投资为矛，管理为盾——长园集团深度解析

 今年的六月，深圳雨水特别多，好在运气不错，去调研的那天刚好放晴了，也不那么热，让我能够充分保持头脑的清醒。这次的调研是原本就计划好的，然而没来之前就发生了格力要约失败的事情，于是一夜之间冒出各路水军，各种猜测，各怀鬼胎，使得本次调研的重要性已经不仅仅在于跟踪公司业务情况，更要为公司给出一个公平公正的结论，以正视听。

去之前，我和我师兄一起吃了顿午饭，这次调研是师兄帮我安排的一对一交流，平时的那种交流会，人多嘴杂，问不了几个问题，而今天，我可以想问啥问啥，想聊多久聊多久，有大平台就是好啊。我和师兄认识的时间不算长，也是朋友引荐的，然而在投资理念上非常的契合，我们都喜欢找低估的，冷门的票，在市场情绪悲观时低位去潜伏，等待戴维斯双击的到来，区别在于他管的钱比我多的多，所以追求的收益率没有我高，风险偏好也更低一点。

聊了一下我才发现，长园在机构投资者的眼中，的确非常的冷门，他和他身边的同事几乎没有了解或者持有长园的，普遍都认为，从过往经营业绩来看，可能是个好的公司，但到底好在哪里，说不出来，也看不明白，那就更不要说一般的散户了。这个在我看来是个非常好的现象，这里存在巨大的信息差，未来潜在的买家太多了。

作为经历过两轮牛熊的人，我要提醒各位，在接下来相当长的一段时间里，一两年，或者两三年，整个经济体去杠杆的过程还会持续，地雷还会一个个的爆，这个过程中，我们很难赚到情绪的钱，因为情绪会长期低迷，所以只有实打实的业绩增长，而且是可持续的增长，才有可能走出独立行情。如果你决定空仓离场，那确实也是一种解脱，但如果你还想在市场里面待着，并且活到下个牛市来，那么你最好看看清楚手上的票，业绩有没有持续性，估值够不够安全。安全是一个相对的概念，工业富联(601138,股吧)我中了六签，开板的前一天我全卖了，因为我觉得这个价格已经高估了，盘子那么大，这种市场环境炒作不起来就会死很惨。但是宁德时代(300750,股吧)，我觉得两千亿市值以下，都是可以买的。很简单，你就去考虑它五年以后会是什么样，富士康的下游已经是比较饱和的市场了，而新能源汽车，则仍处于发展的早期阶段，是眼下最有希望成就五年十倍的行业之一。去年的新能源汽车产销好像是70万辆吧，今年差不多100万辆，后年国家定的目标是200万辆，而现在国内一年的汽车销量是接近3000万辆，如果将来三分一的人选择购买新能源汽车就是一千万辆，我个人觉得，五年实现这个目标毫无压力。那么宁德时代今年40亿利润，给个五十倍市盈率高么？相当于五年后五倍市盈率，假如到时候是25倍PE,你依然会有五倍的收益。当然，50倍能不能买到，这个有难度，但至少，我们可以选择受益宁德时代业绩持续增长的产业链标的，我的选择就是长园。

先说说长园的历史吧，历史就像一面镜子，一个优秀的企业，是需要经过历史检验的，不是说你概念多牛逼，技术多先进，规模多大，你就一定优秀，企业的优秀需要从很多方面来检验，我认为没有真正干过企业，搞过工厂，带过队伍，打过胜仗的人，对企业的理解都是不全面的，所幸这些我都经历过，才能够穿过重重迷雾，看清公司的本质。

长园在1986年由中科院创立，95年李嘉诚入主，02年以7.6的价格发行上市，现在复权后差不多是170多块。这里选取一些长园获得过的荣誉，让你们感受一下公司的底蕴：

