太难了，连北大方正集团都还不起钱了！

太难了，连北大方正集团都还不起钱了！

北大方正集团有限公司公告称，截至12月2日，公司未能按照约定筹资足额偿付资金，“19方正SCP002”不能按期足额偿付本息20.73亿元，已构成实质性违约。“19方正SCP002”发行总额20亿元，期限270天，债券利率4.94%。

由于“AAA”“超短融”“违约主体中资产规模最大”“北大校企”“国企”等标签，本次债券违约出乎市场预期，引发社会广泛关注。

截至12月2日，方正集团还有未到期债券23只，余额总计345.4亿元，按行权算，其中未来一年内到期余额为235.9亿元，偿付压力巨大。

一、北大方正集团的前世今生

1986年，北京大学以自有资金40万元注册成立了方正集团的前身——北京大学理科新技术公司，王选院士是方正集团的技术奠基人，其发明的“汉字息处理与激光照排系统”奠定了方正集团的起家之业。

截至2018年底，方正集团总资产3606亿元，净资产655亿元。2018年，方正集团年收入1333亿元，年净利润14.9亿元。

二、扑朔迷离的股权结构

2003年，方正集团进行改制，改制后北大资产持有方正集团35%的股权，并引入北京招润、成都华鼎、深圳康隆三家“战略投资者”，分别持股30%、18%以及17%。其中北大资产的实际控制人为教育部，后三家的实际控制人为自然人李友。

2005年，成都华鼎和深圳康隆无偿向北大资产转让35%的股权，至此北京大学一共持有方正集团70%的股权。

但有消息称，该35%仅由北大资产代持，实际控制权依然在李友。

2019年，北大资产公司诉方正集团在2004年的改制无效，方正集团100%股权应归还北大资产公司所有。方正集团的股权之争扑朔迷离。

三、多元化的投资领域

方正集团旗下拥有方正科技、方正控股、北大医药、北大资源、方正证券、【中国高科(600730)、股吧】等6家上市公司。

方正集团涉足了息技术、金融、地产、大宗商品贸易、医药、钢铁、教育等多个板块。

其中，金融、地产是主要利润来源，但仅持有方正证券27.75%、北大资源30%、北大科技园30%的股权，持有比重均不高。

而占比较大的息科技和大宗商品贸易的毛利润较低。整体来，公司多元化布局较为失败。

四、债务负担日益加重

资产负债率高：根据最新披露的三季报显示，公司总资产为3657.12亿元，总负债为3029.51万元，负债率进一步上升至82.84%。而从母公司报表的角度，2019年三季报资产负债率更是达到了95.59%的水平。

对外担保债务高：根据WIND口径，对内子公司的担保额为330.83亿元，占净资产的50.52%。对外担保的7.02亿元，加剧公司现金流压力，担保风险不容小觑。

五、再融资压力巨大

上市子公司股权质押比例高：北大方正大部分上市公司的股权处于质押状态，再融资受限。在集团旗下6家上市公司中，有4家上市公司的股权受到限制。其中，方正科技、方正证券的股权全部受限，【北大医药(000788)、股吧】将近50%的股权受限，而中国高科受限股权高达74.05%。

短期借款滚动还债：2019年三季报显示，公司现金流量表最大的流入流出是筹资性现金流。吸收借款1011.00亿元，偿还债务1021.10亿元，公司依赖短期借款滚动债务。在再融资空间有限的情况下，现金流更为紧张，债务违约风险积聚。

六、思考

（1）不存仰，就没有崩塌

很多人认为方正集团的违约是校企、国企仰不再。首先，方正是否是国企还存疑。企业性质、经营状况、融资情况都是评估债券的重要方面，各个要素权重大小那就见仁见智了，但是如果仅凭所谓的“校企、国企”仰，就盲目买，那仰崩塌是必然的。

本次违约债券头顶多项光环， “AAA”“超短融”“资产规模大”“北大校企”“国企”。扒开表层，扎实做好企业经营状况、行业布局、股东结构、融资情况等分析，就能发现方正集团的经营、融资上都面临着严峻的问题。

（2）用评级滞后，亟待改进

今年6月，联合资和联合评级均维持对这只债券的AAA评级，这是目前债券评级体系当中的最高等级，意味着安全系数最高、违约概率最低。最高评级债券发生实质违约，背后体现的是用评级质量。

因此，很多买方机构都建有内部债券评级系统，并不依赖外部评级结果。未来债券用评级行业还需要加大政府监管、加强外部竞争。

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