基民也开始慌了

年初到现在，百亿规模的偏股型公募基金产品中，前30家里仅有8家净值收益为正，亏损最多的是刘格菘管理的广发科技先锋混合。

净值截止到4月27日，刘格菘所管理的9个产品年内全部亏损，最少的亏损也达到了12%，亏损最多的产品是行业严选三年持有期混合，亏损了16.06%。

单个偏股型产品规模最大的易方达蓝筹年内亏损5.25%，紧随其后的是规模380多亿的景顺长城新兴成长，年内亏损6.97%。

规模前30家的基本都是大盘蓝筹风格，行业多半都集中在消费、医药以及新能源，比如刘格菘的重仓是晶澳、隆基、亿纬、阳光电源、天合光能等，基本都是上一波新能源行情的热门公司。

张坤和刘彦春的仓位多半都集中在白酒、互联网等，比如张坤重仓的腾讯、茅台、五粮液、招行等；刘彦春的重仓也集中在白酒行业，前五大重仓中有三瓶酒，茅台、泸州以及五粮液。

数据来源ifind

一季度由于行情分化较为严重，以Ai为首的TMT行业备受关注，机构资金也在大幅调仓，基民也是趋之若鹜，所以一季度比较明显的变化是头部消费的主动型基金都出现了赎回的现象。

比如张坤管理的易方达蓝筹，一季度份额环比下滑至256.54亿份，减少了6.6亿份；景顺长城新兴成长的份额也环比下滑至158.29亿份，比上年Q4减少了7.9亿份，最大的原因可能是基民对主动型基金失去了心。

为什么我会说到心问题呢？首先是抱团白马的确过去已经跌了两年，而大多数头部产品又是躺平式持仓，完全没有更好的应对策略；其次是年内表现比较好的诺安成长份额一季度也在减少，这就说明两种情况，一种是反弹之后基民开始卖出，另一种是不管盈亏，都卖。

因为最明显的是诺安成长的份额减少，但芯片ETF的份额是增长的，这就意味着投资者不是不看好半导体，而是选择了指数基金。而事实也证明了，诺安成长的走势跑不赢芯片指数基金。

01.核心还是博弈

在二级市场，张坤的投资理念和巴菲特有很多相似之处，比如他在报告中更多的谈到了自由现金流、企业的竞争壁垒以及市场份额等。易方达蓝筹的前十大重仓的集中度一直在80%左右，也就是集中仓位押最头部的那几家公司，2021年蓝筹抱团牛涨的就是这些公司。

但2021年之后，因为美联储的货币政策收紧，因为大宗商品价格的暴涨，再加上本身估值不再便宜，过去两年抱团白马迎来了利润下滑-股价下跌的戴维斯双杀。

其实最核心的原因是估值贵了，当茅台70倍的时候，在海天100倍的时候，即便机构手里还能拿到增量资金，也并不敢进场接盘，但眼下白酒行业多家公司的估值在30倍以内，为什么还未迎来反转呢？

缺乏契机，一个宏观经济企稳增长的契机，因为市场最终还是要看预期，而权重头部的公司盈利预期基本要依赖大环境，说白了就是大环境转好-企业盈利回暖-居民部门收入提升-企业盈利回暖-大环境转好的正向循环。

所以核心是居民部门的收入，参考2015年，抱团白马开启的契机是房地产去库存带来的财富增值效应，消费者的财富增值才会刺激消费意愿，而当下的处境是相反的。

新能源的情况呢，也的确是预期已经透支了，我们现在看到的上游锂矿以及材料的估值都已经低到了个位数，但也要注意的是，这些原本就属于是周期行业，过去因为供需错配，或者其他的原因导致的价格暴涨，原本就是非正常的市场行为，而价格下跌周期中，也确实很难言底。

新能源车以及动力电池行业，过去都出过超万亿市值的巨头，其实反观全球市场，万亿市值的巨头基本上都具备这几条因素，在行业内具备了一定的竞争优势，这个优势可以是品牌溢价，可以是技术壁垒，但就目前头部而言，似乎并没有绝对的定价权。

靠规模实现的增长，在一个行业从0-15%，再从15-30%的阶段是绝对能给出高估值的，但30%之后市场一定会重新审视定价权、竞争壁垒等等。

02.TMT最大的利空

因为业绩存在较多的不确定性，因为新能源以及消费过去几年的炒作提前透支了预期，也因为当下没有高增长的预期，或者也因为公募扎堆在蓝筹白马里抱团，且新增资金比较匮乏，所以市场选择了Ai。

首先是ChatGpt也的确展现了Ai一定的商业化能力，再配合midjourney的绘图工具对游戏和动漫产业的降本增效。

其次是Ai没有业绩，短期没有业绩不及预期的风险，因为大环境上存在着不确定性，新能源车的增速可能会下滑，消费的复苏可能不及预期，而对于没有业绩的Ai来说，更多的是在预期未来。

参考当年的新能源炒作，卖方机构将未来60年的业绩贴现到今天，其实就是因为当下不赚钱，而要为估值找到合理的支撑逻辑，就只能展望未来。

其实大模型难不难呢？绝对是难的，因为有数据并不代表应用的表现一定会好，数据也分高质量数据和低质量数据，就目前的互联网而言，大多数的言论都在追热点，玩算法，内容质量高度同质化，原创内容天下一大抄，说白了缺乏好的数据。

但是有想象力，因为有模型未来就有一切可能，所以三六零成为了市场的香饽饽，寒武纪也在被公募大幅加仓。

所以TMT的最大利空是什么？就是宏观层面的全面转好，权重白马的强预期增长，因为届时，市场会更加关注企业的盈利能力，关注PE，关注基本面的价值，基本面不够优质的Ai自然会被市场抛弃。

03.情绪周期

回到2000年互联网泡沫，其实行情是从1995年就开始了，当时市场的主流也是TMT，当时的口号是互联网改变世界（现在是Ai堪比工业革命），但对于互联网股票来说，根本没有盈利能力，很难估值。

当时的华尔街就没按传统的PE来估，而是按照PS来估值，PS就是市销率即总市值/营收。

说到底还是博弈，是情绪周期，风险偏好高的时候，估值能更高，风险偏好低的时候，再便宜也无人问津。