【天风地产】越南房地产深度观察：越南是十年前的中国吗？

作者 天风证券研究所房地产陈天诚团队

证券研究报告 《越南房地产深度观察：越南是十年前的中国吗？》

对外发布时间 2019年1月18日

核心结论：

木棉花开，冬不再来！近年来，越南成为实业和房产投资热土，2018年进入胡志明楼市最多的外国人来自中国大陆，占比近30%，我们认为其中一个很重要的因是经历了中国楼市暴涨的中国人，大都想要有再来一次的机会，没买的重新买，买了的多买，那到底越南是不是10年前的中国，我们有几个深度观察供您参考：1）关于历史：一定要从越南盾和美元两个视角越南房地产，一个创新高一个未创新高、且外国人贷款不便：越南房地产经历三轮周期，分别在2007入世第一年、2010放宽越侨买房、2015放宽外国人买房的三个年份创出销售天量，平均房价在2008年创出1650美金的最高价格至今未破，由于2008和2018年的汇率分别是16977和22825，对应本币价格2018年达到3523万越南盾/平米超过2008年的2801万越南盾/平米近20%，从本国居民角度，我们认为越南本币计价的胡志明房价上涨空间仍然较大，对于外国投资者来讲，需要注意的是汇率贬值以及杠杆损失（越南买房没法和在国内买房那样轻松借贷）都将压制最终收益率。2）关于现状：供应整体有所不足、最贵的房子约8万人民币、租金收益率高到国内人较难相（其实符合国际水平）：越南房地产市场规模小，主要是胡志明和河内市场，年销售额分别为53美金和33亿美金，库存量仅11亿美金左右不足一年。越南住宅分豪华型（3500美金，2万人民币）、高端型（1500美金，1万人民币）、中端型（800美金）和普通型，胡志明市过去12年累计新增仅26万套（豪华型的仅占2%），但每年迁入人口约10万，供应明显不足；胡志明市和上海市市政规划类似，西贡河将城市分为一郡（类黄浦区）和二郡（类浦东区），最贵住宅在西贡河边位置今年开盘约8万，上海汤臣一品2005年开盘11万；类似浦东新区世纪公园位置开盘价格在2200美金，而2006年开的陆家嘴中央公寓14188元人民币。越南租金收益率平均约6%，对于国内人而言较难相，因为中国的租金收益率2%左右，但其实国际上的主流城市租金收益率都接近6%。3）关于未来：当一个国家的第一大城市还在修第一条地铁，城镇化率仅36%，我们认为房价继续上涨是大概率的，越南现在接近10年前的中国，但10年后的越南是否是现在的中国仍然未知：从购房人口占比（32.9%）、人均收入水平（1600美金）、房价绝对水平来，越南分别相当于中国的2007年、2006年、2006年，但城镇化率（36%）、城市规划及交通建设（地铁1号线）则相当于中国的2000年、1995年，城市规划和交通建设速度明显比中国更慢，当一个国家最大的经济都市还在建设第一条地铁线的情况下，当地居民在没有真正见到之前，是很难真正想象或者感受这些交通建设将带来的巨变，未来房价的上涨空间仍旧较大，不过虽然现在的越南是十年前的中国，十年后的越南却未必能达到今天中国的成就。

报告正：

木棉花开，冬不再来！自2006年加入WTO以来，经济高速发展，外资持续流入，今年，在中美贸易摩擦背景下又成为产业转移的目的地之一，越南这个东南亚国家近年俨然成了实业和房产投资的热目的地。

2018年进入胡志明楼市最多的外国人来自中国大陆地区，占比近30%，我们认为其中一个很重要的因是经历了中国楼市暴涨的中国人，都想要有再来一次的机会，没买的重新买，买了的多买，而越南像极了十年前的中国，胡志明像极了十年前的上海，但十年后的越南能否达中国的高度，胡志明房价是否能超越上海，仍是未知之数，因此不能简单对比。我们通过对越南的深度观察，发现越南商品住宅市场从无到有，经历了三轮大的周期：

1. 越南房地产历史：历经三轮周期、振荡上涨趋势明显

越南房地市场其实主要是胡志明市场（53亿年销售额规模）和河内市场（33亿年销售额规模），我们以胡志明市作为越南楼市的代表，可以到，越南商品住宅市场从无到有，经历了三轮大的周期：

1）高速腾飞期（2004-2008）——需求强劲、量价暴涨、城镇化率29%：2006年11月越南宣布加入世界贸易组织， 2004至2008年五年GDP平均增速超过7%，此时汇率相对稳定，1美金对越南盾稳定在16000左右。不过由于货币总量暴增，M2五年平均增速超过32%，总量为1514万亿越南盾约891亿美元，CPI同比增速在2008年达到惊人的19.9%，居民购房保值意愿强烈且居民对经济前景大为好，因此，入世后的第一年（2007年）房地产销量创出天量，超过1万套，公寓均价突破1千美金/平，最高达到1650美金/平米左右，但当时汇率算，约2801万越南盾/平米。