2003年《理财周刊》公布的中国盈利最大的100家上市公司中，“长园新材”列第89位。

2004年《互联网周刊》第17期,中国上市公司科技50强,长园新材排名列14位。

2005年长园新材再次上榜上市公司科技50强。

2006年长园新材荣登《证券之星》“2005年上市公司财务评分排行榜”榜首。

2007年长园新材总裁许晓文荣登福布斯“中国上市公司最佳老板”排行榜。

2008年长园集团(600525,股吧)连续四年荣登《福布斯》排行榜 。

2008年长园集团连续三年入选“上证风云榜”绩优100强。

2009年5月15日长园集团获得CNAS认可证书。

2010年6月长园集团进入上证社会责任指数样本股。

2013年长园电子（上海）获得“2012年国家火炬计划重点高新技术企业”认定。

2014年长园集团荣获“ACCA中国企业未来100强”。

2015年长园集团荣获“2015中国制造业上市公司创造价值100强”荣誉称号；长园深瑞荣获”中国电气工业100强”殊荣；长园集团喜获中国机械工业科学技术奖。

2016年长园公益基金正式启动；长园维安喜获上海市发明创造专利奖一等奖。

2017年长园运泰利通过 “广东省机器人(300024,股吧)骨干企业” 认定；长园共创荣获 “国家知识产权优势企业”； 长园集团荣获“最佳持续投资价值奖”，常务副总裁、董秘荣获“金牌董秘”。

因为太多了，只是选择性的列了一些，从这些荣誉中，我们已经可以看出一些东西，包括企业的技术实力、诚信、社会责任。我就问那些脑残黑，如果一个企业，自己千疮百孔，满身地雷，有可能会去做那么多公益性的事情么？每年长园集团要颁发清华大学、北京大学、四川大学、山东大学、哈尔滨工业大学 “长园奖学金”；连续2年开展 “一本书•一个梦” 助学活动为12所学校捐书，资助26名灯塔儿童；连续3年开展 “关爱空巢老人” 义工活动；连续8年参加上海嘉定区 “蓝天下的至爱” 爱心捐款活动；组织第17届员工无偿献血。你自己做过多少公益？来黑这样一家良心企业，你还有良心么？对于企业品质的问题，我觉得已经不用讨论了，再来争论，我只能当你是疯狗了。

长园在竞争如此激烈的工业制造业里面，能够长期保持优秀，我觉得离不开李嘉诚的领导，李嘉诚堪称是可以媲美巴菲特的投资之神，二者有许多的相似之处，可以说一个是东方不败，一个是西方长胜。许跟随李多年，投资水平管理水平，也是异常优秀，我们来看一下长园的投资历史。长园现在业务板块，子公司众多，而当年只有一个做热缩套管的长园电子，没有这一笔笔的投资并购，就没有今天的长园。

2006年长园新材签约收购深圳南瑞35%股权

2007年长园新材收购上海维安69%股权。

2007年长园新材收购珠海共创股权，持有珠海共创69%股权，成为绝对控股股东。

2007年长园新材6000万投资深圳长盈精密(300115,股吧)。

2009年8月21日光迅科技(002281,股吧)闪亮上市，长园集团PE投资进入收获期。

2010年5月和而泰(002402,股吧)成功上市 长园PE梅开二度。

2010年6月成功控股深圳南瑞。

2010年9月长盈精密成功上市 长园PE连中三元。

2014年成功控股国电科源，收购江苏华盛、珠海运泰利，投资沃特玛、星源材质(300568,股吧)（

2016年长园长通挂牌新三板，收购和鹰科技，参股公司星源材质IPO。

2017年现金收购中锂新材，芬兰欧普菲。

2018年参股公司泰永长征(002927,股吧)ipo上市。

就问你一句服不服？投资成功率如此之高，参股的基本都实现了上市，控股的也成了行业细分龙头，这个成功率堪比最顶级的创投机构。这里提一下沃特玛，最近有些无良媒体，为吸引眼球，就用了什么“巨额并购屡踩雷”、“60亿商誉压顶”之类的字眼，来吸引眼球，你特么有智商么，我们不说那些已经成功退出的，就说说沃特玛吧。

