他认为消费垄断型公司相对于从事普通商品业务的公司具有获利潜力和发展前景。这类企业即便是在经济不景气的情况下也由于其所从事的业务具有消费垄断,而不会对其获利能力有很大的影响。

巴菲特一直都认为“可口可乐”是世界上最佳的消费垄断型公司。

可口可乐公司就是在销售它的饮料品牌,世界上没有什么东西会比食物或能量更重要了。它仅仅是一种饮料,也许你会说它不过是一家糖水饮料公司,沿街叫卖牙齿腐蚀剂而已。但是,我们最好认真审视可口可乐公司制造饮料的理念。多年来,可口可乐公司一直提供新鲜可口的饮料,最终在世界主流饮料品牌中占有了一席之地。

巴菲特说:“你的一生中能有一个好子就已经很幸运了,而这基本上就是世界上最大的笔业务。可口可乐拥有世界上最有影响力的品牌,价格公道,深受欢迎—在各个国家,它的人均销售量毎年都在增加,没有哪一种产品能像它一样。”

可口可乐公司在1995年的年度报告中宣称:“如果我们的公司被彻底摧毁,我们马上就可以凭借我们品牌的力量贷款重建整个公司。&34;

正因为“可口可乐”是世界上最好的消费垄断型公司,也正是这种无形资产给可口可乐公司带来了巨大的经济效益和社会效益。

试想,它能够吸引顾客持续购买,这就是消费型公司的威力。换言之,在市场上,它们并没有垄断市场,因为还有很多的竞争者来争生意,但在顾客的脑海中,它们早已是一种垄断的公司了。

20世纪40年代后期,约翰·霍普金斯大学的劳伦斯·布鲁伯格指出消费垄断型企业的投资价值。通过对消费垄断型企业和普通企业的比较,布鲁伯格认为,企业便利的地理位置、彬彬有礼的雇员、周到的售后服务、令人满意的产品品质等因素令消费者赖,从而产生一种心理状态商誉意识。消费者的商誉意识带来了消费垄断。而商誉意识虽然只是一种消费心理状态,但作为一种无形资产却具有巨大的潜在价值。它常常驱使消费者对某些商品产生种任,只购买某几种甚至某一种商品。这样就会给企业带来更高的利润的增长、良好的业绩等等,此类公司的股票自然会受到追捧,股价也会随之上涨。这类公司即使在经济不景气的情况下也会有突出的表现。巴菲特接受了这一理论观,并在投资过程中坚持运用,当做挑选投资企业的重要标准来实施。这便造成了巴菲特的投资组合中几乎数十年不变的只有8家公司的股票。

这些公司在巴菲特眼中都具有消费垄断,在消费者心中都是具有长久吸引力的消费品牌,能够使消费者产生“商誉意识”。

为了检验某个企业是否存在消费垄断,是否足以使消费者心中产生“商誉意识”,巴菲特参考布鲁伯格的理论发明了一种方法。他设计的问题是:如果有几十亿资金和在全国50名顶尖经理中挑选的权利,能开创一个企业并且成功地与目标企业竞争吗?如果答案是否定的,那么这个企业就具有某种类型的消费垄断,是一个消费垄断型企业。

在普通投资者进行投资时,“消费垄断”型公司最具投资价值。所谓消费垄断,包括以下两类：

第一类是“品牌消费垄断”。此类企业具有品牌话语权,品牌在消费者中的认知度比较高。

第二类是“渠道消费垄断”。渠道的消费垄断是指占据了经销商主要的通路和资金,能较好地帮助经销商实现赢利。这类强势企业也具有较为强势的渠道控制能力。

在你投资之前,问问自己,如果投资一笔钱,请来最好的管理者,而且又宁可亏钱也与它争市场的话,我能够占领它的市场吗?如果答案还是不能的话,那就是一家很优秀的公司。

选择消费垄断型公司的获利在任何情况下都比从事普通业务而不具有消费垄断的公司要稳定得多,有保障得多。投資于这类企业风险较小,获利有保障。

三、如何判断一家企业是否具有消费垄断力量

1.司具有可识别的消费垄断性质

2.司过去10年的收益处于上升趋势

3.司的负债水平如何

4.司的ROE如何

5. 大部分的留存收益用于何处

6. 留存收益是否可用来收购新业务或者回购股票

7. 产品或者服务是否可以根据通胀来提价

8. 1美元的留存收益是否带来了超过1美元的市场价值

三、寻找消费垄断型企业

是什么导致了消费垄断现象呢？为何有些公司能够持续获得更高的资本收益？巴菲特将“收费桥“的概念应用到了投资领域。你若想通过一座收费桥，就必须支付通行费。一个投资窍门就是，寻找具有“收费桥¨性质的企业进行投资。如果你想使用它们的产品或享受它们的服务，就必须支付“通行费“。巴菲特辨识出四类具有“收费桥&34;或消费垄断性质的企业：