2）调整衰退期（2009-2013）——加息加税、量价齐跌、城镇化率32%：为应对2007-2008年资产价格和CPI的大幅上行，2008年的持续加息基准利率上调近6个百分，从2007年底的8.25%上调至2008年中的14%，同时货币发行增速也放缓至23%甚至更低，导致2009年房价大幅下跌，同年，越南政府又上调二手交易所得税，从10%上调至25%，加上越南盾对美元汇率持续大幅贬值近26%至1:20828的水平，市场观望情绪浓厚，导致市场迅速冷却，量价齐跌，价格大幅下跌37%至1000美金/平米左右，需要注意的是，由于全球金融危机的到来，加息周期很短，2009年之后越南政府又持续大幅降息恢复至9%的水平，同时2010年宣布鼓励越侨买房，销量在2010年一度暴增至1.3万套左右，由于越侨精通贷杠杆推升按揭利率上升至近20%，使得2011和2012年大幅回落甚至腰斩至不足5000套水平，不过整体而言，这五年平均年销量为7902套比上一个五年的5198套上涨约52%。

3）健康发展期（2014-2018）——货币稳定、量价缓涨、城镇化率36%：经历了金融危机和欧债危机的影响之后，越南经济重新回归增长，平均GDP增速也恢复到6.4%的水平，同时政府采取更为稳健的财政和货币政策，保持M2、利率和汇率都稳定在一个相对健康的水平。房地产方面，经历过之前的量价齐跌，政府在2014年推出30万亿越南盾的购房贷款计划，支持贫困者和公务员优先购房，2015年《住房法》修改，放宽外国人买房条件，只要有合法签证就可以买（但限制了单个楼盘外国人买房不得超过30%），这一措施大幅推升了地产销量，日韩和中国投资者大幅增加，销量更是在2015年放宽当年暴增至超过3W套，价格2018年恢复至1210美金左右，需要注意的是，以美元计价并未创新高，但是如果以本币计价，由于2008和2018年的汇率分别是16977和22825，对应本币价格2018年达到3523万越南盾/平米超过2008年的2801万越南盾/平米近20%。

总结：越南房地产历经三轮大周期，以本币计价的房价已经创出新高，以美元计价的房价在也已经接近2008年高，从量上，销量更是十年前的10倍，房地产市场振荡上涨的趋势较为明显，更是反映出本地居民及外国投资者对越南经济及房地产中长期好。

2. 越南房地产现状：供需两旺越高端越涨、租金收益率高位略降

由于数据可得性的缘故，我们采用2019年1月9日CBRE的公开报告《Vietnam Real Estate Market Outlook 2019》中的数据作为本分析来源；该机构将越南的住宅市场分为四大类，豪华住宅（LUXURY）指的是均价在3500美元/平以上的，高端住宅（High End）指的是均价在1500-3500美元/平，中端住宅（Mid End）指的是均价在800-1500美元/平，普通住宅（Affordable）指的是价格低于800美元/平。

供需两旺、去化率高、按揭贷款利率较高：2015年放宽外国人买房条件之后，市场放量上涨，供需两旺，2018年胡志明市新推盘30792套，新推盘去化率81%，全年销量31083套，销售均价1714美元/平，同比增长10%。

另外，我们注意到在越南，本地居民购房可以首付15-30%进行贷款；但外国购房者购房贷款较为困难，因为政府规定只能贷签证期限一样年限（1-5年）因此贷款较少，且贷款利率较高，最高接近20%，目前约9%左右（见下图3最下部分）。

库存量整体偏低、豪华住宅供应紧缺：从2007年至2018年，胡志明市累计新增供应260247套，从结构上，主要以中高端为主，历年累计，豪华:高端:中端:普通=2%：30%：42%：26%，豪华（3500美元/平以上）住宅供应不足2%。而据越南建设部住房及不动产市场管理局数据，截至2017 年 11 月 20 日，不动产库存 25.7 万亿盾（约 11.3 亿美元），较 2013 年 1 季度的 102.8万亿盾（约 45.3 亿美元）下降 80%；而按照CBRE的数据，2018年胡志明销售额53亿、河内销售额33亿元，也就是目前新房库存不足一年。

豪华住宅价格波动最大、高端住宅供应增加价格平稳：从历史来，由于整体豪宅供应相对较少，因此历次价格波动较大，而占比最高的中高端住宅价格相对稳定；2018年，豪华住宅的均价为5518美元/平，上涨17%；高端住宅均价2195美元/平，同比0%；中端住宅均价1158美元/平，同比1%；普通住宅均价780美元/平，同比增长1%。

外国投资者逐渐增多、中国投资者占比最高：随着中美贸易摩擦升高以及越南经济基本面的稳健，越来越多企业家和个人在关注越南房地产的投资机会，根据CBRE的自己统计，2018年通过该公司在越南购房的客户中，中国占比45%（其中中国大陆30%、中国香港11%、中国台湾4%），韩国22%、美国5%是最高的三个地方。购房者的目的中，用于自己居住的占比约20%，比2016、2017有明显下降，显示投资比例较高；其中准备转售（Buy-to-gain）的占比约22%，准备转租（Buy-to-let）的占比约58%。