当时公司一个亿，拿下来11%的股份，现在已经退了几个亿走了，剩下的股权，即使按照现在跌下来的价格，也还有两个亿的市值，你说这叫踩雷？你是猴子派来的逗比么？有本事去踩几个这样的雷来看看好吧？公司并购历史横贯十几年，商誉是一直都有的，并购本身就是资本市场的一大功能，有商誉就等于有雷？外延式扩张有风险，内生性扩张就没风险了？自己投建的项目如果净资产收益率下降不是一个道理么？区别仅仅在于财务记账上，实际还是要看具体的影响，到底是根本性的错误，还是只是偶然性的偏差，和鹰去年的商誉问题我后面再讲。我的结论就是，故意放大问题，恶意强调风险，这个人一定是有不良的企图，竞争对手，或者想低位检漏的人，我就是要打肿你们的脸，像崔永元那样，不断揭露你们丑恶的嘴脸。

后来李嘉诚战略性全面撤出大陆，长园的控股股东就空了出来，沃尔核材(002130,股吧)的周和平看到了机会，周原本是长园一个子公司的厂长，后来自立门户，创立了沃尔核材，和长园电子是竞争关系，周就打算利用手上股权的融资，把长园吃下来，长园的管理层奋起反抗，拉了一堆的人，结成了一致行动人，来对抗周，双方几乎拼尽了全力，管理层一方才以微弱的优势，保住了大股东的地位，这里就已经推翻那些说老许暗仓的逻辑了，当然那天提前抢跑的一定是格力或者管理层周围圈子的人，这个不去猜了，反正每个票都有这样的人存在。

周在长园的所有股东会董事会上的提案，都一概投反对票，所以导致公司无法使用股权进行并购，只能采用现金收购，这也直接导致了负债率的高企。在我刚开始投资长园的时候，这个股权争端是我最为担心的，内耗会直接影响公司的经营效率，好在后来这个问题终于有了解决方案，周提出要把长园电子给他，他其实也就会做这个，这样一来，他在这个行业就会产生一定的垄断效益。对于长园来说，长园电子是公司起家的企业，当然诸多不舍，但为了长远发展，还是同意了这个方案，目前进展顺利，长园电子上半年的业绩还是算长园的，下半年只有25%的股权了，就会计到投资收益去，现在第一笔款4个多亿已经付了，剩下等沃尔拿到银行的并购贷款就会付给长园，这事就搞完了，8个亿的投资收益会计入半年报中，我建议公司早点发个预增公告让大家开心一下，不过发不发就不知道了，收到的十来亿现金会用于降低负债，那些连短期负债、长期负债各自的作用和风险都搞不清状况的小白，去看我之前解释过的帖子，具体不讨论。可转债的发行之前由于要约收购的事情停了下来，现在收购结束，会重启，等会里面批，这个又可以降低几个亿下去，所以今年光财务费用，就能省出大几千万来，这个在下半年的财务成本中会体现。

另外，关于财务风险，公司认为只是短期压力，实际风险没有，公司除了还有大量可变现的金融资产，还有相当的土地资产，但土地的具体价值，没有了解到，这个得下次问财务总监会比较清楚。沃特玛的股票肯定会继续卖，主要受减持新规的约束，不然早卖完了。

股东减持方面，因为原先一致行动人为了对抗老周，把能用的钱都用了，现在危机解除，就稍微卖一点释放一些压力，毕竟质押融资也是要成本的，利息还得付，卖一点降低质押风险也不是坏事，管理层的身家几乎都在公司，未来就是集中精力做业绩，做多股价的动力很强，格力入主没成功，还是会希望有其他支持管理层发展的长期股东能够进来。

格力收购受阻，公司也不清楚原因，猜测是董动用个人关系阻止了，出于政治博弈的角度，不能说她错吧，人都是自私的，因为无法验证，所以也不想再讨论了，这个答案实际上我还不太愿意接受呢，本来是挺佩服董的，也希望她从银隆的泥潭中能够活着爬出来，现在，呵呵。