1．企业所生产的产品属于易耗品．具有品牌优势，是商家必售品；

2．为制造商提供广告服务的传播公司；

3．企业所提供的是消费者或其他公司有持续需求的服务；

4．具有地方性半垄断地位，销售如珠宝或家具类产品的零售商。

让我们分别这四类企业。

1．企业所生产的产品属于易耗品，具有品牌优势，是商家必售品

我们拿超市和制造商打个比方。超市的利润来源于低买高卖，进货时尽量压低买价，而销售产品时尽量抬高售价。买卖差价就形成了利润。如果某种产品有多个制造商，超市就可以从这家制造商跳到另一家制造商，寻求最低进货价格。然而，当某种产品只有唯一一家制造商时，超市只能接受制造商的要价，因此，制造商就具有价格优势，而超市没有。这意味着，制造商的利润率和总利润都很高。

当多家超市都想要销售只有一家制造商生产的产品时，价格竞争就会转移到超市身上。于是，超市纷纷采取降价策略促进销售。然而，制造商对所有超市的要价都是相同的。超市之间的价格竞争降低了超市的利润率而不是制造商的。

超市不得不销售那些品牌易耗品，而生产这类产品的制造商就像一座座¨收费桥“。消费者需要品牌产品，如果超市想赚钱，就不得不向消费者提供这类产品。关键在于，只有一家制造商，你若想购买进个品牌产品，就必须付费(过桥费)给这家制造商。

到【永辉超市(601933)、股吧】或便利店。在进店之前，你能猜出里面有哪些品牌产品吗？茅台酒、洋河酒，中华牌香烟、伊利牛奶、海天酱油、达利园旗下的可比客、好吃和恒安的安尔乐、心相印等等。倘若不销售这些产品，超市就会丢掉不少生意。生产这些产品的制造商——贵州茅台、上海烟草、伊利乳业、海天集团、达利集团、恒安集团——它们的股东权益回报率都高于平均水平。

再想出几种每个药房都在销售的品脾产品。我的答案是：【云南白药(000538)、股吧】创可贴、阿司匹林或者布洛芬、藿香正气、吗丁啉、麝香镇痛膏、氯雷他定或者扑尔敏等。如果药房不销售这些产品，就会陷入门可罗雀的境地。生产这些产品的企业有很高的股东权益回报率。

运动鞋店又销售什么品牌呢？耐克、安踏。耐克和安踏的股东权益回报率同样很高。

我们所生活的地球已经拥挤不堪，数以千计的国际航班穿梭于世界各地，新的疫情可以在几小时内迅速地从一个国家蔓延至另一个国家，与此同时，病菌每天都在繁殖出新的变异体……不难出，如今的药店和制药公司都面对着与日俱增的药品需求，但其有愿意支付“过桥费”的人才能买到他们急需的专利药品。药店不得不经营这些药品，否则它们就会生意冷清。因此，所有生产处方药的企业利润都很高。例如恒瑞医药、通化东宝、【复星医药(600196)、股吧】。

我们应该特别注意那些鹤立鸡群的餐饮连锁名店，比如麦当劳，它把最普遍的食品——汉堡，变成了家喻户晓的品牌产品。它的成功，关键在于质量、便利性、一致性和大众消费性质。你在香港的麦当劳餐厅所品尝到的汉堡和美国的麦当劳老店的汉堡一样美味！麦当劳公司的股东权益回报率高于平均水平。

制造商做广告的目的在于吸引消费者，使得各类商家不得不销售其产品。这样一来，商家成为收费桥的守，而制造商就是商家的利润担保者。由于这类产品都是在当场或短时间内消费，商家和制造商将欣喜地到桥上络绎不绝的过往者。

在巴菲特来，生产品牌产品的企业就是一座收费桥，这类企业就是巴菲特感兴趣的投资对象。

2．为制造商提供广告服务的传播公司

很久以前，制造商的促销手段就是让销售人员直接和客户联系。随着广播、电视、报纸以及一大批专业杂志的发展，制造商发现它们可以越过销售人员，通过适当的广告直接将产品息传达给成千上万的消费者。它们发现这种与消费者交流的方式十分有效，可以给企业带来销售额与利润的增长。于是，终端广告成为制造商们相互竞争的激烈战场。商家每年在广告方面的开销就高达数亿美元，目的是让更多的潜在消费者购买它们的产品。

