《巴菲特致股东的-投资者和公司高管教程》读书笔记

这是19年2月中写的读书笔记，不知为什么当时忘记放在雪球上，现在补上。

关于投资、企业经营管理、财报的学习

春节假期，读了《巴菲特致股东的-投资者和公司高管教程》这本书，投资方面收获很多，企业管理方面也学习到了不少知识。

一、关于投资

其实“价值投资”、“成长投资”本是多余的说法。投资的过程本身就是寻找价值的行动，而成长本身也是价值的一部分，所以无所谓“价值”或“成长”投资。投资本身就是为了实现资本长期价值的最大化。

可投资的资产分为三大类，分别是由特定货币标明的资产（我理解是通过一定利率跟跟特定货币挂钩的资产，比如货币基金、债券、按揭、银行存款及其他工具）、不会有任何产出的资产（我理解一般体现为人民认为具有稀有、保值的属性的资产，比如黄金、庞氏骗局炒作的标的物比如郁金香等）、可生产性的资产（比如公司、农场、房地产）。在这三类资产中，第一类资产似风险最小但其实风险巨大，主要来资源通货膨胀货币贬值的风险；第二类资产没有太多用处也不会自我繁殖，且不会有什么产出，人们购买这类资产主要是想以更高的价格卖给下家；这类资产要求较少的资本再投入的情况下，能在通货膨胀期间提供维持其购买力价值的产出，在未来的很多年，只要人类还存在，人们永远会以自己生产的产品和服务去交换其他人的产品和服务，而第三类资产中的企业，在可以到的未来将一直为人们提供产品和服务，所以第三类资产将会是三类资产中回报遥遥领先的优胜者，这类投资也是到目前为止最为安全的投资。所以，后面讨论的投资，主要是投资于第三类资产，其中最主要的是企业股权投资。

1、关于投资时考虑四方面的因素

对于投资所有资产，衡量投资该项资产是否核算的标准是该项投资所取得的税后汇报，能够至少不低于最初资本金的购买力，加上一个合适的回报率。

股权投资时，无论是整体收购还是购买企业的部分股权（购买股票即购买了公司的一部分股权），主要考虑以下四方面因素1）我们能够理解；2)具有良好的长期前景（产品情况、竞争对手、负责状况等）；3)具有诚实且能干的管理层；4)能以非常有吸引力的价格买到。

其实投资其他类资产也是一样，在能够理解的基础上，以尽量低或合适的价格购买长期前景好、回报好的资产。只不过这通常并不容易，涉及的几个因素具体怎么去评估和判断就见仁见智了。

2、关于情绪化的市场先生和内在价值

资产都是在市场中交易的，这位“市场先生”是情绪化的，而且坚持不懈的来给资产进行报价，有时过于乐观贪婪给出过高的报价，有时过度悲观恐慌给出过低的报价。那来正确的做法是别人贪婪我恐慌、别人恐慌我贪婪了，但实际操作中要想准确的把握市场的情绪是很难的，怎么知道市场是贪婪还是恐慌？

我们知道价格围绕价值波动，那价值怎么测算呢？巴菲特指出任何股票、债券或公司今天的价值取决于，在可以预期的资产存续期间，以合适利率进行贴现的现金流入和流出。债券是有明确的票息和到期日，但权益资产则必须由投资人自行分析估计未来的“票息”。对于一家公司，巴菲特指出一个公司内在价值是其存续期间所产生的现金流的折现值。以现金流贴现方式计算得出最便宜的对象，是投资者应该买入的投资标的。但涉及到未来的估算，因为现实世界太复杂影响的因素太多，就肯定不是准确的数值而仅是一个范围，而且这个范围还要根据各种影响因素的变化进行更新。

那回到刚才的问题，怎么知道市场是贪婪还是恐慌？答案是我们只能大概的比较比较市场报价和投资标的的内在价格，给出一个模糊的判断，而不能像市场上的分析师一样给出明确的未来几年盈利预测和目标价格，况且这个盈利预测和目标价格还是在市场情绪影响下给出来的，所以巴菲特就一直不耐烦的告诫我们模糊的正确胜过精确的错误。

那我们要基于模糊的正确来高抛低吸吗？从巴菲特的字里行间可以出，他年轻时这么干过而且还干得不错，但现在他老了也懒了，更重要的是优秀的企业不多，优秀的管理层更是少，他乐于长期的跟志同道合、致力于实现企业长期价值增长的优秀企业管理层打交道，不想跟理念不一致的人打交道，所以他选择了一辈子持股的投资方式，只是在市场先生情绪低落时以更低的价格买到心仪公司的股权，却从没想过卖出。如果我们觉得自己有能力，可以去高抛低吸，但前提要想清楚，抛出优秀的人掌管的优秀企业的股权，后续有多大可能以便宜的价格接回来？因此对我自己来说，进行股权投资时要本着一辈子持有的目的、寻找最优秀的标的、在价格合理或偏低时介入，然后安稳的睡觉是比较舒服且轻松的。

二、关于企业经营管理

1、管理层的激励和考核

关于对公司管理层的激励和考核，巴菲特认为不能简单的采取按照利润目标进行股权激励的方式，因为财报的利润可以调节而且往年留存利润也可以继续产生利润。巴菲特认为奖励实施时应该考虑公司管理层是否从股东（股东）思维出发实现了公司真正价值提升。相比股权激励，巴菲特更倾向于现金奖励（有了现金管理层想买公司股票可以在市场上买），对于整体负责的公司管理层可以给予期权奖励，对于仅负责局部工作的人，所获得的奖励以及考核标准应该与其负责的部分相关。

2、关于减税对企业利润的影响

减税对企业经营利润的影响主要按照企业分为3类。

1）减税仅对非监管的、拥有强大特许权的公司及股东有利，这些公司由于其强大的竞争力，其产品价格不许降价，却又能享受减税的来的收益（比如茅台？）。

2）对于非监管的、商业特许权很弱、竞争激烈行业的公司，税率减低后，自由市场的降低常常也迫使其产品价格也降低。

3）对于受监管的、拥有强大特许权的公司，比如电力公司，税率减低后，其产品价格通常也将因监管要求降低。

三、关于财报

1、关于并购时的商誉

并购时的商誉，本质上是收购其他公司时，收购方所付出的成本中的一部分。这个成本包含被收购方的净资产+商誉。衡量一个收购是否合理不能仅商誉增加多少或后续每个会计年度商誉减值多少，应该综合净资产与预计利润的比较（即ROE）、以及收购方付出的总成本与被收购资产未来回报的比较。

有时收购是物超所值的，比如1972年禧诗糖果被收购的价格是2500万美元，当时其净资产是800万美元，剩下1700万美元才财务报表上记为商誉，同时当年净利润200万美元，但到了1983年禧诗糖果以1100万美元净资产获得了2700万美元利润，到1995年更是以500万美元净资产获得了5000万利润，比起1700万美元的商誉以及分摊到每个年度的减值，真的物超所值。但更多的时候，并购是收购方股东的损失，因为很多并购时在市场情绪高涨时发生的，通常这时收购方给出了过高的价格付出过高的成本但获得了并不能产生足够收益的资产。

2、关于估值与会计

在估值过程中，不建议仅参考会计报表上的数字。“会计数字仅仅是估值的开始，而不是结尾”。估值时，利润是最重要的数据，但会计报表中的利润不准确，而应该考虑“股东盈余”即a)财报盈利+b)折旧、损耗、摊销以及其他非现金成本-c)每年平均的工厂设备等公司维持其长期竞争地位和单位产量所需要的资本化开支。而c）一定是猜测的，所以“股东盈余”不是精确的数字。