以上都是废话，讲这么多废话只是要说明一点：公司没有什么地雷，不要被那些疯狗忽悠了！

还是说说基本面吧，长园电子剔除，公司现在三大业务板块，电力电子设备板块，智能制造，新能源板块。

电力电子板块，长园维安，下游主要是做消费电子的电路保护，包括华为，小米，VIVO这些都是公司客户，应用范围还在不断增加，完全可以抵消手机行业上半年出货量下滑的影响，今年保守预计增长20%。电网设备的几个子公司预计增长10%。

智能制造板块，主要就是运泰利、和鹰。运泰利是全国最大的苹果手机检测设备供应商，去年因为汇兑损益影响了三千万的利润，今年一季度虽然也还是受到影响，但最近美元开始走强了，到年底说不准还能有惊喜，不考虑这个因素，今年保守预计增长30%，苹果虽然上半年出货量下降，但是苹果今年的FaceID芯片检测，要全系列应用，所以量只增不减，华为也有供货，此外，新能源汽车的电机检测是公司的新方向，已经与特斯拉达成合作意向。

和鹰去年的业绩不达预期，主要是由于原先一些外采的部件，改为自主生产，导致出货时间延长，交货不足，其实影响也不大，比承诺少了两千万，和鹰那边也是掏了几千万出来补偿了，故意是不可能的，就是和鹰的管理团队在预估偏乐观了，所以和鹰的业绩预测我现在不想问，等下半年比较确定的时候再说，目前订单情况良好，人工替代进程还在持续。风控方面长园这边会派风控小组对订单进行评估，确保应收账款可控。我先估个两成增长，毕竟是国内第一，如果两成都没有也是有点说不过去。

新能源板块，主要就是江苏华盛和中锂。华盛做的是电池电解液的添加剂，客户包括三菱化学、松下，已经是全球第一。公司是三菱化学唯一供应商，并通过松下已经切入了特斯拉的供应链，去年因为建厂，影响了业绩释放，今年新厂房建成投产，产能从原先的2000吨提升到5800吨，预计今年的开工率达到五成，三年内开满，业绩增速每年预计能够保持三成以上。

虽然其他子公司也很优秀，但无疑，中锂才是大家最关心的，所以我放在最后讲。疯狗贴往往重点拿沃特玛说事，来黑中锂，说的好像沃特玛不行了，公司也快完蛋了一样，我说实话，沃特玛就是没出事，早晚也是要被边缘化的，现在锂电池也就宁德时代和比亚迪(002594,股吧)，最多再加个国轩，这三家就七成份额了，其他人只能是逐步边缘化，每个行业发展都会经历百花齐放，产能过剩，优胜劣汰，最后寡头垄断，都是这个套路，而宁德时代则是确定性的王者，原理同吉利汽车，我不想跟比亚迪粉去争论，还来讨论只能说明你们太年轻。所以如果中锂做不进宁德，我不会买长园，估值低还要弹性好，这才有暴利的可能性，否则买长园也只能是一年两成左右收益，而中锂让我看到了翻倍的可能性。

沃特玛的单子在去年四季度已经没有了，再扯沃特玛就是耍无赖了，应收款还一个多亿，这个大概率收不回来，会在年报中计提掉，好在今年投资收益太高，冲减一点影响不大。其实中锂去年就已经开始供应宁德，但由于刚开始做的是12μ的磷酸铁锂的隔膜，后来宁德那边都改三元了，又重新调试产线认证，所以一季度并没有供货，现在跟创新股份(002812,股吧)一样，是做9μ的三元的隔膜，基本上从4、5月份才开始正式供货，现在产线有13条，另外三条在等待厂房调整完，计划是下半年再上四条，现在不急着上也是因为开工率还没饱和，不想太早产生折旧，目前开工十条线，正常负荷在做，还没有满负荷做，其中九条线是给宁德在供的。其他有在做的客户包括亿纬、光宇、力神、比亚迪。比亚迪单子比较少，因为自己有做隔膜，只是不够的时候外采一些，比亚迪真的是啥都自己做，法拉做的薄膜电容它也是自己做，这种思维方式有点问题，精力是有限的，啥都做就意味着啥都不会是最强的。海外客户目前松下跟LG都在谈，还没有确定性的订单，目前以销定产，没有存货。