这些公司发现它们走上了一条不归路。制造商们不得不持续地打广告，否则，其他竞争者就会纷纷涌来，瞄准机会抢占其垂诞已久的市场。

巴菲特发现，广告为制造商和潜在消费者架起了一座“概念之桥“。为了增加产品销量，制造商必须打广告。我们可称之为“广告收费桥“，它的所有者是全球的广告代理商、杂志和报纸出版公司，以及广播电视网公司。

当市场上只有三家主要的广播电视网时，它们的利润都很高。于是，巴菲特大量买进美国广播公司和资本城公司的股票。如今，美国共有67个电视频道可供人们选择，广播电视网的效益却不及从前，因为那时河上只有三座广播电视收费桥，而如今桥建得越来越多。然而，不可否认，广播电视网仍然获利丰厚。

相同的情况也发生在报业领域。一个颇具规模的城市中如果只有一种地方性报纸，它一定获利丰厚。但如果再增加一个竞争者，则两种报纸都不会有之前那么高的利润。巴菲特当年投资的《布法罗晚报》就是个很好的例子。当布法罗有另外一种报纸与之竞争时，《布法罗晚报》最多只能维持平均水平的利润。可是，自从竞争对手退出后，它就开始大笔赚钱。巴菲特发现，当一个城市只有一座地方性报纸“收费桥”时，它即使调高广告费也不怕客户流失。因为制造商与商家只能通过这座桥粱通往清费者。

垒球性的广告代理商同样有较高的股东权益回报率。因为大型的跨国企业必须通过它们，把产品与服务推向全世界。如果其中一个跨国企业想要发起全球性的广告活动，就必须借助全球性的广告代理商，倒如全球广告巨头IPG集团。IPG集团也因此成为跨国企业通往消费者的必经收费桥。这也是巴菲特买进IPG集团17％股权的理由。

3．企业所提供的是消费者或其他公司有持续需求的服务

这些企业提供服务，而不是产品。这些服务通常只需要一般的技能。企业可以根据实际需求来雇用工人。这类企业都有很高的股东权益回报率。

被巴菲特归为“收费桥”的这类企业还包括他曾投资过的用卡公司，倒如美国运通公司。这是一类十分有趣的公司。你每次使用这些用卡时，用卡公司就会向商家收取服务费，如果你延迟缴纳欠款，你就会被收取利息。每个“收费桥“都会收取上百万美元的过桥费。有如此丰厚的收入，你就会很快明白为什么巴菲特对这类公司感兴趣。而且，这些用卡收费桥不需要庞大的设备和厂房，不会占用资金。

重在于，这些公司提供了个人和其他公司有持续需求的服务，但不需要大额的资本支出，也不需要高薪聘请高学历的员工。此外，对于这些公司，不存在“产品过时”的问题。一旦管理架构与基础设施到位，公司便可以根据市场需要灵活雇用员工。例如，一个保安公司，可以以每小时20元雇用—个保安，给予其数小时训练，然后再以每小时30元的收费对外提供保安服务。没有工作就不必支付薪水。

而且，这些公司不需要花费时间和精力研发新产品。公司赚的钱都被收入囊中。这些钱可以用于扩大营运，支付股息或者回购自己公司的股票。

4．具有地方性半垄断地位，销售如珠宝或家具类产品的零售商

巴菲特发现有些零售商靠低售价和高存货周转率来获得半垄断性质的利润。它们的店名具有品牌效应，意味着质量高、服务优和价格低，在销售过程中，通过与客户的沟通和交流，它们还获得了良好的商誉。巴菲特发现，在占有市场主要地位的家具零售商中，这种情况尤为突出，比如伯克希尔-哈撒韦公司旗下的内布拉斯加家具卖场。这些军售商的购买力使其能够从家具制造商那里以较低的折扣价得到大量的货源。这样一来，它们的销售价格就可以低于其他竞争对手。这就是所谓的“垄断购买力&34;。买方是如此强大，以至于它们可以压低价格，购进大量货品。而制造商则通过薄利多销来获取利润。在这里，规模经济就发挥了重要的作用，对制造商而言，它们可以在一笔大单上获得丰厚利润，而内布拉斯加家具卖场则能将节省的成本转移给消费者，最终以低于竞争者的价格出售商品。