租金收益平均6%、国内人都较难相、但高位略有下降：从历史来，公寓的租金收益率是相对较高的，房价最高的第一区租金收益率相对较低，但也维持在4%的水平，其余的租金收益率都在6%，而新的开发区第二区（类似上海浦东新区）由于整体房价相对较低，租金收益率则最高达到8%，但随着2015-2018年四年的销售量逐渐竣工交房，预计2020年将会是竣工高峰，将使得买房用作租赁的面对更大的压力，租金收益率预计会持续下行，目前平均在6.7%左右，预计未来将向第七区和平盛郡靠近。对比国内2%左右的租金收益率，这样的租金较难相，其实纽约等主流城市也有近6%的租金收益率。

3. 越南房地产趋势：像十年前中国、房价上涨空间仍大、但最终高度不可简单直接对标

2018年胡志明楼市最多的外国人来自中国，占比近30%，我们认为其中一个很重要的因是经历了中国楼市暴涨的中国人，都想要有再来一次的机会，没买的重新买，买了的多买，而越南像极了之年前的中国，胡志明像极了十年前的上海，但十年后的越南能否达中国的高度，胡志明房价是否能超越上海，仍是未知之数，不能简单进行对比。

越南人口结构接近2007年的中国：从劳动人口（15-64岁）占比来，越南2016年劳动人口占比约70.0%，接近中国2003年的水平(70.4%)，抚养比也接近约42%；从房地产角度，首次购房人口（25-44岁）占比来，越南2016年首次购房人口占比为32.9%，与2007年中国（33.2%）接近。

越南收入水平接近2006年的中国：从人均GDP，越南2017年人均GDP约3483万元越南盾（1553美元），这和中国2004年接近（1560美元）；从可支配收入角度，越南2016年人均可支配收入水平为1603美元，和中国2006年接近（1739美元）。

越南城镇化水平接近2000年的中国：越南2018年末的城镇化水平约36%，相当于2000年中国的水平，我们预计城镇化的提升将会是未来越南房地产市场重要的驱动力，此外从短期人口迁徙来，2015-2017三年胡志明市每年迁入人口约10万人，而胡志明市每年新增供应在3万套左右，考虑供需结构的错配，因此整体而言出现供不应求的概率较大。

越南城市规划水平接近1995年的中国：越南胡志明市的城市建设几乎和上海一样，西贡河将胡志明分为东西两侧，类似黄浦江将上海分为浦东浦西，目前胡志明的第1郡类似上海的黄浦区，第2郡类似上海的浦东新区。而从城市交通规划来，目前类似于上海1995年的水平，胡志明地铁1号线2012年动工，计划五年后的2017年运营（目前尚未完工），上海地铁1号线从1990年开工建设五年后的1995年试全线正式运营，从此处可以出，同样是五年规划，中国按计划完工，而越南则受制于拆迁以及施工能力等因一再拖后。不过，基于此，我们认为胡志明房价虽然有明显上涨，但和十年前的上海市民一样，在没有亲眼到地铁开通之后对城市交通以及房地产带来的巨大影响之前，房价不会充分反映，对于一个国家最发达的城市还在建设第一条地铁线的情况下，未来房价上涨的可能性仍旧较大。

越南典型楼盘房价绝对价格水平接近2006年的中国：胡志明目前最贵的新房楼盘CENTENNIAL，位于西贡河边，是西贡河边唯一一个成片开发的新房楼盘，目前售价最贵在1.3万美金左右，约8万人民币，上海高端楼盘汤臣一品在2005年开盘时价格接近11万元；胡志明的第二郡位于类似浦东世纪公园附近的楼盘，平均售价在2200美金，折合人民币1.4万元左右，而2006年世纪公园的上海绿城12286元/平米、陆家嘴中央公寓价格为14188元/平米，也就是目前胡志明的绝对价格水平和10年前上海的绝对价格水平是相对接近的，高端楼盘的均价都在2200美元左右。

总结：从购房人口占比、人均收入水平、城镇化率、城市规划及交通建设、房价绝对水平等多方面来，越南和十年前的中国非常接近，分别相当于中国的2007年、2006年、2000年、1995年、2006年，但是现在的越南是十年前的中国，十年后的越南却未必能达到今天中国的成就，比如越南城市规划及交通建设的速度明显比中国更慢，同样是建设第一条地铁，规划都是五年通车，中国准时通车，但越南则预计要拖后2-3年。从买房角度，我们认为需要越南盾和美元两个视角去，从本国居民角度，我们认为越南本币计价的胡志明房价上涨空间仍然较大，毕竟对于一个国家最大的经济都市还在建设第一条地铁线的情况下，当地居民在没有真正见到之前，是很难真正想象或者感受这些交通建设带来的巨变；但对于外国投资者来讲，需要注意的是汇率贬值以及杠杆损失（越南买房没法和在国内买房那样轻松借贷）都将压制最终收益率。

证券研究报告 《越南房地产深度观察：越南是十年前的中国吗？》

对外发布时间 2019年1月18日

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本报告分析师 陈天诚 SAC 执业证书编号：S1110517110001