这完全验证了我的判断，我在去年买长园的时候就是认为长园作为一个隔膜行业的后来者，能够通过它的管理能力、研发实力、企业文化，来创造持续竞争力，并最终胜出。举个栗子，长园最早做的产品热缩套管，刚开始的时候卖1.2元，还不怎么赚钱，到现在，同样的东西，只卖6分钱，然而一年能挣一个亿，这就是靠管理水平、规模效应，持续降本增效，最后对手做不下去了，就只剩两三家赚大钱。在调研之前，我还是有点担心这个时间点会不会没那么快到来，但是眼下的情况已经充分验证了公司的竞争力，当然，还需要持续的跟踪和检验，离革命胜利还有很长的路要走，开头也分析了，这是个五年十倍的行业，能笑到最后，可能就不只是十倍。

那么隔膜行业的竞争壁垒如何？会不会其他人进来抢食？其实早在去年年初的时候，因为隔膜产品毛利非常高，有六成的毛利，所以很多企业喊着要上产能，以当时的统计，计划产能已经远远高于行业需求，里面主要是上市公司，包括创新股份，星源材质，长园，沧州明珠(002108,股吧)，鸿图隔膜还有其他比如北大先行等等，然而实际上，过剩的主要是低端产能，另外随着能量密度要求的提高，干法也基本被边缘化了，所以实际上，湿法隔膜，尤其是高端的湿法隔膜，并没有过剩多少。然而去年的产品价格大幅下降，给所有进入者泼了一盆冷水，国内价格基本上跌了两成去，虽然毛利依然可观，但是隔膜行业设备投入巨大，折旧高啊，如果开工不足，你是看不到利润的，基本会被折旧吃掉了。加上国家补贴政策调整，彻底打消了那些跟风投机者的念头，现在行业里真正看的到在做的，基本也就四五家，其他都跟着一批小电池厂消声觅迹了。剩下的几家里面，创新的恩捷和长园的中锂，采用的是最高端的日本设备，一条线要一个亿，想来抢宁德的单子，你至少要准备十条线，宁德的量太大，这就是十个亿下去，那么你线买来，还要安装、调试、过认证，各位可能大都没搞过工厂，这个不是你设备买来装一下，产品就出来了，一个产品有很多的工艺环节需要控制，参数要不断修正，你出来的东西的一致性，或者说良率，直接决定了生死，有可能两三年都调不出来，那你这笔投资就打水漂了，而且两三年后的价格，可能别人早把成本降下去了，同样价格人家赚钱你亏死。长园的管理水平是已经得到检验的，虽然是后进入者，但是论研发能力，管理水平，绝对是具备反超的能力的，恩捷那边的一个博士还是长园的博士后工作站毕业出去的。星源用的法国设备就差了一点，在宁德是没戏，反正绑死LG,它也不会活不下去。至于创新股份，因为数据不足，我无法判断它是否足够优秀，现在只能说有先发优势，规模也够，也肯定会收益宁德时代，等收购完成后再看看吧，现在不下结论。

综合来说，我觉得公司今年的扣非利润至少能够有三成以上的增速，明后年还能加速，现在扣非前也就十来倍市盈率，扣非后也不到二十倍，我不敢说短期一定能赚多少钱，但长期我相信长园会有不错的回报。锂电池行业短期仍可能有波动，但不会改变长期发展的大趋势。眼下市场各种质疑声，让公司陷于低迷之中，这与我去年10块钱附近买复星国际时的情况很类似，各种贬低、谣言、唱空，然而公司的价值并不会因此改变，烟雾散去之后，价值注定要回归，各位长园的股东，现在公司比以往任何时候都需要你们的支持和信任，让我们一起携手对抗这场危机吧！

写这么多好累的，再有恶意喷的直接拉黑，懒得跟你扯。

长园集团 宁德时代 先导智能(300450,股吧)