通常，这些零售商拥有其店面的所有权，也就是说，它们在许多年前就已经支付了昂贵的店面费，你可以理解为它们无须支付租金。售价越低，消费者越感到愉悦，回头率也就越高。这样一来，商店就能销售更多的商品，赚取更多的钱。这种情况就是典型的薄利多销，尽管利润率不高，但只要存货周转率高，就可以获得丰厚利润。

这些公司通过低成本、大宗存货以及低廉的售价创造了强大的进入壁垒。任何试图进入其市场领域的公司都会面临高昂的运营费用。为了开张，它们不得不为买下大面积的零售卖场而融资，不得不持有大量的存货，不得不疯狂地打广告。如果利润率稍高一，那么可能就会有竞争者抢占市场，企图夺取垄断零售商的地位。然而，由于利润率非常低，因而市场进入壁垒就变得十分强大，几乎不存在进入的可能性。

大型珠宝连锁店也是同样的情况，它们有强大的购买力，珠宝进价几乎是最低的。因此，它们的售价比当地其他小型珠宝店低。同样，它们也能够创造具有垄断性质的市场地位，竞争对手根难与之抗衡。在巴菲特的老家奥马哈，有一家名叫Borsheim’s的珠宝店经营得非常成功，它把店开在租金比较便宜的地方，而卖的是最昂贵的珠宝，其售价却比其他珠宝连锁店都低，比如纽约的蒂凡妮公司。当地的珠宝连锁店甚至都不敢尝试进入高端珠宝销售市场，因此，这家店就垄断了当地市场。人们纷纷奔走相告，说这家店的老板艾克·弗里德曼很实在，他能以很低的价格卖给你珠宝。很快，顾客从四面八方涌来，目的就是要买他的珠宝。艾克店里的生意十分兴隆。这是一个高端珠宝店靠薄利多销取得成功的例子。巴菲特十分好这家公司并于1986年从艾克手中买下了该公司。从那以后，巴菲特便在金、银、钻石和红宝石销售方面获得了丰厚的利润。

只要白蚁继续侵蚀，小偷继续偷盗，消费者继续使用用卡，政府继续征税，只要人们还需要在床上睡觉、在沙发上休息，只要富人还嗜好珠宝，这些公司就会继续赚钱。这种情况将一直继续下去。

四、资本支出需求与资产收益能力

影响资本支出有几个因素。首先第一个就是资产和资产收益的含金量。第二个是公司营运资本需求，第三是资产的折旧。

每一家企业的自由现金流差别非常的大，优秀公司与一般公司往往有天壤之别，赚到的利润如果其中很大的一部分不能自由支配，那么这种利润没有什么意义

就如巴菲特在1989年所说：“在95%美国公司中，长期来，资本性支出总额大致与折旧费用总额相当，这种资本性支出是必须的，就像劳动力或公用事业成本支出一样，是一种实在的费用支出。”

每家公司之间的净资产以及净资产收益率含金量是完全不同的。

净资产

每家企业净资产的价值也是千差万别，有的由于没有将品牌，配方，专利，特殊工艺流程，特许经营或由于护城河很高获得了类似于特许经营的权利，以及受到会计政策折旧但实际长期增值的资产如房产，土地等或使用年限远远高于折旧年限的如水电大坝等计入（或计入不足）的因使企业实际的净资产远远高于会计帐面反映的价值。

有些企业因为虚高的商誉，重型的特种设备，更新换代较快的生产线等占比较高，造成虽然己经严格按通用会计政策进行折旧但帐面价值远远大于实际的净资产价值。

关于这个问题，巴菲特于1986年将伯克希尔的纺织机器拍卖的事实给我们上了一堂生动的课程：

卖掉的设备堆满了位于贝德福一个大约75万英尺的广场，而且全部都还可以使用，设备的始成本大约为1300万美元，账面价值为86.6万美元（经过计提折旧）虽然没有人会笨到进行这样的投资。

但要买一套全新的设备也要花费3000万到5000万美元，整个拍卖过程完成后，我们只收到，163122美元，扣掉清算成本，最后一毛钱也没有剩下。

我们在1981年购入的每台大约五千美元的现代织布机，开价五十美元还没有人要，最后以近乎下脚料的价格（每台26美元）才被卖掉连，连支付搬运的费用都不够。

虽然都严格按照通用会计准则行事并没有任何欺诈的成份，但明眼人都明白这两种类型的企业在同等帐面价值的情况下，实际价值是差别很大的，那么既然如此，用pb来给企业估值合理性就要大打折扣了。